Centraal- en Oost-Europa: klaar voor de Eenheidsmunt?
advertisement
UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2009 – 2010 Centraal- en Oost-Europa: klaar voor de Eenheidsmunt? Een vergelijkende studie van Letland, Estland, Litouwen, Hongarije, Tsjechië en Polen Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van Master in de algemene economie Bert Dobbelaere (20050151) onder leiding van: Prof. Dr. Gert Peersman onder assistentie van: Arnoud Stevens UNIVERSITEIT GENT FACULTEIT ECONOMIE EN BEDRIJFSKUNDE ACADEMIEJAAR 2009 – 2010 Centraal- en Oost-Europa: klaar voor de Eenheidsmunt? Een vergelijkende studie van Letland, Estland, Litouwen, Hongarije, Tsjechië en Polen Masterproef voorgedragen tot het bekomen van de graad van Master in de algemene economie Bert Dobbelaere (20050151) onder leiding van: Prof. Dr. Gert Peersman onder assistentie van: Arnoud Stevens PERMISSION: Ondergetekende verklaart dat de inhoud van deze masterproef mag geraadpleegd en/of gereproduceerd worden, mits bronvermelding. Bert Dobbelaere Inhoudstabel Lijst met figuren ................................................................................................................................IV Lijst met tabellen................................................................................................................................V Woord Vooraf ...................................................................................................................................VI Afbakening van het onderwerp en onderzoeksvraag ........................................................................... 1 Domein ...................................................................................................................................................... 1 Onderwerp ................................................................................................................................................ 2 Concrete onderzoeksvraag .................................................................................................................... 2 Werkwijze .................................................................................................................................................. 2 Beperkingen .............................................................................................................................................. 4 Deel I: Maastricht en Optimale Muntzones: onverzoenbaar? .............................................................. 6 De officiële convergentiecriteria ............................................................................................................... 6 Inflatie.................................................................................................................................................... 6 Begroting & staatsschuld....................................................................................................................... 7 Wisselkoers............................................................................................................................................ 8 Langetermijnrente ................................................................................................................................. 8 Inflatievrees ........................................................................................................................................... 9 Invloed? ................................................................................................................................................. 9 OCA: Optimale Muntzones ...................................................................................................................... 10 Voordelen ............................................................................................................................................ 11 Schaalvoordeel ................................................................................................................................ 11 Wisselkosten en -risico .................................................................................................................... 11 Prijstransparantie ............................................................................................................................ 12 Kosteloze inflatiereductie................................................................................................................ 13 Stabiliteit, voorspelbaarheid van beleid.......................................................................................... 13 I Internationale dimensie .................................................................................................................. 14 Nadelen ............................................................................................................................................... 14 Verlies van onafhankelijk monetair beleid ...................................................................................... 14 Verlies van seigniorage .................................................................................................................... 16 Verlies wisselkoers .......................................................................................................................... 17 Asymmetrische schokken ........................................................................................................................ 17 Asymmetrische evoluties ........................................................................................................................ 19 OCA-criteria ............................................................................................................................................. 21 Gelijklopende conjunctuur .................................................................................................................. 22 Diversificatie van productie................................................................................................................. 24 Openheid van de economie ................................................................................................................ 24 Arbeidsmobiliteit ................................................................................................................................. 24 Prijs- en loonflexibiliteit: ..................................................................................................................... 25 Fiscale integratie ................................................................................................................................. 25 OCA versus de Maastrichtcriteria............................................................................................................ 26 Deel II: Empirische invulling .............................................................................................................. 28 Doel ......................................................................................................................................................... 28 Kanttekeningen ....................................................................................................................................... 29 Overzicht van de tests ............................................................................................................................. 30 Criteria voor toetreding........................................................................................................................... 31 Maastricht ........................................................................................................................................... 31 OCA-criteria ......................................................................................................................................... 33 Asymmetrie van economische schokken ........................................................................................ 33 a. Gemiddelde groei van reëel BBP ............................................................................................. 33 b. Evolutie van de reële BBP-groeivoet ....................................................................................... 35 c. Correlatie van de BBP-groei ..................................................................................................... 38 II Evolutie van de wisselkoers............................................................................................................. 39 Evolutie van de inflatiecijfers .......................................................................................................... 42 a. Gemiddeld inflatieverschil ....................................................................................................... 42 b. Standaardafwijking van de inflatiespread ............................................................................... 44 c. Correlatie van de inflatiecijfers ................................................................................................ 45 Rentecijfers...................................................................................................................................... 46 Diversificatie van de economie ....................................................................................................... 48 a. Herfindahl-index ...................................................................................................................... 48 b. Gelijkaardigheid van de productiestructuur ........................................................................... 51 Flexibiliteit van de arbeidsmarkt ..................................................................................................... 52 a. Werkloosheidsgraad ................................................................................................................ 53 b. Langetermijnwerklozen en totaal ........................................................................................... 54 c. Reële Loonflexibiliteit .............................................................................................................. 56 d. Institutionele benadering ........................................................................................................ 57 d. Belang van indicator? .............................................................................................................. 59 Openheid van de economie ............................................................................................................ 59 a. Totale openheid van de economie .......................................................................................... 59 b. Handelsintensiteit met eurozone ............................................................................................ 60 Flexibiliteit van prijzen..................................................................................................................... 61 a. Relatief belang van inflatiegeschiedenis en output gap.......................................................... 62 b. De Phillipscurve op korte en lange termijn ............................................................................. 62 Deel III: Conclusie ............................................................................................................................. 68 Geraadpleegde literatuur ................................................................................................................. 71 Geraadpleegde websites .................................................................................................................. 74 III Lijst met figuren Figuur 1. IS-LM-BP-schema voor de ineffectiviteit van monetair beleid in een muntzone ........................ 15 Figuur 2. Een verlamde centrale bank bij een asymmetrische vraagschok. Bron: De Grauwe, 2009 ......... 18 Figuur 3. Divergerende reële wisselkoersen. Bron (Breugel Policy Brief, 2006) ......................................... 19 Figuur 4. Tegengestelde conjunctuurevoluties. .......................................................................................... 22 Figuur 5. Gemiddelde BBP-groeivoet. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) ........................................................ 34 Figuur 6. Dispersie van de conjunctuurevolutie. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) ........................................ 36 Figuur 7. De output gaps voor de zes onderzochte economieën. Bron: Eurostat () ................................... 37 Figuur 8. Dispersie van de conjunctuur voor 2008. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) .................................... 38 Figuur 9. Correlatie van de BBP-groeivoet. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) ................................................ 39 Figuur 10. Wisselkoersbewegingen tegenover de euro. Bron: Eurostat (ert_bil_eur_d) ........................... 41 Figuur 11. Gemiddeld inflatieverschil op jaarbasis. Bron: Eurostat (prc_hicp_aind) .................................. 43 Figuur 12. Dispersie van de inflatiecijfers. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) ............................................. 44 Figuur 13. Correlatie van inflatiecijfers. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) ................................................. 45 Figuur 14. Evolutie van de LT- en KT-rentespreads. Bron: Eurostat () en Datastream ............................... 48 Figuur 15. Herfindahl-index voor productiediversificatie. Bron: Eurostat (nama_nace31_c) .................... 50 Figuur 16. Bron: Gelijkaardigheid van de productiestructuur. Bron: Eurostat (nama_nace31_c).............. 52 Figuur 17. Werkloosheidsgraden in de verschillende landen. Bron: Eurostat (lfsq_urgaed)...................... 54 Figuur 18. Rigiditeit van de arbeidsmarkten. Bron: Eurostat (une_ltu_a-EUB_UNE_LTU_A_11) ............... 55 Figuur 19. Volatiliteit van de reële lonen. Bron: Eurostat (prc_hicp_aind, lc_lci_r1_a) ............................. 57 Figuur 20. Striktheid van arbeidsregulering. Bron: Botero et. al. (2004) .................................................... 58 Figuur 21. Openheid van de economie. Bron: Oeso (nationale rekeningen), stat Letland, stat Litouwen, stat. Cyprus .................................................................................................................................................. 60 Figuur 22. Handelsintensiteit met de eurozone. Bron: Eurostat (DS-016890-EU27) .................................. 61 Figuur 23. De LT- en KT-Phillipscurve. Bron: http://pureecon.blogspot.com/ ........................................... 63 Figuur 24. Schatting van de Phillipscurve. ................................................................................................... 