Uitbreiding van onze risico management oplossingen

KAS-Focus
Overnight indexed swap
WAT IS DE IMPACT VAN OVERNIGHT INDEXED SWAP
CURVE?
Sinds pensioenfondsen hun verplichtingen moeten waarderen tegen marktwaarde is het renterisico een
belangrijk onderwerp geworden. Door gebruik te maken van rentederivaten, zoals interest swaps (IRS), heeft
men een efficiënte oplossing gevonden om dit risico te managen. Voor het waarderen van deze derivaten
wordt er in de markt steeds vaker overgestapt naar de Overnight Indexed Swap (OIS) curve. De impact hiervan
is hoger naar mate de looptijd van de swap langer is en de afgesproken coupon meer afwijkt van de huidige
marktrente.
Interest rate swap
Bij een interest rate swap worden couponbetalingen over een van te voren afgesproken bedrag (notional)?
uitgewisseld. Een pensioenfonds zal doorgaans haar renterisico willen afdekken door een langlopende vaste
rente te ontvangen in ruil voor het betalen van een kortlopende variabele rente (receiver swap).
20 jaars vaste rente
Bank A
Pensioenfonds ABC
Euribor 6-maands
De (markt)waarde van dit contract zal veranderen door wijzigingen in de marktrente. Een stijging van de
20-jaars marktrente zal voor het pensioenfonds een negatief effect hebben op de (markt)waarde van het
contract. Dit is het gevolg van het feit dat de markt gunstigere voorwaarden biedt dan de afspraken in het
swapcontract. Hierdoor zal het pensioenfonds meer onderpand moeten storten of minder ontvangen.
­Omgekeerd zal een dalende marktrente een gunstig effect hebben op de waarde van de swap en zal het
pensioenfonds meer onderpand ontvangen of minder hoeven te storten.
Collateral
De swapmarkt is nog vrij jong. Initieel werd er geen onderpand gebruikt, maar dat is sinds de schuldencrisis
wel anders. Om het tegenpartijrisico te beperken wordt op reguliere basis (vaak dagelijks) collateral
­uitgewisseld. De kenmerken hiervan worden in een ISDA/CSA vastgelegd. Vaak wordt cash als onderpand
uitgewisseld. Andere vormen zijn staatsleningen, maar ook bedrijfsleningen en aandelen zouden hiervoor
gebruikt kunnen worden.
Euribor versus Eonia
De afgelopen jaren werd de swapcurve gebruikt om interest rate swaps te waarderen. Deze curve weerspiegelt
de marktrente van swaps (met verschillende looptijden), waarbij de Euribor als kortlopende rente gebruikt is.
Euribor is de rente die banken elkaar berekenen voor deposito’s zonder onderpand. 3-maands en 6-maands
Euribor zijn veel gebruikte looptijden in een swap contract.
Voor swaps waarvoor cash als onderpand gebruikt wordt, kun je je afvragen of het terecht is dat er een curve
met een kortlopende marktrente (Euribor) zonder onderpand als waarderingsgrondslag wordt gebruikt. Er is
een trend te zien, waarbij veel partijen overstappen om dan de OIS te gebruiken. Omdat dit meer in lijn is met
de rente die op het onderpand berekend wordt. De OIS is namelijk de marktrente van swaps met een variabele
rente die is berekend via de dagelijkse Eonia (EURO Overnight Index Average). De Eonia is de overnight rente
die banken onderling gebruiken over dagdeposito´s. Hieronder hebben we een grafiek opgenomen, waarin de
verschillen tussen Eonia en Euribor vanaf 2007 zichtbaar zijn.
Het is duidelijk te zien dat de verschillen fors kunnen zijn en dat ze sinds de crisis groter zijn.
Impact
De OIS curve is lager dan de swapcurve (zie grafiek
­hiernaast). Wat voor impact heeft een waardering van
­derivaten volgens deze lagere curve?
Om een beeld te geven van de impact hebben we voor 10
jaar, 15 jaar en 20 jaar looptijden de ­waarderingmutaties
voor een receiver swap in beeld gebracht per ultimo mei
2012. Als onderliggende waarde van de swaps hebben we
een notional van EUR 100.000.000 gebruikt. Ook hebben
we per looptijd de impact gemeten voor 5 verschillende
couponrenten: een coupon gelijk aan de geldende marktrente van die looptijd (at the money of ATM) en voor 0,25%
en 0,50% beneden en boven deze ­marktrente.
In deze grafiek is duidelijk terug te
vinden dat de waarderingsmutatie
groter is naar mate de looptijd van de
swap langer is en deafgesproken
coupon meer afwijkt van de huidigemarktrente. Wanneer de couponrente
hoger is dan de huidige marktrente dan
zal het pensioenfonds meer onderpand
ontvangen indien overgestapt wordt
naar een waardering op basis van OIS.
De waarderingen zullen immers
toe­nemen. Anderzijds zal het pensioen­
fon­ds meer onderpand moeten storten
indien de couponrente lager is dan de huidige marktrente. Deze effecten zijn groter naar mate de looptijd van
de swap langer is.
Conclusie
De trend in de markt om swaps met cash als onderpand te waarderen tegen de OIS curve, heeft impact op de
omvang van het onderpand en beschikbare liquiditeit van een pensioenfonds. De impact zal groter zijn naar
mate de looptijd van de swap langer is en de afgesproken coupon meer afwijkt van de huidige marktrente.
KAS BANK helpt u graag om dit in kaart te brengen
KAS BANK is een Europese specialist in effectendienstverlening, welke wereldwijd financiële markten koppelt. Onze neutrale positie
voorkomt ­belangenverstrengeling, waardoor het mogelijk is een uitgebreid aanbod van diensten aan te bieden waar toewijding, lange
KF-IS 002
t­ermijn relaties en ­volledige transparantie de boventoon voeren.
KAS BANK AMSTERDAM
Spuistraat 172
1012 VT Amsterdam
The Netherlands
T: +31 20 557 59 11
KAS BANK LONDON
5th Floor, 10 Old Broad Street
London EC2N 1AA
United Kingdom
T: +44 20 7153 36 00
KAS BANK WIESBADEN
Biebricher Allee 2
65187 Wiesbaden
Germany
T: +49 611 1865 3800