Meer geld in omloop brengen is `n slecht idee

Uit: NRC Handelsblad, 5 januari 2015
Meer geld in omloop brengen is 'n slecht idee...
De Europese Centrale Bank mag de te lage EU-groei niet oplossen met een middel dat erger is dan de
kwaal, aldus Lex Hoogduin.
De inflatie in het eurogebied ligt dicht bij nul. Door de gedaalde olieprijzen kan ze verder dalen. Er is
op dit moment geen prijsstabiliteit. Prijsstabiliteit is door de Europese Centrale Bank (ECB)
gedefinieerd als een stijging van de prijzen van consumptiegoederen van net onder, maar dichtbij
twee procent per jaar.
De ECB wil dus een hogere inflatie. Maar ze heeft een probleem. Haar traditionele instrument is de
korte rente. Die staat op bijna nul procent. Verdere verlaging zal weinig effect sorteren, als deze al
mogelijk is. De ECB probeert het daarom anders. Ze heeft besloten de omvang van haar balans met
1.000 miljard euro te vergroten door het opkopen van pandbrieven en andere financiële activa,
vooral gerelateerd aan de huizenmarkten.
Ze lijkt nu bijna bereid om ook overheidsobligaties van de landen uit het eurogebied te gaan kopen
op de secundaire markt (dat wil zeggen geen nieuw uitgegeven, maar reeds bestaande schuld). Dit
wordt wel Quantitative Easing (QE) genoemd.
Het belangrijkste stimulerende effect hiervan wordt verwacht in het drukken van de rente op lang(er)
lopende overheidsschuld. Dat maakt meer risico nemen aantrekkelijk en drukt zo ook de rente op
andere financiële activa. De gedachte is dat daarmee ook consumeren en investeren worden
gestimuleerd en de economische groei aantrekt. Die krijgt ook een impuls van de vermogenswinsten
die worden geboekt door de stijging van de prijzen van financiële activa, die met het opkopen
gepaard gaat. Met de groei stijgt uiteindelijk de inflatie.
Het middel (QE) is erger dan de kwaal (te lage inflatie). Een lage inflatie maakt vermindering van te
hoge schulden moeilijker. Maar als de inflatie verder daalt door de gedaalde olieprijzen, is dat vooral
goed nieuws zo lang de lonen de daling van de prijzen niet volgen. De koopkracht neemt dan toe.
Dalende inflatie door dalende olieprijzen vraagt niet om QE, maar om een centrale bank die de
loonontwikkeling in de gaten houdt en betoogt dat de lonen niet mee moeten dalen met de prijzen.
QE is vermoedelijk beperkt effectief in het tot stand brengen van hogere inflatie. Het leidt vooral tot
stijgende prijzen van financiële activa, financial engineering (fusies en overnames, inkopen eigen
aandelen, schuldgedreven groei, etc.) en kans op zeepbellen en nieuwe financiële en economische
crises.
QE kan ook de consumptie opjagen en via dit vraageffect bijdragen aan investeringen van bedrijven
in productieve activa, zoals machines, bedrijfsgebouwen, hard- en software, e.d. Investeringen in
productieve activa zijn nodig om de groei duurzaam te verhogen.
Quantitive Easing kan contraproductief werken door puur financiële activiteiten en transacties te
bevorderen ten opzichte van ondernemen en investeren in productieve activa. En voorzover het
werkt, werkt het alleen zo lang QE doorgaat. QE kan verslavend werken en de structuur van de
economie steeds verder uit het lood trekken. Kunstmatig hoog rendement op financiële activa, in
plaats van hoog rendement op productiviteitsverhogende investeringen. Dat hindert het herstel van
duurzame groei, in plaats van het te helpen.
Maar het werkt toch in de VS? In de jaren na het barsten van de internetzeepbel in 2000/2001 werd
het door Greenspan gevoerde ruime monetaire beleid geprezen. Achteraf bezien is daarmee
bijgedragen aan de diepe crisis van 2008/2009. Het nu gevoerde monetaire beleid is veel ruimer dan
toen. Er zal afgewacht moeten worden hoe de normalisering ervan afloopt. Het is moeilijk daarop
gerust te zijn.
Het kernprobleem in het eurogebied is te lage groei, onder andere als uitvloeisel van de financiële
crisis. Dat kan de ECB niet oplossen. Een wat lagere inflatie dan gewenst, is op dit moment geen
groot probleem. De ECB doet er verstandig aan zich niet verder op het pad van monetaire
experimenten te begeven. Die zijn in het verleden zelden goed afgelopen.
Prof. dr. Lex Hoogduin is monetair econoom, hoogleraar (RUG) en oud-directeur monetaire zaken en
financiële stabiliteit bij De Nederlandsche Bank.