65 IV Lijst met tabellen Tabel 1. Referentiewaarden voor inflatie in Maastricht. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) ......................... 7 Tabel 2. Overzicht van de criteria en de bijhorende empirische tests ........................................................ 30 Tabel 3. Referentiewaarden voor inflatie en rentevoet in Maastricht, van 2004 tot en met 2009. .......... 31 Tabel 4. De Maastrichtcriteria voor Estland van 2004 tot en met 2009. .................................................... 31 Tabel 5. De Maastrichtcriteria voor Letland van 2004 tot en met 2009. .................................................... 32 Tabel 6. De Maastrichtcriteria voor Litouwen van 2004 tot en met 2009. ................................................. 32 Tabel 7. De Maastrichtcriteria voor Tsjechië van 2004 tot en met 2009. ................................................... 32 Tabel 8. De Maastrichtcriteria voor Hongarije van 2004 tot en met 2009. ................................................ 32 Tabel 9. De Maastrichtcriteria voor Polen van 2004 tot en met 2009. ....................................................... 33 Tabel 10. Dispersie van de LT- en KT-rentevoeten. Bron: Eurostat (DS-074425) ....................................... 46 Tabel 11. Schatting van backward-looking curve. ....................................................................................... 62 Tabel 12. Schatting van Phillipscurve .......................................................................................................... 66 V Woord Vooraf Het schrijven van deze masterproef was voor mij persoonlijk een nieuwe, verfrissende ervaring. Met vooropleidingen in de Wijsbegeerte en de Politieke Wetenschappen, was het niet vanzelfsprekend om een masterproef te schrijven die zo sterk leunt op de cijfermatige analyse van macro-economisch cijfermateriaal. Dat het daarenboven binnen het tijdsbestek van de eenjarige Master Algemene Economie moest gebeuren, maakte het enkel een grotere uitdaging. Gelukkig kon ik buigen op een goed georganiseerde opleiding en enthousiaste begeleiders. Daarom zou ik zowel prof. dr. Gert Peersman als dr. Christiane Baumeister willen bedanken voor hun waardevolle feedback en hun hulp bij het uitstippelen van de structuur. Natuurlijk ben ik ook Arnaud Stevens erg dankbaar voor zijn korte, maar bijzonder hulpvaardige periode als begeleider. Ik schrijf dit voorwoord na een bevlogen week voor de Eurozone. Vorige week werd de reddingsboei van 750 miljard euro onderhandeld, eergisteren kreeg Estland het fiat van de Europese Commissie om toe te treden tot de eenheidsmunt. De ganse week al gonst het in de media van ongerustheid over de eurozone. Deze gebeurtenissen sterken mij in mijn idee dat onderzoek over de eurozone haar maatschappelijke relevantie behoudt, ook al werden er in het verleden al kamers vol boeken over geschreven. Met dit werk heb ik een zeer bescheiden bijdrage proberen leveren aan dat debat. Maar vooral heb ik het als opstap gebruikt om mij erin te verdiepen en om empirisch economisch onderzoek uit te voeren. Bert Dobbelaere 15 mei 2010 Evergem VI Afbakening van het onderwerp en onderzoeksvraag Domein Deze masterproef handelt over de nakende uitbreiding van de eurozone naar de nieuwe lidstaten in Centraal- en Oost-Europa. Nakend, want uitgezonderd Groot-Brittannië en Denemarken, die beiden een zogenaamde opt-out konden onderhandelen, is elke lidstaat van de EU verdragsrechtelijk verplicht om op termijn de eenheidsmunt in te voeren (EC, 2006). Bovendien gaven de Baltische staten reeds duidelijk aan de Euro zo snel mogelijk in te willen voeren door hun lidmaatschap van het wisselkoersmechanisme ERM-II en hun strikter dan noodzakelijke vaste wisselkoers (EurActiv, 2006). Daar waar Polen, Hongarije en Tsjechië officieel een vlottende wisselkoers hanteren, zien we dat ze in de praktijk grotendeels binnen de grenzen van ERM-II blijven (cf. infra). Het onderzoek focust op de landen die in 2004 toegetreden zijn tot de Europese Unie, maar tot nu toe de euro nog niet ingevoerd hebben. Concreet betekent dit dat Slovenië en Slowakije uit de boot vallen (deze landen voerden de euro reeds in, respectievelijk in 2007 en 2009), net als Roemenië en Bulgarije (die pas in 2007 toetraden tot de EU). De volgende landen worden wel behandeld: Estland, Letland, Litouwen (de Baltische staten) en Polen, Hongarije, Tsjechië (de zogenaamde Visegradgroep1). De keuze voor deze groepering valt op grond van geografische nabijheid en politieke samenwerking, alsook hun respectievelijke economische gelijkaardigheid (Lavigne, 1999). 1 Ook Slowakije behoort tot deze groep, maar voerde de Euro reeds in. 1 Onderwerp Deze masterproef heeft als opzet om een economische analyse uit te voeren, met enerzijds een gedegen literatuurstudie (het eerste deel) en anderzijds ook een kwantitatieve dimensie, waarbij de besproken concepten geoperationaliseerd en empirisch onderzocht worden (het tweede deel). Hoewel het onwijs is om over EMU te schrijven zonder oog te hebben voor de politieke en maatschappelijke aspecten van de probleemstelling, zullen die niet expliciet besproken worden. Ze zullen uiteraard wel meespelen op de achtergrond en waar nodig aangeraakt of geduid worden. Concrete onderzoeksvraag De basisvraag die mijn analyse drijft is de volgende: "Zijn de Centraal- en Oost-Europese landen die in 2004 toetraden tot de EU klaar om de Euro in te voeren?" Uiteraard zal het antwoord niet gewoon neerkomen op "ja" of "neen", maar genuanceerder zijn. Dit komt grotendeels overeen met de literatuur over dit soort onderwerp die ook doorgaans erg beschrijvend en “zacht” is, zeker wanneer het erop aankomt de verschillende criteria tegen elkaar af te wegen. Daarvoor werd tot nu toe geen methode ontwikkeld. Deze thesis zal dus een economische analyse opzetten om te oordelen of de zes onderzochte landen klaar zijn voor een muntzone met de huidige EMU-landen. Een positief antwoord is noch een noodzakelijke, noch een voldoende voorwaarde voor een eigenlijke toetreding; noch is een negatief antwoord het einde van het verhaal. De eigenlijke toetreding hangt af van politieke, die buiten het bestek van deze tekst vallen. Werkwijze Het analysekader is dubbel: 1. Ten eerste worden de officiële convergentiecriteria zoals overeen gekomen in het verdrag van Maastricht toegepast, samen met het Groei- en Stabiliteitspact, dat overigens in 2005 nog aangepast werd. Er is echter een brede consensus dat deze criteria economisch tekort schieten voor de analyse. 2. Om die tekortkomingen op te vangen komt ook het onderzoek over optimale muntzones2 aan bod. 2 Vanaf hier: OCA, acronym voor Optimal Currency Area 2 In de literatuurstudie worden beiden tegenover elkaar geplaatst en wordt onderzocht in hoeverre er overeenstemming is tussen de twee. De belangrijkste Maastricht- en OCA-criteria zullen dan in het empirisch deel toegepast worden op de eurozone en de zes onderzochte economieën. Uiteindelijk zal het antwoord op de onderzoeksvraag sterker wegen op bestaande OCA-literatuur dan op de convergentiecriteria. Deze laatste zijn immers uitgesproken politiek van aard en gaan niet enkel over de vraag of een bepaalde lidstaat ook tot de optimale muntzone behoort, maar zijn voor een groot deel gebaseerd op onderlinge machtsverhoudingen, historische evoluties, preferenties van politieke actoren en ook actuele gebeurtenissen (De Grauwe, 2009b). Bovendien blijkt dat met de convergentiecriteria vaak creatief wordt omgesprongen. Als de politieke wil er is, dan zijn de criteria voldoende rekbaar. Twee voorbeelden die boekdelen spreken: Toen het Stabiliteits- en Groeipact (SGP) in 1997 getekend werd om lidstaten van de EMU aan te zetten tot blijvende budgettaire orthodoxie, was Duitsland een van de drijvende krachten achter dit verdrag. Het wou immers inflatoire druk op haar economie vermijden. Nauwelijks vijf jaar later waren de prioriteiten echter veranderd en tussen 2002 en 2006 overtrad Duitsland zélf de 3%-regel (The Economist, 23 mei 2005), samen met Frankrijk en een rist andere landen, wat leidde tot een afzwakking van het SGP in 2005. Hoewel het officiële schuldcriterium op 60% staat, werd er uiteindelijk een gaatje gelaten voor economieën met hogere schuldgraden, zolang ze “aan voldoende snelheid richting de referentiewaarde evolueerden” (zie artikel 104(2b) van het Verdrag van Maastricht). Hoewel dit uiteindelijk zelfs bij een zeer welwillende interpretatie niet het geval bleek voor België en Italië, werd toch beslist om hen te integreren in de EMU (De Grauwe, 2009b). Paul De Grauwe formuleert het in een opiniestuk voor de website Vox als volgt: “Thus, the Maastricht convergence criteria are instruments that are used in arbitrary ways to pursue political objectives. In the past, they were set aside to achieve the political objective of monetary unification. Today, they are strictly applied to pursue a political objective of slowing down the enlargement of the Eurozone.” (De Grauwe, 2009b) Willem Buiter is mogelijk nog vernietigender in zijn analyse: “The Maastricht deficit and debt criteria were arbitrary and neither necessary nor 3 sufficient for national fiscal-financial sustainability. They would, until the member states had achieved cyclically adjusted budgetary positions sufficiently far below the Maastricht ceilings as to make it highly unlikely that the ceilings would be breached during a downturn, prevent the normal operation of the automatic fiscal stabilizers. They were asymmetric: public debt and deficits could only be too high, never too low.” (Buiter, 2006, p. 1) Aangezien de analyse in deze masterproef economisch van aard is, lijkt het zinloos om de convergentiecriteria sterk door te laten wegen in de analyse. Toch loont het om ze van dichterbij te bekijken en te analyseren, om een beeld te krijgen van welke criteria nuttig kunnen blijven in een economische analyse. De Maastricht-criteria zijn immers ook niet totaal nutteloos: hun geest kan voor een deel teruggevonden worden in de OCA-literatuur. Het is vooral de toepassing en concrete invulling van de Maastrichtnormen die weinig steek houdt. Beperkingen De gehanteerde methodologie in deze masterproef kent enkele duidelijke beperkingen, die eerlijkheidshalve vermeld worden. - Er wordt geen rekening gehouden met de mogelijkheid dat de monetaire transmissiemechanismen in de eurozone en de CEEC significant verschillen. Doorheen de thesis wordt ervan uitgegaan dat eenzelfde monetair beleid overal dezelfde impact zal hebben. Nochtans hoeft dit niet noodzakelijk zo te zijn: verschillende kanalen van monetaire transmissie kunnen in verschillende mate inwerken op economieën. Indien dat het geval is, zou asymmetrie kunnen ontstaan door een gemeenschappelijke monetaire respons op een symmetrische schok. - De zes onderzochte landen worden vergeleken met de EMU-16 in dezelfde tijdsperiode, al is dat geen sluitende redenering. Eigenlijk moet rekening gehouden worden met de Lucaskritiek en dan meer specifiek de hypothese van OCA-endogeniteit, die verderop aan bod komt. Indien OCAcriteria endogeen blijken, dan moeten we ervan uitgaan dat de geschiktheid van de zes onderzochte lidstaten systematisch onderschat wordt. 4 - Daarnaast is het onduidelijk of de EMU zelf wel een OCA is. Als de conclusie van het onderzoek is dat de nieuwe lidstaten mooi in het rijtje van de andere EMU-lidstaten passen, die echter zelf geen optimale muntzone vormen, zou dat alsnog niet veel willen zeggen. - In de brede analyse die deze masterproef betracht, zullen verschillende criteria afgetoetst worden. Die verschillende resultaten zijn vrij moeilijk om tegen elkaar af te wegen, bij gebrek aan een duidelijk onderling gewicht. Bayoumi & Eichengreen (1997) en Horváth (2005) ontwikkelden wel een index om te berekenen welke criteria de werkelijke of nominale wisselkoersen het beste kunnen verklaren. Die oefening is interessant, maar kan op zich geen uitsluitsel geven over welke criteria in een muntunie het meeste garanties bieden op stabilisatie na een asymmetrische schok. Bovendien houdt dit soort onderzoek ook geen rekening met de Lucaskritiek en de endogeniteitshypothese, wat opnieuw een probleem is. 5 Deel I: Maastricht en Optimale Muntzones: onverzoenbaar? De officiële convergentiecriteria De vier officiële convergentiecriteria werden neergeschreven in het Verdrag Van Maastricht (artikel 121 van het verdrag), ze gaan als volgt: Inflatie - De inflatie in de kandidaat-lidstaat mag niet meer dan 1.5%-punt boven het gemiddelde van de drie best presterende (dus met laagste inflatie) landen van de Europese Unie liggen. Paul De Grauwe vindt dit een problematisch criterium (De Grauwe 2009, p. 155): het verwijst immers naar de inflatie van de drie best presterende EU-lidstaten, die op zich niet noodzakelijk iets te maken hebben met de eurozone3. In 2004 werd het criterium bijvoorbeeld berekend op basis van de cijfers van onder andere Zweden en Denemarken. Bovendien is dit inflatiegemiddelde al vaak lager dan 2% geweest, nochtans het percentage dat de ECB als inflatietarget hanteert. Dit is niet enkel een theoretisch probleem. Litouwen werd in 2007 de toegang tot de muntzone ontzegd wegens een inflatiecijfer van 2.7% dat als "te hoog" werd gezien, hoewel het eigenlijk nauwelijks meer dan 0,7%-punt was boven wat de ECB als "prijsstabiliteit" ziet. Bovendien blijkt uit onderstaande tabel dat dit perfect binnen het inflatiecriterium zou passen indien het berekend wordt op basis van de landen die behoren tot de EMU, nochtans de relevante steekproef: 3 Daar is een goeie historische reden voor: Duitsland wilde lage inflatie en EMU werd opgevat als een project voor gans de Europese Unie. Maar dat maakt het nog geen economisch gezond criterium. 6 2004A00 2005A00 2006A00 2007A00 2008A00 2009A00 Inflation criterium 2,17 2,53 2,87 2,80 4,07 0,53 Inflation criterium (EMU) 2,60 2,90 3,07 3,10 4,07 0,53 Tabel 1. Referentiewaarden voor inflatie in Maastricht. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) De keuze voor zo laag mogelijke inflatie is voornamelijk politiek geïnspireerd. De noodzaak van convergerende inflatie is duidelijk. Indien hawkish en dovish overheden4 samen een muntunie opzetten, zal de divergerende inflatie zorgen voor een endogene asymmetrische schok. De producten van het land met lage inflatie zullen steeds goedkoper worden, waardoor het land met hoge inflatie in de problemen komt: ofwel moet het de positieve output gap van haar economie kunstmatig in leven houden middels expansief budgettair beleid, ofwel moet het een periode van deflatie, werkloosheid en een negatieve output gap aanvaarden terwijl het evenwicht in de muntunie zich herstelt. De invloed van inflatie op een muntunie wordt verderop uitgebreid behandeld. Begroting & staatsschuld - Begrotingstekorten mogen in slechte tijden maximaal 3% van het BBP bedragen (al zijn er uitzonderingen mogelijk in crisistijden). Bovendien mag de overheidsschuld niet hoger dan 60% zijn (of duidelijk in die richting evolueren). In normale economische tijden moet de begroting in evenwicht zijn. De limitering van de fiscale vrijheid van lidstaten die dit criterium met zich meebrengt, is tegelijk begrijpelijk en problematisch. Ze is begrijpelijk omdat landen die middels voortdurend expansief budgettair beleid hun economie boven de steady state houden om werkloosheid tegen te gaan, inflatie te verwerken zullen krijgen. Divergerende inflatiecijfers kunnen de muntzone ernstig verstoren, vanwege hun invloed op de reële wisselkoers (cf. infra). Daarnaast is een hoge schuldgraad een probleem voor de betrouwbaarheid van de euro. Een hoge schuldgraad is iets waar wel meer eurozone-economieën mee te kampen hebben. Het beste argument om dat aan te tonen dat dit gevaarlijk kan zijn is door te verwijzen naar de “Griekse tragedie” die zich tijdens het schrijven van deze thesis aan het voltrekken was: Vanwege een torenhoge staatsschuld en lage groei, kon Griekenland haar begrotingstekort de facto niet meer financieren via marktverrichtingen omdat niemand er nog vertrouwen in had. Besmetting was bovendien een reëel gevaar, die pas met een 4 “Hawks” zijn strenge voorvechters van prijsstabiliteit, “doves” vinden wat inflatie niet erg, als het hun andere doelstellingen dichterbij kan brengen. 7 spectaculair garantieplan van 750 miljard euro vermeden kon worden (Budden & Peel 2010). Op 8 mei 2010 kopte de Europese uitgave van The Economist niet voor niets: “Coming to a city near you?”. Hoewel moderne economieën hogere schuldgraden dan 60% aankunnen (dit is in feite een arbitrair cijfer, de haalbaarheid van een schuldcijfer hangt voor een groot deel af van de economische groei), kan een te hoge schuldgraad wel degelijk gevaarlijk zijn. Niettemin houdt dit criterium ook een probleem in. Budgettair beleid is immers in een muntunie het enige beleid dat overblijft om asymmetrische schokken op korte termijn te remediëren. Gelet op het gebrek aan een centraal budgettair orgaan in de eurozone, houdt dit een duidelijk gevaar in. Als ook budgettair beleid aan banden gelegd wordt, dan wordt stimulering van de economie quasi onmogelijk. Het alternatief is een vaak pijnlijke periode van deflatie, werkloosheid en loondalingen. Als de stabilisatoren van het budgettaire beleid niet meer mee mogen spelen, dan werkt dit criterium zelfs divergentie in de hand (Buiter, 2006, p. 1). Wisselkoers - Kandidaten moeten minstens twee jaar in het ERM-II wisselkoersmechanisme blijven. Intuïtief is dat te verstaan: de ERM-II-wisselband bedraagt 15% en biedt aldus een testscenario om te kijken of het wel verstandig is om de wisselkoers in een later stadium volledig vast te leggen. Buiter, Corsetti en Roubini (1991, p. 59) wijzen erop dat dit echter niet noodzakelijk is, de permanente wisselkoers kan volgens hen ook op veel kortere termijn vastgelegd worden. Daarnaast valt ook op het wisselkoerscriterium an sich kritiek te geven: 15% is best een ruime band, zeker gezien de geschiedenis van de Europese wisselkoersmechanismen. Tot 1993 was immers het ERM van kracht, met een “slang” van 2,25% breed voor sterke munten en 6% voor zwakkere munten (BRON). Sinds de massale speculatieve aanvallen tegen het ERM van begin jaren ‘90 is de band breder geworden, al hanteren de Baltische staten bijvoorbeeld uit zichzelf een (quasi-)pariteit. Ook de Deense Kroon hanteert een band van 2,25%. Daarnaast heeft ERM-II geen formele leden meer. Langetermijnrente - De nominale langetermijnrente mag niet hoger zijn het gemiddelde van de drie laagste inflatielanden van de EU. De evaluatie van dit criterium verloopt gelijkaardig aan die van het eerste criterium. Vanuit economisch oogpunt is het onduidelijk waarom rentecijfers en inflatiecijfers van landen die níet tot de monetaire 8 unie behoren als benchmark genomen worden. Maar op zich houdt het wel steek om rekening te houden met de langetermijnrente. De interestvoet is een van de belangrijkste economische indicatoren en behoort tot de kern van het monetair beleid. Inflatievrees Uit de Maastrichtcriteria blijkt vooral de grote vrees voor inflatie in de eurozone. Het eerste criterium hanteert de doelstelling van lage inflatie expliciet. Het tweede zorgt ervoor dat de economie niet meer via budgettair beleid boven haar trendgroei gelift kan worden om werkloosheid tegen te gaan (wat inflatie met zich mee zou brengen). Het derde criterium verzekert dat de wisselkoers niet kan gebruikt worden om inflatoire druk tegen te gaan (door de eigen munt te laten appreciëren, wat import goedkoper maakt). Anti-inflatoire maatregelen zullen dus structureler moeten zijn voor leden van ERMII. Het vierde criterium ten slotte, is in feite opnieuw op lage inflatie gericht, aangezien inflatieverwachtingen een belangrijk deel uitmaken van de nominale langetermijnrente. Er wordt zelfs opnieuw gekozen voor lage-inflatielanden bij de berekening van de referentiewaarde. Deze vrees valt economisch te duiden. Bij vaste nominale wisselkoersen wordt de reële wisselkoers bepaald door inflatie en het reële-rente-effect (cf. infra) zorgt ervoor dat deze erg moeilijk te bestrijden wordt. Maar de geschiedenis van Europese politieke en economische integratie is uiteraard van veel groter belang. Vooral de dominante rol van Duitsland en haar inflatie-averse Bundesbank mag niet onderschat worden. Het relatieve voordeel voor Duitsland van het toetreden tot een muntunie was immers veel minder groot dan bij andere staten: van een gratis inflatievermindering kon het niet profiteren, want het had juist een traditie van stabiele prijzen. Invloed? Een interessante vraag is hoeveel het toetreden van de Baltische en Visegrad-staten de geaggregeerde cijfers van de EMU zou veranderen. Breuss, Frink en Haiss (2004) berekenden dit kort na de toetreding van de tien nieuwe EU-lidstaten in 2004 voor de Maastrichtcriteria. Indien de nieuwe lidstaten uit 2004 meteen tot de EMU toegetreden waren, zou de gemiddelde inflatie met 0,1% gestegen zijn, het gemiddelde begrotingstekort op 2,7% gebleven zijn, de gemiddelde schuldgraad verlaagd zijn tot 63% en de nominale langetermijnrente zou gestegen zijn van 4,1 tot 4,5%5. Dit beperkte effect geldt vandaag de 5 Dit is in feite moeilijk te voorspellen, aangezien toetreding tot EMU voor de originele lidstaten een enorme rentedaling met zich meebracht. Het is plausibel dat de werkelijke invloed op de gemiddelde langetermijnrente bij toetreding minder was geweest, gezien de reële kans op daling in de nieuwe lidstaten. 9 dag nog steeds, het heeft immers alles te maken met het feit dat de CEEC-economieën relatief klein zijn: in 2009 was het BBP van de zes onderzochte landen 6,63% van dat van de EMU-16. Hun economische statistieken worden uiteindelijk gewoon weggeaggregeerd. Al bij al houdt het economisch weinig steek om enkel de Maastrichtcriteria te gebruiken. De sterke nadruk op lage inflatie is fout: wat belangrijk is, is inflatieconvergentie (en dus bij gebrek aan wisselkoersmechanisme ook convergentie van de reële wisselkoers). Die inflatieconvergentie en de andere Maastrichtcriteria worden later toegepast op de onderzochte economieën in het empirisch deel van deze masterproef, maar daarnaast zullen ook een aantal andere indicatoren geëvalueerd worden. Die andere criteria worden gehaald uit de literatuur over “optimale muntzones”. OCA: Optimale Muntzones De theorie van optimale muntzones is "een systematische manier om te beslissen of het steek houdt voor een bepaalde groep landen om hun nationale munten op te geven" (Baldwin Wyplosz 2009, p. 314). De vraag kan ook op een andere manier gesteld worden door "een muntzone te definiëren als een gebied met vaste wisselkoersen". De vraag wordt dan: "wat is het gepaste domein van een muntzone?" (Mundell, 1961). Doorgaans wordt de analyse uitgevoerd op staten die overwegen om in een muntunie te stappen met andere staten, aangezien een eigen munt lang een onmiskenbaar aspect was van de nationale soevereiniteit zijn er bijvoorbeeld niet meteen steden of provincies om de analyse op toe te passen. Bovendien is dit wat de Europese Unie de voorbije twintig jaar gedaan heeft, een experiment dat eindeloos veel academische artikels geproduceerd heeft. Niettemin kan de analyse in principe op gelijk welke regio toegepast worden: zo zijn er ook heel wat studies die zich de vraag stellen of de natiestaat wel noodzakelijkerwijs een optimale muntzone ís (los van de historische redenen waarom ze een muntzone vormt). Kort door de bocht van het aldus te formuleren: tussen 1945 en 2008 zijn er netto 41 munten bijgekomen (Smith, 2009). Om het wat cru te stellen: ofwel waren er vroeger te veel, ofwel zijn er er nu te weinig. Overigens zijn zowel het opgeven van onafhankelijk monetair beleid en de introductie van vaste wisselkoersen geen discrete opties: verschillende soorten muntzones zijn mogelijk (crawling pegs, target zones, etc.). In deze masterproef zal een "muntzone" opgevat worden als een volledige monetaire unie, dit vooral om de analyse niet nodeloos complex te maken. 10 Of het "gepast" is of "steek houdt" om een muntunie te vormen, moet begrepen worden in de zin van welvaartsmaximalisering: twee of meer staten vormen dan een OCA indien het opgeven van hun nationale munten (en dus hun onafhankelijk monetair beleid) een welvaartsverhoging met zich mee zou brengen. De OCA-theorie komt dus, zeker in haar vroege fase, neer op een vrij traditionele kostenbatenanalyse (Mongelli, 2002, p. 5): het opgeven van onafhankelijk monetair beleid brengt voordelen met zich mee, maar onvermijdelijk ook nadelen. Het is pas wanneer het netto saldo van de twee positief is, dat we over een "optimale muntzone" kunnen spreken. Zelfs een optimale muntzone kan dus eigenlijk nog voor verbetering vatbaar zijn, maar is goed genoeg om de voorkeur weg te dragen. Voordelen Enkele (potentiële) voordelen van het vormen van een muntzone zijn: Schaalvoordeel Geld heeft slechts nut als economische intermediair, omdat het de inefficiënties van ruilhandel elimineert. Daarom geldt: hoe meer mensen een bepaalde munt aanvaarden, hoe nuttiger ze wordt, anders gezegd: geld is onderhevig aan netwerk-externaliteiten (Baldwin-Wyplosz, 2009, p. 316). Microeconomisch gezien zou een wereldmunt geadopteerd worden indien de globale economie van nul af aan opgebouwd zou worden (Buiter, 1999, p. 214). Hoewel het een van de meest essentiële voordelen is van een muntunie, valt dit nut zeer moeilijk in cijfers uit te drukken. Wisselkosten en -risico Wisseltransactiekosten verdwijnen in een muntunie uiteraard, net als het wisselrisico. De Europese Commissie (1990) becijferde in de aanloop naar Maastricht dat wisseltransactiekosten ongeveer 0,25 tot 0,5% van het gemeenschappelijke BBP uitmaakten6. Niet dat het BBP ineens met 0,5% kan stijgen wanneer de CEEC de euro invoeren: in het verleden ging dit geld immers naar de banken en wisselkantoren, die daar ook activiteiten mee financierden. Toch vindt Paul De Grauwe (2009, p. 57) het wegvallen van de wisseltransactiekosten een positieve zaak, hij vergelijkt ze met een belasting waar niks wezenlijk voor in de plaats staat. Inderdaad, de 0,25% – 0,5% van het BBP die op die manier vrij komt kan ergens anders productiever ingezet worden. Deze kostenbesparing moet wel tegenover de eenmalige kost van de overschakeling op een nieuwe munteenheid afgewogen worden (Minford, 2008). Die is moeilijk te berekenen, want zeer verspreid. Er 6 Dit cijfer is voor de euro-11 op geaggregeerd niveau. Afhankelijk van hoe ontwikkeld de financiële sector van een bepaald land is kan dit meer of minder worden. 11 moet niet enkel rekening gehouden worden met de legale/administratieve kost en de kost voor het fysieke vervangen van munten en bankbiljetten, maar ook de psychologische kost die rekenen in een nieuwe munteenheid met zich meebrengt (Buiter, 1999, p. 215). Opnieuw is de netto-opbrengst dus moeilijk te berekenen. Wat het wisselrisico betreft, het effect daarvan is niet eenduidig. Aangezien nationale munten kunnen appreciëren (wat producten duurder maakt), maar ook kunnen depreciëren (wat producten goedkoper maakt), is het wisselrisico zeker niet noodzakelijk een negatieve zaak. Voor producenten die export tot gedeeltelijk als een keuze aanzien, zou het wisselrisico zelfs een positieve invloed kunnen hebben (De Grauwe 2009p. 62): wanneer de wisselkoers in haar voordeel evolueert, zal de firma in kwestie exporteren. Wanneer het tegendeel gebeurt, zal ze tijdelijk de exportmarkt opgeven. Bovendien kunnen de wisselrisico’s voor een groot stuk weggekocht worden op de financiële markten, die risico’s verminderen door sterk gediversifieerde portfolio’s aan te houden(Minford, 2008, p. 287), al komt daar natuurlijk nog steeds een (kleinere) premie bij kijken. De theorie is in dit geval echter mooier dan de praktijk: wisselkoersen zijn gekenmerkt door gevaarlijke tail risks, grote fluctuaties met een lage waarschijnlijkheid, die echter vernietigend kunnen uithalen naar een economie (De Grauwe 2009, p.64). Prijstransparantie Een klassiek argument voor EMU is dat het zou leiden tot meer prijstransparantie, consumenten kunnen immers, wanneer één munt gehanteerd wordt, gemakkelijker de prijzen in verschillende landen met elkaar vergelijken. Op haar beurt zou die prijstransparantie concurrentie aanmoedigen en zo de prijzen naar beneden halen. Toch spelen nog veel andere factoren mee: fysieke afstanden blijven moeilijk te overbruggen en precieze prijsvergelijkingen zijn zelfs binnen een land erg moeilijk omdat er zelden genoeg data voorhanden is. Het effect geldt bovendien enkel voor consumenten die weinig opzoekwerk doen, aangezien wie voor 1999 moeite deed ook perfect de wisselkoers meenemen in de berekening van de prijzen van producten. Paul De Grauwe (2009, p. 61) suggereert dat EMU op meer indirecte wijze voor prijsconvergentie kan zorgen, door als katalysator te dienen voor algemene economische integratie. Rogers (2006) vindt na een analyse van verschillende productgroepen daarenboven dat de grootste prijsconvergentie binnen de EMU plaatsvond in de jaren voor 1999, een resultaat dat lijkt te indiceren dat het niet de consumenten zijn die via toegenomen transparantie zorgen voor meer concurrentie en dus lagere prijzen. In 12 tegendeel: de voltooiing van de eenheidsmarkt lijkt een veel belangrijker effect te hebben op de economische convergentie dan het opstarten van EMU. Kosteloze inflatiereductie Indien de gemeenschappelijke centrale bank meer geloofwaardigheid heeft op vlak van inflatie, kunnen de leden van de monetaire unie rekenen op een kosteloze vermindering van hun inflatie, via het elimineren van de forward-looking component in de inflatievergelijking. Bij de ECB, met haar sterke nadruk op lage inflatie, haar enige officiële doel is prijsstabiliteit, is dit zeker het geval geweest. Door de lagere inflatieverwachtingen wordt de KT-Phillipscurve (cf. infra) verschoven naar de oorsprong en kan de inflatie verlaagd worden zonder dat dit werkloosheid met zich mee zal brengen. Voor heel wat landen, waaronder België, resulteerde dit bovendien in een substantiële rentebonus: de langetermijnrente op overheidsobligaties daalde significant, waardoor het goedkoper werd om nieuwe marktfinanciering aan te trekken. Stabiliteit, voorspelbaarheid van beleid Een vaak gehoorde redenering in de pers is dat de eurozone haar leden sinds 2007 beschermd heeft tegen de ergste gevolgen van de financiële crisis. De Grauwe (2009, p. 65) benadrukt dat zowel landen binnen de eurozone (België, Ierland en Nederland) als landen buiten de eurozone (Hongarije, IJsland, Zwitserland, het Verenigd Koninkrijk) een zware bankencrisis meegemaakt hebben. Zo lang de schulden van die banken in de binnenlandse munt uitgedrukt worden, is er geen probleem: de centrale bank kan in principe oneindig veel geld creëren. Maar wanneer banken buiten de eurozone grote schuldposities innemen in euro bijvoorbeeld, kunnen hun centrale banken weinig doen. Daarom moesten IJsland en Hongarije buitenlandse hulp (het IMF en de EU) inroepen als lender of last resort. Om twee redenen kwam dit probleem niet voor binnen de eurozone: 1. Banken in België bijvoorbeeld, konden gewoon aankloppen bij de ECB wanneer ze euro’s nodig hadden. 2. De ECB bleek uiteindelijk ook veel meer krediet te kunnen verstrekken dan de andere nationale banken. De Grauwe waarschuwt echter dat deze stabiliteitsbonus ook een kost met zich meebrengt. Landen in een muntunie kunnen individueel monetair beleid niet langer gebruiken om de recessie die onvermijdelijk op de financiële crisis volgt te bestrijden. 13 Internationale dimensie Het feit dat de dollar een internationale transactiemunt is, brengt de Amerikaanse staat jaarlijks geld op. De FED heeft immers ook de dollars die internationaal in circulatie zijn op haar balans staan en kan die op die manier ongeveer dubbel zo groot maken als ze voor louter interne doeleinden zou zijn. Dit zorgt ervoor dat de opbrengsten van de FED ook verdubbelen, tot ongeveer 0,5% van het BBP. (De Grauwe, 2009, p. 72). De status van de dollar als reservemunt brengt de Amerikaanse staat ook indirect financiële voordelen op, aangezien ze op die manier van een erg lage rente op haar obligaties kan genieten. Bovendien dragen de buitenlandse investeerders op die manier het wisselrisico, een uitzonderlijke situatie. Indien Letland haar schulden bijvoorbeeld in Lat had kunnen aangaan, zou het recent niet moeten kiezen hebben tussen een verstikkende deflatieperiode of een spectaculaire stijging van de schuldgraad (door een eventuele devaluatie van de Lat). De status van de euro als reservemunt gaat er overigens op vooruit: In 2007 bestonden de internationale reserves voor 25% uit euro en voor 40% uit dollar (De Grauwe, 2009). Als laatste zullen ook buitenlandse investeerders in Europa willen investeren en beleggen, eens ze euro’s in handen hebben (De Grauwe, 2009, p. 73). Dit zorgt voor een boost voor de banksector in de eurozone en verhoogt bijvoorbeeld ook de Tobin-Q-ratio van de bedrijven binnen de eurozone, wat op zijn beurt weer vertaald wordt in extra welvaart en een hogere economische groei. Nadelen Enkele (potentiële) nadelen van het vormen van een muntzone zijn: Verlies van onafhankelijk monetair beleid Het verlies van onafhankelijk monetair beleid is onvermijdelijk, vanwege het macro-economisch trillemma: vrij verkeer van kapitaal, onafhankelijk monetair beleid en vaste wisselkoersen zijn niet combineerbaar, men kan slechts twee van de drie kiezen. Met EMU kiezen de lidstaten voor vaste wisselkoersen en vrij verkeer van kapitaal, waardoor onafhankelijk monetair beleid onmogelijk wordt. Een eenvoudig IS-LM-BP-schema maakt duidelijk wat er gebeurt wanneer een lidstaat van de EMU toch zou proberen om onafhankelijk monetair beleid te hanteren: 14 Figuur 1. IS-LM-BP-schema voor de ineffectiviteit van monetair beleid in een muntzone In de begintoestand zijn de IS-, LM- en BP-curve in evenwicht. De interestvoet is i, de output is Y. Door expansief monetair beleid verschuift de LM-curve naar onder (LM2). De verschuiving van de LM-curve naar LM2 heeft tot gevolg dat de rentevoet daalt tot i’ en de output stijgt tot Y’. Dit kan echter niet blijven duren: een nieuw evenwicht is noodzakelijk. De BP-curve blijft waar ze is, aangezien de wisselkoers vast is. Gegeven het vrije verkeer van kapitaal zullen er massale kapitaalstromen op gang komen naar elders in de monetaire unie, waar kapitaal beter vergoed wordt. Aldus zal de LM-curve opnieuw naar haar beginpositie verschuiven en is er uiteindelijk niets veranderd. In realiteit zal de LM-curve echter nooit verschoven kunnen worden tot LM2: de minste beweging zou een kapitaalvlucht veroorzaken die de rente opnieuw tot haar beginpositie brengt. Monetair beleid is dus, gegeven de premissen van vrij verkeer van kapitaal en vaste wisselkoersen, volledig zinloos geworden. Overigens is het verlies van monetair beleid niet enkel een probleem bij volledige muntzones. Ook bij alternatieve wisselkoerssystemen (behalve zwevende wisselkoersen) wordt de slagkracht van monetair 15 beleid beperkt doordat de beweging van de BP-curve aan beperkingen onderhevig is. Het grote probleem met een volledige monetaire unie lijkt dan ook te zijn dat monetair beleid nóg minder effectief wordt dan in de voorgaande Europese wisselkoerssystemen en, misschien het belangrijkste, dat monetair beleid ook voorgoed opgegeven wordt. Uit de eurozone stappen bij problemen is immers geen optie. Dat zou een financiële crisis zonder precedent veroorzaken (Eichengreen, 2007). De vraag is natuurlijk of het verlies van monetair beleid zo belangrijk is. De vroege OCA-theorie zag dit als een groot nadeel, aangezien ze geloofde in een Keynesiaanse negatief hellende LT-Phillipscurve (Matthes, 2009, p. 114). Voor een theorie die ontwikkeld werd in de jaren ’60 was het niet zo raar om monetair beleid als relatief krachtig te zien, maar na de inflationaire jaren ’70 en de monetaristische kritiek moest dit argument bijgeschaafd worden (Buiter, 1999, p. 222). Vandaag de dag is de consensus dat monetair beleid slechts werkt op korte termijn werkt en reële effecten heeft wanneer het onverwacht is of kan buigen op rigiditeiten. Een verdere nuancering van het verlies van monetair beleid door EMU is dus dat het al voor Maastricht voor veel landen al een illusie geworden was, aangezien ze gebonden waren door het Europees Monetair Stelsel en ERM(-II). Ook voor de zes onderzochte landen geldt deze kritiek: de Baltische staten hanteren een (quasi-)vaste wisselkoers, de Visegradlidstaten blijven in de praktijk grotendeels binnen de ERM-II-band van 15% - wat hun monetair beleid reeds sterk beperkt. Het belangrijkste punt lijkt dus te zijn dat een monetaire unie het monetair beleid volledig en voorgoed uit handen geeft. Incomplete monetaire unies waarbij elk land zijn eigen munteenheid behoudt, kunnen nog steeds worden opgedoekt, al is dat niet zonder gevaar voor de financiële stabiliteit van de landen in kwestie. Vertrekken uit EMU is echter onmogelijk (Eichengreen 2007), of zou op zijn minst de meest spectaculaire bank run uit de recente economische geschiedenis veroorzaken. Verlies van seigniorage Samen met het verlies van monetair beleid komt het verlies van seigniorage-inkomsten, vrij vertaald het muntloon (Heylen, 2004, p. 652). Het gaat om “de reële middelen waarop de overheid beslag kan leggen door geldcreatie”. Die middelen bestaan zowel uit het basisgeld ( ), waarmee ze goederen en diensten kan kopen, als uit de groeibonus en de inflation tax: het nadeel dat haar schuldeisers ondervinden door de ontwaarding van de munt via inflatie. Op die manier wordt de werkelijke waarde van schuldpapier 16 ondermijnd, wat overheden doorgaans ten goede komt aangezien zij bijna altijd en overal nettoschuldenaars zijn. Formeel kan het totale muntloon dus als volgt genoteerd worden (Buiter 1999, p. 217): Het verlies aan nationaal muntloon moet afgewogen worden tegen het aandeel van de gemeenschappelijke seigniorage waar EMU-lidstaten recht op hebben. Aangezien de EU-lidstaten nauwelijks gebruik maken van de inflatietaks voor hun overheidsfinanciering en geen van de CEECmunten een belangrijke wereldwijde reservemunt is, lijkt het nettoverschil verwaarloosbaar. Verlies wisselkoers De wisselkoers kan niet langer gebruikt worden als economische stabilisator. Toch rijst ook hier de vraag of dit echt een verlies is. Devaluaties en revaluaties zijn geen wondermiddelen, ze hebben slechts een tijdelijk effect op de economie vanwege andere rigiditeiten. Op termijn zal een devaluatie zich bijvoorbeeld (ceteris paribus) vertalen in stijgende importprijzen en inflatie en dalende reële lonen. Hoewel het eenvoudiger en sneller kan werken dan een rechtstreekse loonmatigingspolitiek, heeft een devaluatie of revaluatie in essentie hetzelfde effect. Devaluaties zijn ook een zero sum game. Vrije devaluaties komen al snel in het vaarwater van een gevaarlijke beggar thy neighbour-politiek terecht. Bovendien dient nog vermeld te worden dat wisselkoersen niet alleen een stabiliserende rol kunnen vervullen, maar in het verleden ook een belangrijke bron van economische schokken waren (Farrant & Peersman, 2006, p. 960) Asymmetrische schokken De laatst vermelde nadelen reiken meteen naar het hart van de OCA-analyse. In essentie gaat het om de vraag of asymmetrische schokken vaak voorkomen, of anders: zijn de conjunctuurcycli van de landen die een muntzone vormen voldoende gelijklopend en reageren de economieën gelijkaardig op beleid? Indien dit het geval is, dan is er geen probleem: het monetair beleid kan inspelen op de geaggregeerde variabelen, aangezien die gelijk evolueren en reageren op beleidsinvloeden. Een optimale muntzone hoeft dus absoluut niet stabiel te zijn: de evolutie van de conjunctuur moet wel symmetrisch zijn. Bovendien moet de economische structuur zodanig gelijkaardig zijn dat asymmetrische schokken in de toekomst weinig waarschijnlijk worden. 17 Indien de conjunctuurcycli niet gelijk evolueren of de economieën wegens structurele verschillen niet gelijkaardig op beleidsmaatregelen reageren, ligt de zaak anders. Stel bijvoorbeeld dat land A en B een muntzone overwegen. Indien land A in recessie zit wanneer land B hoogconjunctuur meemaakt, dan is het monetair beleid verlamd: restrictief beleid zal de recessie in land A enkel verergeren en expansief beleid zal inflatie aanwakkeren in land B. Ook een aanpassing van de bilaterale wisselkoers is niet langer mogelijk. Het monetair beleid van de centrale bank kan immers enkel reageren op geaggregeerde schokken. De volgende grafiek (De Grauwe, 2009) illustreert deze problematiek aan de hand van een asymmetrische vraagschok in een AS-AD-schema: Figuur 2. Een verlamde centrale bank bij een asymmetrische vraagschok. Bron: De Grauwe, 2009 Het verlies van het monetaire beleidsinstrument bij asymmetrische schokken is echter niet altijd een onoverkomelijk probleem. Het is in dit geval wel essentieel dat er andere stabilisatiemechanismen zijn die de plaats van een vlottende wisselkoers of onafhankelijk monetair beleid kunnen innemen. Enkele goede voorbeelden zijn fiscale transfers, arbeidsmobiliteit en prijs- en loonflexibliteit. Verderop wordt dieper ingegaan op deze criteria. Overigens zijn asymmetrische schokken niet het enige wat het monetair beleid in een muntzone kan verlammen. Ook verschillende monetaire transmissiemechanismen kunnen voor problemen zorgen: indien bijvoorbeeld in de ene lidstaat het kostenkanaal dominant is, terwijl dit in de andere lidstaten niet significant meespeelt, dan kan eenzelfde rentewijziging heel verschillende gevolgen hebben voor de 18 economie. Zoals echter reeds bij de beperkingen vermeld, zal daar in deze thesis geen rekening mee worden gehouden. De OCA-theorie werd voor het eerst geformuleerd in 1961 door Robert Mundell. Sindsdien is er in de economische theorie heel wat veranderd, zo was bijvoorbeeld de ontdekking van de verticale Phillipscurve op lange termijn erg belangrijk voor de OCA-theorie. De bevinding dat monetair beleid op lange termijn neutraal is, verminderde natuurlijk de kostprijs van het verlies van monetair beleid (Mongelli 2002, p. 11), iets waar hierboven ook al ingegaan werd. Dit heeft echter weinig invloed op het achterliggende onderzoeksdoel van de OCA-theorie, bovendien kan monetair beleid volgens een breed corpus aan empirische studies nog steeds een stabiliserende rol spelen op korte termijn, waardoor het verlies van monetaire onafhankelijkheid nog steeds een kost is voor de economie, zij het niet meer zo onoverkomelijk als vijftig jaar geleden gedacht werd. Asymmetrische evoluties Afsluitend kan nog gewezen worden op het belang van asymmetrische evoluties, naast dat van asymmetrische schokken. Hoewel het onderscheid in zekere zin kunstmatig is, spreekt de volgende grafiek die de reële wisselkoersen in EMU weergeeft boekdelen over het gevaar van divergerende lonen in een muntunie: Figuur 3. Divergerende reële wisselkoersen. Bron (Breugel Policy Brief, 2006) 19 Hoewel de nominale wisselkoers vanwege de muntunie gelijk gebleven is, is er aanzienlijke divergentie van de reële wisselkoers. Op zich hoeft dat geen probleem te zijn: vanwege het Balassa-Samuelsoneffect valt te verwachten dat groeilanden als Ierland een hogere inflatie ervaren, het gaat dan louter om een inhaalbeweging richting langetermijnevenwicht. Lonen uit de niet-verhandelbare sectoren benen immers de productiestijgingen uit de verhandelbare sectoren bij en zorgen op die manier voor hogere inflatie (Blanchard, 2001, p. 6). Dit effect kan zelfs dienen als stabilisator om de conjuncturen van de eurozone meer op elkaar toe te spitsen (Buiter 1999, p. 233). Een land met hoge inflatie ziet immers haar reële wisselkoers stijgen en wordt zo getemperd in haar groei doordat haar producten minder concurrentieel worden. Omdat het een trage, relatief voorspelbaar evoluerende indicator is, zou dit de stabiliteit van de economie van de eurozone ten goede kunnen komen. Zolang dit op reële economische evoluties gestoeld is, kan inflatie inderdaad een stabilisator zijn. Het probleem is vooral dat het sinds de start van EMU tien jaar geleden, niet altijd zo was. In sommige gevallen ging het over de trage, cumulatieve opbouw van verschillen. Er zijn duidelijke indicaties dat de appreciërende Griekse wisselkoers te maken heeft met een nationale politiek van dienstbaarheid tegenover drukkingsgroepen die hogere lonen eisen en met het afkopen van sociale vrede, terwijl Duitsland er via bewuste loonmatiging in geslaagd is een groot overschot op haar lopende rekening te genereren (Rennie, 2010). In Ierland, Portugal en Spanje is de inflatie dan weer voor een groot deel gestuwd door een vastgoedbel. Ze was dus geen, of niet volledig, een indicatie van de fundamentele economische omstandigheden. Bovendien moeten de lonen in de eurozone ook neerwaarts flexibel zijn, wil het inflatiemechanisme efficiënt kunnen werken. Er zijn goede redenen om daaraan te twijfelen (cf. infra). De meest overtuigende reden om te twijfelen aan het effect van inflatie als correctiemechanisme, is echter de invloed die het heeft op de reële rente. Wanneer bijvoorbeeld Ierland een positieve output gap heeft en inflatie meemaakt, maar de Duitse economie in het slop zit en deflatie dreigt, zal de ECB de rente eerder laag houden vanwege de grote invloed van Duitsland op de geaggregeerde cijfers voor de eurozone. En aangezien de reële rente neerkomt op , zal de Ierse economie zelfs nog gestimuleerd worden dankzij de, voor haar, erg lage reële rente. Dit soort procyclische effecten van de reële rente zorgt ervoor dat EMU de voorbije 10 jaar eerder voor divergentie van de economieën zorgde en dat die divergenties bovendien zichzelf in stand houden. 20 Zonder de rem op de economie te zetten en een potentieel pijnlijke loonmatigingspolitiek te volgen, zijn deze divergenties erg moeilijk om weg te werken (Matthes, 2009, p. 118). OCA-criteria Op basis van het basisidee achter optimale muntzones werden verschillende criteria ontwikkeld om te "testen" of een bepaalde muntzone optimaal is (Baldwin, Wyplosz 2009; De Grauwe 2009; Mongelli 2002). Wat volgt is een overzicht van de verschillende criteria die gehanteerd worden om te evalueren of landen deel uitmaken van een optimale muntzone. Er zijn drie belangrijke vormen van criteria7: 1. Vooreerst is het belangrijk om te weten te komen of de conjunctuur gelijk verloopt: komen asymmetrische schokken vaak voor? 2. Daarnaast moet er ook gekeken worden naar de economische structuur om de vraag te beantwoorden of asymmetrische schokken een groot gevaar zijn in de toekomst. Hoewel het verleden een goede indicator kan zijn van de toekomstige economische beweging, is dat zeker geen garantie. De vraag naar de economische structuur dient twee doelen. Ten eerste is het waarschijnlijker dat de conjunctuur gelijk verloopt en zal verlopen in structureel gelijkaardige economieën. Maar bovendien verhoogt structurele gelijkaardigheid ook de symmetrie van de inwerking van monetair beleid over de landen van de muntunie heen. 3. Als laatste komt de vraag of er, indien er zich asymmetrische schokken of evoluties voordoen, formele of informele correctiemechanismen bestaan. Uiteraard is de ideale muntzone er een waar weinig asymmetrische schokken voorkomen en waar de correctiemechanismen niettemin zeer uitgebreid zijn. Hieronder worden de OCA-criteria theoretisch uitgewerkt. In deel twee worden ze geoperationaliseerd en empirisch onderzocht om tot concrete resultaten te komen. 7 Voor een stuk overlappen deze drie criteria ook. Flexibele prijzen kunnen bij asymmetrische schokken een correctiemechanisme zijn, maar zorgen er in meer structurele mate ook al voor dat de volatiliteit van de conjunctuurcyclus zal verminderen. Mongelli (2002, p. 25) noemt de symmetrie van schokken bovendien ook een “meta-eigenschap”: de kerneigenschap waarvan alle andere afgeleid zijn. 21 Gelijklopende conjunctuur Dit is de meest vanzelfsprekende en de belangrijkste indicator. Stel immers dat twee economieën x en y in een muntzone stappen, terwijl hun conjunctuurcycli de volgende vereenvoudigde sinusfuncties volgen: Conjunctuurcycli 1,5 outputgap 1 0,5 0 x -0,5 y -1 -1,5 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 t Figuur 4. Tegengestelde conjunctuurevoluties. Op het eerste zicht zou dit een slecht idee zijn, aangezien de conjunctuurevolutie in beide landen volstrekt tegengesteld is. Wanneer de output gap in economie x op haar hoogtepunt is, bevindt economie y zich op haar laagtepunt. Monetair beleid is dus in het beste geval verlamd (wanneer beide landen even groot zijn is de output gap van het aggregaat steeds 0), of zal zelfs voor een van beide landen procyclisch werken indien het andere land significant groter is (en dus meer vertegenwoordigd is in de geaggregeerde cijfers). Dit is echter een al te simplistische redenering. Bayoumi & Eichengreen (1997) wijzen erop dat dit soort redeneringen er niet in slaagt om een onderscheid te maken tussen de economische schokken op zich en de reacties van het economisch beleid. Beiden zijn inderdaad determinanten van de conjunctuur en zouden dus gescheiden moeten worden. Dit is in feite een toepassing van de ondertussen klassieke Lucas-kritiek. De optimaliteit van een muntzone kan vanuit die optiek ook een endogene eigenschap zijn, EMU zou dus wel eens eenvoudiger ex post dan ex ante te bereiken zijn (Frankel & Rose, 1997, p. 22). Dit om twee redenen: 22 1. Monetair beleid kan net als een bron van stabiliteit ook een bron van asymmetrie zijn. Als beleidsverschillen verantwoordelijk zijn voor de variatie in de conjunctuurcycli, dan is het uiteraard circulair om die verschillen aan te halen als reden voor het behoud van een eigen monetair beleid. In dat geval zou een muntunie het aantal asymmetrische schokken immers zelfs verminderen. 2. Een muntunie kan ook indirect leiden tot meer handel met de andere lidstaten van de monetaire unie. Volgens Frankel & Rosen zal dit (via de mechanismen van het openheidscriterium) vanzelf leiden tot een meer stabiele unie. Al geven ze ook toe dat dit geen helemaal uitgemaakte zaak is: indien elk land zich conform de theorie van de comparatieve voordelen in enkele industrieën gaat specialiseren, kunnen asymmetrische schokken juist vaker voorkomen (via de mechanismen van het diversificatiecriterium). Dit is de zogenaamde Krugman-hypothese van EMU (Krugman, 1993). Empirisch zijn de resultaten duidelijker: er is geen sterk effect van EMU op de synchronisatie van conjunctuurcycli (Matthes, 2009, p. 116). Hoewel er sinds Maastricht wel degelijk meer convergentie is dan daarvoor, lijkt die eerder te wijten aan de voltooiing van de interne markt, dan aan het opstarten van een monetaire unie. Matthes (p. 118) wijst ook op het divergerende effect van verschillende inflatiegraden, die voor verschillende reële rentevoeten zorgen en op die manier de divergentie lijken te bestendigen. Erg sterke endogeniteitseffecten lijken er niet te zijn bij EMU. Artis (2002, p. 22) noemt de endogeniteitshypothese dan ook schertsend een Lucas-Panglosskritiek, naar de overdreven optimistische filosofieleraar van Candide uit het gelijknamige boek van Voltaire. Toch leeft de endogeniteitshypothese vandaag nog steeds. Het is een vaak gehoorde redenering dat de Baltische staten in 2008-2009 misschien minder hard getroffen waren indien ze al toegetreden waren tot de muntzone (zie bijvoorbeeld Phillips, 2009). Lidmaatschap van de eurozone zou hen toegelaten hebben de voordelen van hun vaste wisselkoers te behouden, maar tegen een veel lagere prijs (het ondersteunen van de eigen munt kostte hen zeer veel reserves en had in essentie hetzelfde effect als een muntunie). 23 Diversificatie van productie Muntzones die bestaan uit landen met meer gediversifieerde productie hebben een lagere kans op schokken die veroorzaakt worden door fluctuaties in de vraag naar een bepaald product. Op die manier kan een grote spreiding van de nationale productiecapaciteiten de kans op een asymmetrische schok sterk verminderen. Deze vormen van diversificatie zorgen ervoor dat economische schokken zowel aan belang inboeten als symmetrischer worden. Al is het natuurlijk niet noodzakelijk dat economieën gediversifieerd zijn om een OCA te vormen: zeer weinig gediversifieerde economieën die toch een gelijkaardige structuur hebben kunnen ook optimaal zijn. Hoewel een muntzone van twee staten die voornamelijk op olieproductie vertrouwen erg volatiel zal zijn, kan monetair beleid er werken aangezien de volatiliteit van beide economieën waarschijnlijk sterk gelijkaardig zal zijn. Openheid van de economie Landen met een open economie voeren meer handel en zien internationale prijzen dus sneller gereflecteerd in hun binnenlandse prijspeil. Voor een muntzone van open economieën is het verlies van de wisselkoers als beleidsinstrument dus geen groot gemis: een aanpassing van de wisselkoers zou zich sowieso erg snel manifesteren in de vorm van inflatie of de(sin)flatie. Daarnaast zijn landen die onderling veel handel voeren eerder geschikt voor een muntzone, aangezien ze door de sterke onderlinge handelsbanden behoorlijk afhankelijk worden van elkaars conjunctuur. Een economische boom of een recessie in andere landen heeft sterke spill-overeffecten op een open economie. Dit werkt convergentie in de hand. De derde en laatste reden waarom landen met een open economie eerder een OCA vormen is omdat de transactiekosten die vlottende wisselkoersen met zich meebrengen voor hen veel hoger zijn, aangezien ze meer externe handel organiseren (Frankel & Rose, 1997, p. 4). Arbeidsmobiliteit Indien land A werkloosheid ervaart vanwege haar recessie en land B inflatie kent door haar hoogconjunctuur, kan arbeidsmigratie een stabiliserende factor zijn. Concreet zullen er overtollige werknemers van land A naar land B trekken, wat het allocatieprobleem kan verhelpen. Het werkloosheidspercentage in land A daalt dan immers ceteris paribus automatisch en dat biedt budgettaire ruimte, terwijl de toegenomen concurrentie op de arbeidsmarkt in land B loonstijgingen en 24 dus inflatiedruk kan remediëren. Hoe hoger de arbeidsmobiliteit, hoe beter een muntzone gewapend is tegen asymmetrische schokken en hoe optimaler ze dus is. Hoewel er binnen de eurozone vrij verkeer van werknemers geldt en een Europees burger overal kan gaan werken, spelen allerlei andere redenen een dempende rol op het gebied van arbeidsmobiliteit. Talen en culturen verschillen over de Unie heen, bovendien heerst er ook geen cultuur van verhuizen over de staatsgrenzen heen (wat een vicieuze cirkel is). Al bij al werkt slechts 1,5% van de bevolking van de EU-25 in het buitenland, de laatste 30 jaar is dat cijfer niet veranderd (Expertise in Labour Mobility, 2010). Arbeidsmobiliteit is eigenlijk een vorm van factormobiliteit (Buiter 1999, p. 237). Niettemin zal kapitaalmobiliteit (in de zin van factormobiliteit) hier niet behandeld worden: het verplaatsen van fabrieken en productielijnen is nog zeldzamer dan het verplaatsen van werkkrachten. Al zou dat in de toekomst wel eens kunnen veranderen. Prijs- en loonflexibiliteit: Gegeven de vergelijking voor de reële wisselkoers W: , met S de wisselkoers als prijs van de buitenlandse munt in termen van de binnenlandse munt, P* het buitenlandse prijspeil en P het binnenlandse prijspeil. Bij vaste nominale wisselkoersen wordt snel duidelijk dat de reële wisselkoers bepaald wordt door de prijspeilverhoudingen. Het alternatief voor een devaluatie wordt deflatie en flexibele prijzen zorgen ervoor dat dit proces minder pijnlijk wordt. De reële wisselkoersvergelijking illustreert verder dat bij gebrek aan asymmetrische schokken, de inflatie in de verschillende leden van de muntunie zo gelijk mogelijk moet zijn. Bovendien: indien we ervan uitgaan dat prijzen en lonen slechts beperkt neerwaarts flexibel zijn (cf. infra), worden convergerende inflatiecijfers erg belangrijk. Dit criterium kan dus gezien worden als een economische legitimering voor de Maastrichtcriteria, met hun sterke nadruk op lage inflatie. Fiscale integratie De mogelijkheid om fiscale transfers te organiseren tussen landen die onder een asymmetrische schok lijden, kan een muntzone beter doen werken, aangezien het risico op schade van economische schokken evenrediger wordt verdeeld over de ganse muntzone (Frankel & Rose, 1997, p. 3). 25 Door fondsen van het land in hoogconjunctuur door te sluizen naar het land in laagconjunctuur, kan anticyclisch en stabiliserend begrotingsbeleid gestimuleerd worden. Fiscale integratie is echter eerder een politiek dan een economisch criterium. Om doenbaar te zijn, vereist het een grote mate van politieke integratie, solidariteit tussen de lidstaten van de muntunie en een gevoel van common destiny om problemen van moral hazard te baas te kunnen (Baldwin & Wyplosz, 2009, p. 339). Om echt goed te werken moet er een autoriteit zijn die automatisch voor herverdeling kan zorgen. Op dit moment bestaat die niet. In het Verdrag van Maastricht staat zelfs een clausule die bail-outs verbiedt, al moet men wanneer puntje bij paaltje komt uiteindelijk sowieso een oplossing voorzien voor landen met een uit de hand lopende economische toestand. De Griekse tragedie van 2010, die op het moment van schrijven volop woedt, kan daarvan een indicatie zijn. Hoewel de Europese overheden begin mei 2010 een substantieel hulppakket verzekerde, was dit pas na maandenlang onderhandelen en nadat Griekenland met de rug tegen de muur gezet was. Een goed werkend fiscaal stabilisatormechanisme kan men zoiets niet noemen. Het wordt interessant om te zien of de nieuwe oproepen tot een Europees Muntfonds of een economische regering ditmaal wel succes zullen hebben8. OCA versus de Maastrichtcriteria Hoewel de Europese Commissie in haar rapport One Market, one Money de OCA-theorie voorbijgestreefd en inadequaat noemde (Mongelli, 2002, p. 10), is de theorie sindsdien springleven gebleven. Bij de debatten over de eventuele toetreding van het Verenigd Koninkrijk tot de eurozone werd zelfs vrij expliciet gebruik gemaakt van OCA-criteria in de “vijf testen” die moesten gebeuren en waarop het antwoord positief moet zijn voor het VK zichzelf klaar vindt voor de euro (HM Treasury, 2002). OCA blijft inderdaad, zeker in haar hedendaagse, meer verfijnde vorm, belangrijk voor het beantwoorden van de vraag of een verzameling staten klaar zijn voor een muntunie. De Maastrichtcriteria zijn echter ook om drie belangrijke redenen nog steeds relevant, al moeten ze noodzakelijkerwijs uitgebreid worden via de OCA-literatuur: 8 Tijdens het afwerken van deze masterproef werd een mechanisme ineen gestoken dat opereert op basis van bilaterale garanties, IMF-hulp en leningen van de Europese Commissie op de financiële markten. Dit kan een interessante piste zijn, maar er was nog te veel onduidelijkheid om dit te verwerken in de thesis. Het wordt uitkijken hoe dit alles evolueert. 26 1. Divergerende inflatie is een probleem voor een muntzone. De strijd daartegen legitimeert het inflatiecriterium en het rentecriterium. 2. Het doel van de Maastrichtcriteria was om de budgettaire toestand zodanig te verbeteren dat veilig omgaan met normale conjuncturele variaties geen probleem kon zijn. De noodzaak om de staatsfinanciën op orde te hebben legitimeert dus het budgetcriterium. 3. Het verplichte lidmaatschap van het ERM-II gedurende twee jaar is ook nuttig, het is een soort test om uit te maken of de kandidaat in kwestie klaar is voor vaste wisselkoersen. Aangeraden is wel dat de kandidaat in kwestie een strengere band aanhoudt, want 15% is vrij breed. De geest van de Maastrichtcriteria is nuttig, maar hun eigenlijke uitwerking lijkt arbitrair en het is bovendien ook twijfelachtig dat hun toepassing zo binair is (cf. infra). Al bij al zal de empirische analyse van deel twee dus gebeuren op basis van de Maastrichtcriteria en daarnaast de bredere OCA-criteria die hierboven besproken werden. 27 Deel II: Empirische invulling Het volgende hoofdstuk is een empirische invulling van de theoretische concepten uit deel een. Eerst worden de Maastrichtcriteria overlopen en wordt gekeken of de zes onderzochte economieën eraan voldoen. Daarna worden de OCA-criteria, die in het vorige deel uitgebreid besproken zijn, geoperationaliseerd en de relevante data wordt ingevuld. De gebruikte specifieke methodologie werd uit de literatuur gehaald, vooral Horváth (2005), Buiter (2008) en Bayoumi & Eichengreen (1997) waren een inspiratiebron. Per test wordt aangegeven waar de data verzameld werd. Meestal was dat bij Eurostat, maar ook de OESO-database, de nationale bureaus voor statistiek en de software van Thomson Reuters Datastream werden geraadpleegd. Soms zijn er ook breuken in de datareeksen, die worden dan missing values ofwel werd de data ergens anders gevonden en ingevuld. Hier en daar is dit niet mogelijk omdat de cijfers niet bekend zijn. Dit wordt vanzelfsprekend duidelijk vermeld in de tekst. Doel Het is de bedoeling om met onderstaande tests een meer economische analyse voor een eventuele uitbreiding van de eurozone te construeren. Zoals aangetoond in deel een schieten de Maastrichtcriteria daarvoor tekort, ze zijn immers vooral politiek geïnspireerd. Vooral het feit dat een land na een jaar voldoen aan de criteria toegelaten kan worden, is problematisch, aangezien dat niet noodzakelijk iets zegt over de meer fundamentele eigenschappen van een economie. Met onderstaande empirische tests werd geprobeerd een beeld te scheppen van de meer structurele convergentie in de eurozone. Deze OCA-criteria zijn natuurlijk niet zaligmakend en de conclusies die eruit getrokken kunnen worden blijven altijd enigszins vaag, voor een groot stuk vanwege de onzekere aard van dit soort vragen. Het is immers erg moeilijk om het onderlinge belang van de verschillende criteria tegen elkaar af te wegen en de gehanteerde tests zullen altijd proxies zijn voor de OCA-criteria. Toch buigen de empirische tests die 28 in dit hoofdstuk volgen op diepere economische fundamenten dan de officiële convergentiecriteria. Ze nemen op zijn minst een bredere waaier aan factoren in acht, een optimale muntzone draait immers om meer dan de Maastrichtcriteria. Kanttekeningen Enkele belangrijke knelpunten van het onderzoek in dit hoofdstuk zijn: - Alle tests hieronder die peilen naar convergentie worden uitgevoerd door individuele landen te vergelijken met de gewogen gemiddeldes voor de eurozone. Het voordeel is dat dit relatief eenvoudig is en grotendeels correct. Het gaat er immers in de analyse om of het monetaire beleid van de ECB zou passen voor de economie die kandidaat-lid is. Het nadeel is natuurlijk dat de test dan enkel nagaat in hoeverre het individuele land convergeert met de eurozone zoals die er op dit moment uitziet. De eurozone zou er anders uitzien mochten alle zes de onderzochte landen ineens toetreden, iets wat de onderstaande analyse minder nuttig zou maken. Toch is die kans relatief klein, sinds het begin van EMU zijn landen druppelsgewijs toegetreden en bovendien zijn niet alle onderzochte landen formeel lid van ERM-II. Dit maakt het erg onwaarschijnlijk dat alle zes de onderzoekslanden gelijktijdig zouden toetreden tot de Monetaire Unie. Als laatste zijn het ook relatief kleine economieën, voor een stuk zou hun invloed gewoon weggeaggregeerd worden. Inderdaad, eerder kwam al onderzoek aan bod dat aantoonde dat de invloed van een toetreding van de Centraal- en OostEuropese economieën op de macro-economische situatie van de eurozone marginaal zou zijn. - Een belangrijke noot is dat heel wat testen eigenlijk vanwege het ontwerp in het voordeel zijn van lidstaten die op dit moment tot EMU behoren. Wanneer de gewogen gemiddeldes van de eurozone vergeleken worden, is het voor EMU-staten eenvoudiger om convergentietekenen te vertonen aangezien zij nu eenmaal vertegenwoordigd worden in de benchmark. Dit gaat vooral op voor grote staten zoals Duitsland en Frankrijk, die samen bijna de helft van het BBP van de EMU-16 voor zich nemen. Al is dit ook niet helemaal onterecht: gezien het grote belang van Duitsland en Frankrijk zal de monetaire politiek van de ECB heel nauwgezet naar hun conjunctuurbarometer moeten luisteren. 29 - In deze masterproef wordt geen rekening gehouden met de Lucaskritiek (Lucas, 1976). De analyse stoelt op historische, geaggregeerde macro-economische data en heeft weinig oog voor de deep structural parameters die het individuele gedrag bepalen. Dat zorgt ervoor dat elke conclusie die uit de historische data getrokken wordt met een korrel zout genomen wordt: toetreding tot EMU houdt een significante aanpassing van het monetair beleid in en dus bestaat de kans dat de analyse van historisch cijfermateriaal weinig zinnigs kan bijleren over de situatie daarna. - De analyse zal noodzakelijkerwijs ook beschrijvend blijven. Dit is een masterproef in het kader van de Master Algemene Economie en aldus komen er geen econometrische technieken aan te pas. Dit zorgt er ook voor dat de conclusies die uit het onderzoek getrokken kunnen worden ook vrij bescheiden blijven. Overzicht van de tests Criterium Test Asymmetrie van schokken Gemiddelde BBP-groei Dispersie van de BBP-groeivoet Wisselkoers Inflatiecijfers Gemiddelde afwijking van EMU-inflatie Standaardafwijking van inflatiespread Correlatie van inflatiecijfers met EMU Rentecijfers Dispersie van de rentecijfers Diversificatie van de economie Herfindahl-index Aangepaste Herfindahl-index Flexibiliteit van de arbeidsmarkt Werkloosheidsgraad Langetermijnwerkloosheid Reële loonflexibiliteit Institutionele benadering Openheid van de economie Totale openheid Handelsintensiteit tegenover de eurozone Flexibiliteit van lonen en prijzen De Phillipscurve Tabel 2. Overzicht van de criteria en de bijhorende empirische tests 30 Criteria voor toetreding Maastricht De Maastrichtcriteria zijn in deel een uitgebreid behandeld. In wat volgt wordt per land gekeken of haar economie aan de Maastrichtcriteria voldoet. De data daarvoor werd van Eurostat gehaald, uit de volgende databases: Langetermijnrente: irt_lt_mcby_a Begroting & schuldgraad: gov_dd_edpt1 Inflatie: tsieb060 De referentiewaarden voor inflatie en langetermijnrente zijn als volgt: Referentiewaarden 9 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 2,2 2,5 2,9 2,8 4,1 3,9 Rentevoet 6,28 5,37 6,24 6,4 6,6 5,9 Tabel 3. Referentiewaarden voor inflatie en rentevoet in Maastricht, van 2004 tot en met 2009. Bij de bespreking per land zullen de tabellen er lichtjes anders uitzien. Dit om gemakkelijker met kleurcodes te werken: wanneer een land in een bepaalde periode aan een criterium voldaan heeft, wordt de bijhorende cel groen gekleurd. Estland 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 3,0 4,1 4,4 6,7 10,6 0,2 Begroting 1,6 1,6 2,3 2,6 -2,7 -2,6 Staatsschuld 5,0 4,6 4,5 3,8 4,6 7,2 Wisselkoers ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II 4,39 4,17 5,01 6,09 8,16 7,98 Langetermijnrente 10 Tabel 4. De Maastrichtcriteria voor Estland van 2004 tot en met 2009. 9 De referentiewaarden komen van de website van de Tsjechische overheid die een website openhoudt over haar toetreding tot de eurozone: http://www.zavedenieura.cz/cps/rde/xchg/euro/xsl/1003.html. De inflatiewaarden werden zelf berekend, maar komen uiteraard overeen. 10 Voor Estland bestaan geen langetermijnobligaties, vanwege de minimale overheidsschuld. De ECB publiceert cijfers die ze equivalent acht, met maandelijkse data: http://sdw.ecb.europa.eu/browse.do?node=SEARCHRESULTS&sk=IRS.M.EE.B.A2L.AA.2230.EEK.N.Z. Voor de berekening op jaarbasis werd telkens het gemiddelde van de relevante maanden genomen. 31 Letland 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 6,2 6,9 6,6 10,1 15,3 3,3 Begroting -1 -0,4 -0,5 -0,3 -4,1 -10 Staatsschuld 14,9 12,4 10,7 9,0 19,5 36,1 Wisselkoers ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II 3,88 4,13 5,28 6,43 12,36 Langetermijnrente 4,86 Tabel 5. De Maastrichtcriteria voor Letland van 2004 tot en met 2009. Litouwen 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 1,2 2,7 3,8 5,8 11,1 4,2 Begroting -1,5 -0,5 -0,4 -1 -3,2 -9,1 Staatsschuld 19,4 18,4 18,0 16,9 15,6 29,3 Wisselkoers ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II ERM-II 3,70 4,08 4,55 5,61 14,00 Langetermijnrente 4,50 Tabel 6. De Maastrichtcriteria voor Litouwen van 2004 tot en met 2009. Tsjechië 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 2,6 1,6 2,1 3,0 6,3 0,6 Begroting -3 -3,6 -2,6 -0,7 -2,1 -6,6 Staatsschuld 30,1 29,7 29,4 29,0 30,0 35,4 Wisselkoers Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend 3,54 3,80 4,30 4,63 4,84 Langetermijnrente 4,82 Tabel 7. De Maastrichtcriteria voor Tsjechië van 2004 tot en met 2009. Hongarije 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 6,8 3,5 4,0 7,9 6,0 4,0 Begroting -6,4 -7,9 -9,3 -5 -3,8 -3,8 Staatsschuld 59,1 61,8 65,6 65,9 72,9 78,3 Wisselkoers Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend 6,60 7,12 6,74 8,24 9,12 Langetermijnrente 8,19 Tabel 8. De Maastrichtcriteria voor Hongarije van 2004 tot en met 2009. 32 Polen 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Inflatie 3,6 2,2 1,3 2,6 4,2 4,0 Begroting -5,7 -4,1 -3,6 -1,9 -3,6 -7,2 Staatsschuld 45,7 47,1 47,7 45,0 47,2 51,0 Wisselkoers Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend Vlottend 5,22 5,23 5,48 6,07 6,12 Langetermijnrente 6,90 Tabel 9. De Maastrichtcriteria voor Polen van 2004 tot en met 2009. Op basis van bovenstaande criteria zou de conclusie zijn dat de Baltische staten veel verder staan in hun economische convergentie met de eurozone. Litouwen voldeed in 2004 op het wisselkoerscriterium na aan de Maastrichtcriteria en had het jaar daarop 0,2% te hoge inflatiecijfers om tot de muntzone toe te mogen treden. Ook Estland en Letland deden het behoorlijk goed: Van 2005 tot 2008 hadden ze enkel problemen met het inflatiecriterium. Voor Estland is die ondertussen onder controle, maar was er in 2009 een probleem met de langetermijnrente. Voor 2010 schatten de Europese Commissie en de ECB dat alle convergentiecriteria voldaan zullen zijn: zij stellen voor dat Estland vanaf 2011 toetreedt tot de eenheidsmunt (Willis 2010). De Visegradstaten doen het slechter. Geen van de drie is lid van het ERM-II en waar Tsjechië op de andere criteria nog vrij goed scoort, voldeed Polen in 2009 enkel nog aan het schuldcriterium (hoewel haar overheidsschuld ook daar richting 60% schuift). Bij Hongarije is het van 2004 geleden dat het land nog (nipt) aan één van de Maastrichtcriteria voldeed: toen had het land nog een staatschuld van 59,1%. OCA-criteria Maastricht is echter, zoals reeds uitgebreid geargumenteerd in deel een, een te beperkte indicatie van de kwaliteiten van een eventuele muntzone. Additionele criteria dringen zich op en hieronder worden de in deel een besproken indicatoren uit de OCA-literatuur empirisch uitgewerkt. Asymmetrie van economische schokken a. Gemiddelde groei van reëel BBP Om een beeld te krijgen van de economische evolutie, werd de reële BBP-groeivoet voor de zestien landen van de eurozone en de zes onderzochte EU-lidstaten opgevraagd bij Eurostat. Gezien de volatiliteit van dit soort cijfers (zie ook de volgende test), werd het gemiddelde berekend voor de periode 2000-2010. Voor 2010 gaat het om voorspellingen, die uiteraard later nog bijgestuurd kunnen worden. De datatabellen werden opgevraagd begin mei 2010. 33 ∑ Formeel geldt dus voor de gemiddelde reële BBP-groeivoet y: , met t het meetjaar en y de groeivoet van het reële BBP. Het BBP-cijfer wordt uitgedrukt in prijzen en wisselkoersen van het jaar 2000 en in chain-linked volumes. De elf originele eurolanden kenden het voorbije decennium een relatief lage groei: de reële BBPgroeivoet op jaarbasis lag voor de meesten gemiddeld tussen de 0,5% en 2,5%. Enkel Ierland en Luxemburg deden beter, al vertegenwoordigen zij slechts een miniem deel van de eurozone-economie. De Visegrad- en vooral de Baltische lidstaten kenden een veel hogere gemiddelde groeivoet: Voor de Baltische Staten bijna 4% en hoger, voor de drie onderzochte Visegradstaten tussen 2,25% en 3,75%. Dit resultaat geeft meteen de uitdaging weer die de zes onderzochte landen zouden aangaan bij een eventuele toetreding tot de eurozone: hun inflatie in toom houden, geconfronteerd met rentevoeten en een monetair beleid die gericht zijn op trage groeiers. Gemiddelde reële BBP-groeivoet Estland Slowakije Litouwen Letland Polen Ierland Luxemburg Tsjechië Griekenland Slovenië Cyprus Spanje Hongarije Finland Oostenrijk Frankrijk België Nederland Malta Duitsland Portugal Italië 0,00 0,55 0,50 0,85 0,84 1,00 1,65 1,47 1,45 1,43 1,36 1,50 2,00 2,00 2,31 2,26 2,50 3,30 3,28 3,07 3,05 2,95 2,94 3,00 3,50 3,98 3,95 3,75 4,00 4,45 4,41 4,50 5,00 Figuur 5. Gemiddelde BBP-groeivoet. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) 34 b. Evolutie van de reële BBP-groeivoet Een hogere gemiddelde groei is echter een ding. Ook de symmetrie van de evolutie moet onderzocht worden. De dispersie van de conjunctuurevolutie van de voorbije zes jaar geeft een indicatie van hoe vaak asymmetrische schokken tussen de verschillende landen en de eurozone voorkomen. Concreet werd de standaardafwijking berekend van de groei van het reële Bruto Binnenlands Product (verandering in procent, per kwartaal) van elk land ten opzichte van de eurozone11. Het BBP-cijfer werd uitgedrukt in prijzen van 2000, in chain-linked volumes en aan de wisselkoers uit het jaar 2000. De BBPcijfers werden bovendien gecorrigeerd voor seizoen en voor het aantal arbeidsdagen per kwartaal. Dit omdat de economieën met een belangrijke toeristische sector anders een te kunstmatige afwijking zouden registreren. Op kwartaalbasis zijn hun groeicijfers immers erg variabel met een sterke groei in de toeristische maanden, maar het gaat om vrij voorspelbare afwijkingen die uitgevlakt worden wanneer de cijfers geaggregeerd zouden worden tot op jaarlijks niveau. Formeel geldt voor asymmetrie A dus: met i een land, j de eurozone en t het meetkwartaal. Het cijfermateriaal werd gehaald bij Eurostat. Als beginkwartaal werd gekozen voor 2004Q2 (het jaar van toetreding tot de EU), de datareeks loopt door tot en met 2009Q4. Naast de zes landen die onderzocht worden, werden ook de waarden voor alle individuele lidstaten van de EMU toegevoegd aan de figuur om een vergelijkingspunt te hebben. Geordend van klein naar groot ziet het beeld eruit zoals in figuur zes (met de onderzochte landen in donkerblauw). 11 De inspiratie voor deze berekeningsmethode komt uit Bayoumi & Eichengreen (1997). Zij gebruiken Duitsland als benchmark, maar vandaag de dag is dat niet meer nodig. 35 Dispersie van de conjunctuurevolutie Italië Oostenrijk Frankrijk België Duitsland Nederland Spanje Portugal Malta Hongarije Polen Tsjechië Griekenland Cyprus Finland Slovenië Luxemburg Ierland Slowakije Estland Litouwen Letland 0,00 0,23 0,32 0,37 0,38 0,39 0,41 0,45 0,51 0,58 0,64 0,67 0,73 0,77 0,77 0,91 1,17 1,24 1,98 2,03 2,29 2,71 2,94 0,50 1,00 1,50 2,00 2,50 3,00 3,50 Figuur 6. Dispersie van de conjunctuurevolutie. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) Vooreerst moet duidelijk gemaakt worden dat de landen in lichtblauw, die lid zijn van EMU, een statistisch voordeel hebben: hun groeicijfers zijn immers meegerekend in die van de eurozone, die als benchmark geldt. Dit probleem komt bij elke test terug. Het eigenlijke effect daarvan is moeilijk in te schatten, maar waarschijnlijk niet erg groot, aangezien de data van de meeste landen gewoon weggeaggregeerd wordt. Al bij al lijken de staten van de Visegradgroep het niet slecht te doen. Ze staan behoorlijk dicht bij de kernlanden van de EMU. Opvallend is vooral de ronduit erbarmelijke positie van de Baltische staten, die uitzonderlijk hard getroffen zijn door de financieel-economische crisis van 2008-2009 en pas recent aan hun herstel begonnen. Dat wordt geïllustreerd door de volgende grafiek (figuur 7), die de evolutie van de output gap 12 van de zes onderzochte economieën tussen 2000 en 2010 weergeeft. Voor de Baltische staten stortte die in de loop van 2009 volledig in. 12 De output gap werd berekend op basis van dezelfde reële BBP-kwartaaldata. Op die datareeks werd in het programma Eviews een Hodrick-Prescott-filter uitgevoerd met lambda-waarde van 1600, om de trendgroei af te leiden. Het verschil tussen de eigenlijke groei en de trendgroei is de output gap. 36 Evolutie output gap (kwartaalbasis) 6,00 4,00 2,00 0,00 output gap -2,00 Tsjechië Estland -4,00 Hongarije Letland -6,00 Litouwen -8,00 Polen -10,00 -12,00 -14,00 0 5 10 15 20 25 30 35 40 kwartaal (2000Q1 = 1, 2009Q4 = 40) Figuur 7. De output gaps voor de zes onderzochte economieën. Bron: Eurostat () Daarom werd de berekening van de standaardafwijking nog eens opnieuw gedaan, terug gebaseerd op dezelfde methode, maar geconstrueerd op basis van data die slechts doorloopt tot 2008, het jaar waarin de eerste tekenen van de crisis zich begonnen te manifesteren. De resultaten vallen af te lezen in figuur 8. 37 Dispersie van de conjunctuur (<2008) Spanje Frankrijk Italië Duitsland Oostenrijk Nederland België Finland Tsjechië Slovenië Cyprus Portugal Hongarije Malta Polen Luxemburg Litouwen Griekenland Estland Letland Slowakije Ierland 0,00 0,25 0,25 0,26 0,28 0,32 0,36 0,37 0,43 0,44 0,45 0,48 0,49 0,52 0,55 0,55 0,63 0,67 0,73 0,87 0,50 1,22 1,26 1,00 1,50 2,02 2,00 2,50 3,00 3,50 Figuur 8. Dispersie van de conjunctuur voor 2008. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) In deze figuur blijken de Baltische staten ook eerder onderaan de rangschikking te bengelen, maar het absolute verschil met de rest is veel minder groot. Dit maakt duidelijk dat de financieel-economische crisis van de voorbije twee jaar vooral voor hen een zeer zware dobber was, iets wat ook al in de evolutie van de output gap zichtbaar was. De Baltische staten hebben een veel grotere krimp van het BBP ervaren en dat reflecteert zich sterk in het cijfermateriaal. Zeker gezien hun snelle groei van het voorbije decennium zorgt dat voor veel meer volatiliteit. Speciale aandacht gaat uit naar de positie van Slovenië en Slowakije. Beide centraal-Europese landen mochten respectievelijk in 2007 en 2009 toetreden tot de muntzone, vooralsnog bracht dat geen grote problemen met zich mee. Ze scoren bij de analyse over de synchronisatie van conjunctuurcycli gelijkaardig aan onze zes onderzoekslanden (voor 2008) en aan de Visegradstaten (inclusief 2008-2009). c. Correlatie van de BBP-groei De standaardafwijking is een manier om de dispersie te meten, maar een andere indicator kan de correlatiecoëfficient zijn. Die werd berekend voor dezelfde BBP-data en de resultaten daarvan worden weergegeven in figuur 9. Deze test schept een beter beeld voor de Baltische staten, Hongarije en 38 Tsjechië: hun correlatiecoëfficiënt ligt tussen de 0,74 en 0,80. Nog helemaal niet de 0,90 of meer die sommige EMU-landen scoren, maar zeker een respectabele score. Correlatie van BBP-groeivoet 0,39 0,40 Malta Polen Luxemburg Ierland Griekenland Cyprus Slowakije Portugal Hongarije Tsjechië Litouwen Letland Estland België Spanje Oostenrijk Nederland Frankrijk Finland Slovenië Duitsland Italië 0,00 0,52 0,52 0,52 0,54 0,55 0,61 0,74 0,76 0,76 0,79 0,80 0,83 0,84 0,85 0,86 0,89 0,90 0,90 0,94 0,94 0,10 0,20 0,30 0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00 Figuur 9. Correlatie van de BBP-groeivoet. Bron: Eurostat (namq_gdp_k) Al bij al lijken de Visegradlidstaten beter de conjunctuurevolutie van de eurozone te volgen. Toch is het verschil niet heel groot indien de gebeurtenissen van het voorbije anderhalve jaar niet meegerekend worden. Het is onduidelijk in hoeverre die grote fluctuaties een structurele economische eigenschap reflecteren. Evolutie van de wisselkoers De Baltische staten houden al sinds kort na hun toetreding een relatief vaste wisselkoers aan met de euro. Litouwen hanteert sinds 2005 een ononderbroken wisselkoers van 3,4528 litas/euro, de Estse kroon ligt al sinds de toetreding van Estland tot de Europese Unie vast op 15,6466 kroon/euro en de Letse lat fluctueert sinds 2007 lichtjes tussen 0,69 en 0,71 lat/euro. Dit is geen grote verrassing, aangezien ze alle drie lid zijn van ERM-II, maar het is toch duidelijk dat ze zichzelf strengere eisen opleggen dan de maximale fluctuatie van 15% rond de afgesproken wisselkoers die het mechanisme toestaat. 39 0,7200 0,7100 0,7000 0,6900 0,6800 0,6700 0,6600 0,6500 0,6400 0,6300 0,6200 2004M05D03 2004M10D04 2005M03D07 2005M08D08 2006M01D09 2006M06D13 2006M11D14 2007M04D20 2007M09D24 2008M02D26 2008M07D30 2008M12D31 2009M06D05 2009M11D06 2004M05D03 2004M10D14 2005M03D29 2005M09D09 2006M02D22 2006M08D08 2007M01D22 2007M07D10 2007M12D21 2008M06D06 2008M11D19 2009M05D06 2009M10D19 100,0000 90,0000 80,0000 70,0000 60,0000 50,0000 40,0000 30,0000 20,0000 10,0000 0,0000 Letse lats 2004M05D03 2004M10D04 2005M03D07 2005M08D08 2006M01D09 2006M06D13 2006M11D14 2007M04D20 2007M09D24 2008M02D26 2008M07D30 2008M12D31 2009M06D05 2009M11D06 2004M05D03 2004M10D04 2005M03D07 2005M08D08 2006M01D09 2006M06D13 2006M11D14 2007M04D20 2007M09D24 2008M02D26 2008M07D30 2008M12D31 2009M06D05 2009M11D06 Estse kroon Litouwse litas 3,4533 3,4532 3,4531 3,4530 3,4529 3,4528 3,4527 3,4526 3,4525 3,4524 3,4523 Tsjechische kroon 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0,000 40 Hongaarse forint Poolse zloty 350,00 6,0000 300,00 5,0000 250,00 4,0000 200,00 3,0000 150,00 1,0000 0,00 0,0000 2004M05D03 2004M10D04 2005M03D07 2005M08D08 2006M01D09 2006M06D13 2006M11D14 2007M04D20 2007M09D24 2008M02D26 2008M07D30 2008M12D31 2009M06D05 2009M11D06 50,00 2004M05D03 2004M10D04 2005M03D07 2005M08D08 2006M01D09 2006M06D13 2006M11D14 2007M04D20 2007M09D24 2008M02D26 2008M07D30 2008M12D31 2009M06D05 2009M11D06 2,0000 100,00 Figuur 10. Wisselkoersbewegingen tegenover de euro. Bron: Eurostat (ert_bil_eur_d) Ook de Visegradstaten leggen zich in de praktijk een strenger wisselkoersregime op dan de officiële zwevende wisselkoersen doen vermoeden. Door het gemiddelde van de dagelijkse wisselkoersen tussen 2004 en 2010 te nemen en dit als een kunstmatige basiswisselkoers te bekijken, werd een hypothetische ERM-II-band opgesteld (de bovengrens is groen, de ondergrens rood). In de grafieken van figuur 10 wordt dan duidelijk zichtbaar dat ook de centrale banken van Hongarije, Polen en Tsjechië in de praktijk een behoorlijke stabiele wisselkoers nastreven. Ze slagen erin om bijna voortdurend binnen de geconstrueerde 15%-norm van het ERM-II blijven, op enkele dagen na die allemaal tijdens de financiële crisis vielen. Hoewel deze landen officieel niet tot het ERM-II-mechanisme behoren, laat hun feitelijk gedrag vermoeden dat ze reeds rekening houden met een toekomstige toetreden tot EMU. Bovendien is een relatief stabiele wisselkoers om evidente redenen een goede OCAindicator. Een vaste of stabiele wisselkoers is echter slechts een goed OCA-teken als het "natuurlijk" gebeurt en geen al te zware opofferingen in andere delen van de economie vereist. Letland bijvoorbeeld zag haar buitenlandse reserves slinken door haar wanhopige pogingen om tijdens de diepe crisis de peg met de euro aan te houden, maar móest die vaste wisselkoers aanhouden om haar schulden in euro betaalbaar te houden en om een kans te blijven maken op EMU-lidmaatschap. Als een land dan, zoals Letland deed, naar het IMF en de EU moet stappen voor een lening om haar munt te blijven steunen (The Economist, 41 25 feb 2010), is dat geen OCA-indicatie meer, maar eerder een teken aan de wand dat er sterke gevaren voor asymmetrische schokken zijn. Evolutie van de inflatiecijfers Ook voor de analyse van de inflatiecijfers wordt niet uitgegaan van de Maastrichtcriteria. Om politieke redenen zijn die te veel gericht op lage inflatie, in plaats van op convergerende inflatie. Dat laatste is veel belangrijker voor een OCA-analyse (wegens het belang van relatieve prijzen voor de reële wisselkoers). Bovendien is het twijfelachtig of 1,5% hogere inflatie echt de drempelwaarde zou zijn. Helemaal absurd is dat Maastricht de laagste inflatiecijfers van de Europese Unie hanteert om te beslissen of een lidstaat kan toetreden tot de eurozone (cf. supra). In de analyse van deze masterproef gaat het over inflatieconvergentie. Indien een land doorgaans dicht zit bij de inflatiecijfers van de eurozone op geaggregeerd niveau, dan wordt dit geïnterpreteerd als een teken dat gemeenschappelijk monetair beleid kan werken en dat er dus sprake is van een optimale muntzone. Inflatieconvergentie is een verhaal met twee belangrijke kanten. Ten eerste moet het gemiddelde inflatiecijfer van een kandidaat dicht bij dat van de EMU liggen. Maar dat is op zich niet voldoende: ook de standaardafwijking is bij voorkeur laag, indien niet zou dit een indicatie zijn voor voortdurende asymmetrische schokken die gemiddeld gezien elkaar uitvlakken. Dat is geen OCA-indicatie, in tegendeel. a. Gemiddeld inflatieverschil Het gemiddeld inflatieverschil tussen een kandidaat-land en de eurozone is belangrijk, omdat inflatiecijfers cumulatief zijn. Als de langetermijnrente consequent 2% hoger ligt, maar gelijk evolueert, dan is dat eigenlijk niet zo belangrijk voor het monetair beleid, het kan bijvoorbeeld een reflectie zijn van een hogere risicopremie. Een inflatiecijfer dat echter consequent 2% hoger ligt, duwt de reële wisselkoers elke periode opnieuw 2% uit elkaar. Op termijn wordt dat potentieel een groot probleem, al kan het ook werken als economische stabilisator (cf. infra). De gehanteerde data is de jaarlijkse inflatieverandering in procent zoals gemeten door de Harmonized Index of Consumer Prices en gepubliceerd door Eurostat. De datareeks begint in 2004 en loopt door tot en met 2009 (de laatst beschikbare cijfers op het moment van raadplegen). Om een indicatie te krijgen van de inflatieverschillen berekenen we de gemiddelde waarde van de spread tussen de inflatiecijfers van de eurozone en het onderzochte land. 42 ∑ Formeel geldt voor inflatieverschil IV dus: met i een land, j de eurozone en t de meetmaand. Gemiddeld inflatieverschil op jaarbasis Finland Nederland Duitsland Frankrijk Ierland Oostenrijk Portugal Cyprus België Italië Malta Tsjechië Spanje Luxemburg Polen Griekenland Slovenië Slowakije Litouwen Estland Hongarije Letland -0,48 -0,47 -0,23 -0,20 -0,12 -0,10 -0,07 -1,00 0,12 0,13 0,13 0,47 0,67 0,75 0,77 0,95 1,02 1,12 1,52 2,77 2,80 3,33 6,03 0,00 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 Figuur 11. Gemiddeld inflatieverschil op jaarbasis. Bron: Eurostat (prc_hicp_aind) De onderzochte landen hebben gemiddeld gezien een significant hogere inflatie dan de kernlanden van de eurozone. Waar Tsjechië en Polen nog tussen de huidige perifere gebieden passen, zijn de inflatiecijfers van de Baltische economieën en Hongarije buiten categorie. Overigens spelen bij de analyse van deze data drie belangrijke verzachtende omstandigheden mee: (a) Hun inflatiecijfers zijn niet vertegenwoordigd in de berekening van de eurozone-inflatie die als benchmark dient. (b) Vanwege de strenge reputatie van de ECB op het vlak van inflatie en het belang van inflatieverwachtingen, zorgt toetreding tot de eurozone sowieso (ceteris paribus) voor lagere inflatiecijfers. Een iets grotere afwijking van de benchmark valt dus te verwachten voor landen die nog niet tot de EMU toegetreden zijn en is geen reden tot bezorgdheid, noch een uiting van structurele verschillen, maar een reflectie van bekende monetair-economische mechanismen. 43 (c) Ook het Balassa-Samuelson-effect speelt mee. De Centraal- en Oost-Europese economieën groeiden de laatste jaren een stuk sterker dan die in West-Europa, waardoor de inflatie hoger lag. Op zich is dat niet erg: de lonen daar hebben een inhaalmanoeuvre uit te voeren (cf. supra). Het is alleen niet zeker dat dit effect de volledige verklaring biedt. De invloed van de financieel-economische crisis op de inflatiespreads lijkt weinig significant. Aangezien de figuur voor de data tot 2008 nauwelijks verschilt van het totaal, wordt ze niet toegevoegd. b. Standaardafwijking van de inflatiespread Om een idee te krijgen van hoe symmetrisch de inflatie-evolutie verloopt in de CEEC en de eurozone, werd de standaardafwijking van de inflatiespread berekend. De gehanteerde data is de maandelijkse inflatieverandering in procent zoals gemeten door de Harmonized Index of Consumer Prices en gepubliceerd door Eurostat. De datareeks begint in januari 2001 en loopt door tot maart 2010 (de laatst beschikbare cijfers op het moment van raadplegen). Formeel geldt voor inflatie I dus: met i een land, j de eurozone en t de meetmaand. Dispersie van inflatiecijfers Frankrijk Oostenrijk Finland Italië Ierland Duitsland Portugal Spanje Polen Slovenië Nederland Luxemburg Estland Litouwen Hongarije Letland Tsjechië Cyprus België Slowakije Griekenland Malta 0,00 0,19 0,21 0,20 0,33 0,34 0,34 0,35 0,36 0,36 0,40 0,46 0,50 0,53 0,54 0,54 0,40 0,60 0,65 0,69 0,70 0,78 0,84 0,88 0,80 1,02 1,00 1,26 1,20 1,40 Figuur 12. Dispersie van de inflatiecijfers. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) 44 De standaardafwijking van de inflatiecijfers schetst een gematigd positief resultaat voor de zes onderzochte economieën. Wanneer we de scores combineren met die voor het gemiddelde inflatieverschil valt op dat Polen op beide categorieën behoorlijk scoort. Daarentegen scoort Tsjechië, bij de vorige indicator nog de beste leerling, bij de berekening van de standaardafwijking het slechtste. Dit resultaat noopt tot voorzichtigheid: hoewel de inflatieverschillen met de eurozone gemiddeld vrij laag zijn, fluctueren ze blijkbaar behoorlijk. c. Correlatie van de inflatiecijfers In figuur 14 werd op basis van de maandelijkse HICP-inflatiecijfers van januari 2001 tot maart 2010 de correlatiecoëfficiënt berekend. Het mag duidelijk zijn dat de onderzochte economieën gematigd goed scoren op basis van de standaardafwijking van hun inflatiecijfers, maar hun gemiddelde waarden verschillen sterk van die van de eurozone en bovendien kennen ze een lage correlatie. Van duidelijke convergentie kan er dus nog geen sprake zijn, al verbaast dat gegeven de verwachting van structureel hogere inflatie buiten de eurozone ook niet. Correlatie van inflatiecijfers Tsjechië Slowakije Hongarije Estland Letland Litouwen Polen Malta Nederland België Slovenië Duitsland Finland Portugal Griekenland Luxemburg Ierland Cyprus Oostenrijk Spanje Italië Frankrijk -0,40 -0,24 -0,16 -0,03 0,15 0,19 0,24 0,30 0,44 0,49 0,53 0,55 0,56 0,58 0,60 0,61 0,62 0,70 0,70 0,76 0,79 0,81 0,82 -0,20 0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00 Figuur 13. Correlatie van inflatiecijfers. Bron: Eurostat (prc_hicp_mmor) 45 Rentecijfers Bij de vergelijking van de rentecijfers wordt opnieuw niet uitgegaan van de Maastrichtcriteria, maar werd de evolutie van de spreads geanalyseerd door te kijken naar de standaardafwijking voor een bepaald land ten opzichte van de eurozone. Deze test werd zowel voor de lange- als de kortetermijnrente uitgevoerd. Gelijke rentecijfers zijn immers geen OCA-noodzaak op zich, gelijk evoluerende rentecijfers kunnen dat wel zijn (natuurlijk zullen gelijke rentecijfers ook een standaardafwijking hebben van 0). Formeel geldt voor de afwijking van de langetermijnrente L: , met l de langetermijnrente, i een land, j de eurozone en t de meetmaand. Voor de kortetermijnrente werd dezelfde methodologie gehanteerd. De data voor LT-rente werd geëxtraheerd uit de Eurostat-database met de rente op langetermijnoverheidsschuld (met maandelijks interval). De onderzochte periode loopt van mei 2004 tot en met februari 2010, de laatste cijfers beschikbaar op het moment van opvragen. De data voor KT-rente werd gehaald uit de database van Datastream voor de interbankenrente EURIBOR en tegenover vergelijkbare rentes voor de andere landen gezet. De data loopt over dezelfde periode als de LT-rente, maar heeft een dagelijks interval. Standaardafwijkingen LT Totaal Pre-crisis (tot 2008) Tsjechië 0,45 0,34 Polen 0,57 0,64 Hongarije 1,13 0,63 Estland 1,56 0,66 Letland 3,29 0,41 Litouwen 3,81 0,17 Standaardafwijkingen KT Totaal Pre-crisis (tot 2008) Tsjechië 0,75 0,60 Polen 1,38 1,58 Estland 1,60 0,27 Litouwen 1,94 1,96 Hongarije 2,01 2,00 Letland 3,63 1,60 Tabel 10. Dispersie van de LT- en KT-rentevoeten. Bron: Eurostat (DS-074425) 46 We zien dat de Visegradlidstaten het beste uit de resultaten komen en dan vooral voor de totale periode. Hongarije hinkt echter voor de kortetermijnrente wat achterop, maar dat valt te verklaren door het convergentie-effect dat zich sinds 2004 voorgedaan heeft en dat op de grafische weergave te zien valt. In die zin wordt de recente standaardafwijking van de Hongaarse rentevoeten eigenlijk overschat door verschillen uit het verleden (figuur 14). De blauwe curve geeft de spread van de langetermijnrente weer, de rode de kortetermijnrente. Opnieuw wordt duidelijk dat de financiële crisis vooral voor de Baltische staten een grote tegenslag was in hun hoop om toe te treden tot de eurozone. In de grafiek die de rentespreads doorheen de tijd weergeeft komt duidelijk tot uiting dat Letland, Estland en Litouwen voor 2008 dicht bij de rentevoeten uit de eurozone bleven, maar door de crisis uit die quasi-pariteit geslagen zijn. Vooral voor Letland en Litouwen is het effect dramatisch te noemen, al suggereert de data ook dat de Litouwse economie ondertussen alweer evolueert richting normaliteit. In Tsjechïe lijkt de langetermijnspread nauwelijks geleden te hebben onder de economische turbulenties van 2008 en verder, net als die van Polen. Polen moest wat convergentievooruitgang prijsgeven en ook de Tsjechische spreads stegen licht, maar deze evoluties zijn weinig spectaculair in vergelijking met de bewegingen in de Baltische lidstaten. De Hongaarse spread kreeg dan weer wel een tik, maar die lijkt ondertussen voorbij. Deze hypothese wordt bevestigd door het nieuws van februari 2010 dat Hongarije waarschijnlijk geen verdere IMF-hulp nodig zal hebben om haar economie op het rechte pad te houden (EUbusiness, 2010). Litouwen 24,00 24,00 19,00 19,00 spread tov aggr euro Spread tov aggr euro Polen 14,00 9,00 4,00 14,00 9,00 4,00 -1,00 -1,00 -6,00 -6,00 11-10 07-09 02-08 10-06 05-05 01-04 09-02 11-10 07-09 02-08 10-06 05-05 01-04 09-02 47 Hongarije 24,00 24,00 19,00 19,00 spread tov aggr euro spread tov aggr euro Tsjechië 14,00 9,00 4,00 14,00 9,00 4,00 -1,00 -1,00 -6,00 -6,00 11-10 spread tov aggr euro spread tov aggr euro 11-10 19,00 14,00 9,00 4,00 14,00 9,00 4,00 -1,00 -1,00 -6,00 -6,00 10-06 05-05 01-04 09-02 11-10 07-09 02-08 10-06 07-09 19,00 05-05 07-09 24,00 01-04 02-08 Letland 24,00 09-02 02-08 10-06 05-05 01-04 09-02 11-10 07-09 02-08 10-06 05-05 01-04 09-02 Estland Figuur 14. Evolutie van de LT- en KT-rentespreads. Bron: Eurostat () en Datastream Diversificatie van de economie a. Herfindahl-index De diversificatie van productie werd in eerste instantie gemeten aan de hand van een Herfindahl-index (Jonung & Sjöholm 1998, p. 5). Dus werd de som van de kwadraten van de fracties van 15 productiecategorieën in de totale bruto toegevoegde waarde van de productie van de economie van elk land berekend. Voor de berekening van deze aandelen nemen we het gemiddelde tussen 2004 en 2009, om tijdelijke uitschieters die weinig zeggen over de economische fundamenten enigszins af te vlakken. 48 Bovendien zijn er veel breuken in de datareeks: lang niet voor elk land is per jaar data voor elke categorie aanwezig. Het gemiddelde over een langere periode geeft dus een eerlijker beeld. De index wijkt af van de manier waarop Jonung & Sjöholm die opstellen voor Finland en Zweden, aangezien de resultaten in deze masterproef niet op basis van ISIC-, maar NACE-classificatie berekend worden. ISIC-data valt voor de meeste landen wel te verkrijgen via de OESO, maar niet voor de Baltische staten aangezien zij nog geen lid zijn van deze organisatie. Op zich is de verschillende classificatie echter geen probleem, aangezien de data voor figuur 15 zonder problemen te interpreteren valt. Alleen kunnen de cijfers niet zomaar vergeleken worden met andere Herfindahl-indexen. Wel enigszins jammer is dat er slechts 15 NACE-categorieën gehanteerd worden, voor meer gedetailleerde analyses op basis van fijnere onderverdelingen was niet voldoende data beschikbaar. De datatabellen komen van Eurostat. Formeel geldt voor de diversificatie van de productie: ∑ waarbij sij staat voor de fractie van de bruto toegevoegde waarde door productie in land i door sector j. Het index-cijfer kan variëren van 0 tot 100. Uiteraard komt een hogere waarde overeen met een lagere graad van productiediversificatie. Indien de volledige bruto toegevoegde waarde door een sector gerealiseerd wordt, zal de index 100 bedragen. Hoe meer sectoren een gelijkaardig belang hebben, hoe meer de index naar 0 zal tenderen. 49 Herfindahl-index voor productiediversificatie 5,91 Polen Litouwen Estland Portugal Italië Spanje Frankrijk Oostenrijk Slovenië Tsjechië Slowakije België Nederland Hongarije Duitsland Letland Finland Malta Griekenland Cyprus Luxemburg Ierland 0,00 8,54 9,20 9,44 9,69 9,93 10,12 10,17 10,32 10,39 10,77 11,02 11,31 11,36 11,41 11,85 13,48 13,56 13,84 17,34 18,27 20,06 5,00 10,00 15,00 20,00 25,00 Figuur 15. Herfindahl-index voor productiediversificatie. Bron: Eurostat (nama_nace31_c) Het mag duidelijk zijn dat vooral Polen, maar ook Litouwen en Estland goed scoren in vergelijking met de rest van de eurozone. Tsjechïe, Hongarije en Letland scoren eerder middelmatig, al blijven ze ver weg van de scores van weinig gediversifieerde economieën als Cyprus, Luxemburg en vooral Ierland. De mate van productiediversificatie is belangrijk voor de vraag of een land thuis zou horen in een muntzone. Hoe meer gediversifieerd de productiecapaciteit, hoe minder een economische schok in een bepaalde sector doorweegt en hoe minder groot de kans op ernstige asymmetrie. Toch zegt bovenstaande index niet noodzakelijk veel over het OCA-niveau van de eurozone. Hoewel sterke diversificatie een belangrijke voorwaarde is voor een muntzone, kunnen twee weinig gediversifieerde economieën gerust ook een muntzone opzetten, zolang hun structuur maar gelijkaardig is. Twee landen die allebei enkel (en in gelijke mate) autobanden en thee produceren, zullen nooit asymmetrische schokken te verwerken krijgen door een crisis in een van beide sectoren. Natuurlijk is er een risico op zware economische schokken, maar ze zullen symmetrisch zijn en in die zin betekent het opstarten van een muntunie geen kost: het monetair beleid blijft immers even efficiënt als het op nationaal niveau was. 50 Omgekeerd kan het zo zijn dat twee economieën een gelijkaardige score halen op de Herfindahl-index, maar die score slechts te danken hebben aan gelijkaardige structuurcijfers die echter telkens aan een andere sector toebehoren. Economieën waar vier sectoren verdeeld zijn volgens de fracties 0,4 en drie keer 0,2 zullen dezelfde Herfindahl-score krijgen, maar indien het telkens een andere sector is die 40 procent van de toegevoegde waarde genereert, verdwijnt het gevaar voor asymmetrische schokken niet. b. Gelijkaardigheid van de productiestructuur Het is dus ook belangrijk om te kijken naar het verschil in productiestructuur van de leden van een muntunie. Dit werd berekend via het verschil in absolute waarden van het aandeel van dezelfde 15 NACE-categorieën in de nationale bruto toegevoegde waarden door productie, ten opzichte van de eurozone. Opnieuw werd het gemiddelde cijfer van 2004-2009 genomen om eenjarige uitschieters uit te vlakken, aangezien gezocht wordt naar meer structurele eigenschappen van de economie en bijvoorbeeld de invloed van de olieprijsschokken of de tijdelijke stijging van de wereldwijde voedselprijs in 2007 uitgevlakt moet worden. Formeel geldt dus voor het verschil in economische structuur DISSIMie tussen een bepaald land en de eurozone: ∑ [ ] waarbij sij staat voor de fractie van de bruto toegevoegde waarde door productie in land i door sector j en sej staat voor de fractie van de bruto toegevoegde waarde door productie in de eurozone e door sector j. Deze waarde kan tussen 0 en 1 vallen, waarbij 1 betekent dat de productiestructuur volledig gelijk is. Uiteraard geldt dit dus voor de eurozone ten opzichte van zichzelf. 51 Aangepaste Herfindahl-index eurozone Frankrijk Oostenrijk Spanje Tsjechië Duitsland Slovenië Italië Slowakije België Polen Hongarije Nederland Finland Estland Portugal Litouwen Malta Griekenland Letland Luxemburg Cyprus Ierland 0,00 0,77 0,76 0,75 0,72 0,68 0,68 0,67 0,65 0,64 1,00 0,94 0,91 0,88 0,88 0,87 0,87 0,86 0,85 0,84 0,82 0,82 0,59 0,58 0,10 0,20 0,30 0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 1,00 Figuur 16. Bron: Gelijkaardigheid van de productiestructuur. Bron: Eurostat (nama_nace31_c) De grafiek (figuur 16) toont aan dat de resultaten voor de zes onderzochte landen niet eenduidig zijn. Tsjechië hoort wat deze indicator betreft duidelijk bij het groepje kernlanden van de eurozone, Polen en Hongarije scoren ook relatief goed: tussen België en Nederland lijkt zeker geen slechte plaats. De Baltische staten hinken daarentegen eerder achteraan. Opvallend dus: ze zijn dan wel open en gediversifieerd, maar er bestaan belangrijke structurele verschillen met de eurozone, waarvan het effect op de optimaliteit van een eventuele muntzone niet duidelijk is. Flexibiliteit van de arbeidsmarkt In deel een werd arbeidsmobiliteit als een van de kerneigenschappen van een muntzone genoemd. Het is echter een fenomeen dat notoir moeilijk te meten valt. Buiter (2008) gebruikt migratiecijfers in zijn analyse om te betogen dat het Verenigd Koninkrijk eigenlijk klaar is om de euro in te voeren. Dit lijkt echter een al te problematische indicator, zeker voor de CEEC. Zo heeft het weinig zin om de brain drain van Oost- naar West-Europa (Iranzo & Peri, 2009) mee te nemen in de analyse, omdat het simpelweg geen OCA-relevantie heeft. In tegendeel: deze structurele arbeidsvlucht zou de OCA-score dan positief beïnvloeden. Ook het feit dat Centraal- en Oost-Europese 52 werknemers naar de kernlanden trekken om daar te werken tegen een hoger loon is eerder een eigenschap van niet-volledige convergentie dan een blijk van een mobiel arbeidsbestel dat asymmetrische schokken kan remediëren. Bovendien zijn een pak van deze mobiele arbeiders niet volledig "gemigreerd"13 , waardoor we ze in de migratiestatistieken niet terug zullen vinden. Het lijkt dus beter om te polsen naar de rigiditeit van de arbeidsmarkt als proxy voor zowel loon- en prijsflexibiliteit (cf. infra) als arbeidsmobiliteit. Concreet worden volgende zaken onder de loep genomen: de werkloosheidsgraad, de verhouding van het aantal (zeer) langdurig werklozen 14 op de actieve bevolking15, alsook kort de institutionele aspecten van de vraag via korte uitstap langs de literatuur. De focus op rigiditeit van de arbeidsmarkt wordt verder verantwoord vanuit de sterke link met prijsflexibiliteit, een ander belangrijk OCA-criterium. a. Werkloosheidsgraad Een eerste indicator van rigiditeiten in de arbeidsmarkt is een hoge werkloosheidsgraad. De werkloosheidsgraad is het percentage werklozen ten opzichte van de totale beroepsbevolking (= werkenden en werklozen)16. In figuur 17 werd de werkloosheidsgraad van de zestien eurolanden en de zes onderzochte lidstaten weergegeven. Opvallend is dat Polen als enige erg slecht scoort. Dit heeft vooral te maken met het feit dat de gemiddelde werkloosheidsgraad per kwartaal van 2006 tot en met 2008 werd berekend. Dit was een sleutelperiode in de Poolse transitie naar een meer inclusieve arbeidsmarkt: tussen 2006 en 2008 daalde de werkloosheid spectaculair, van 16,3% naar 6,8%. Dit cijfer maakt van Polen een middelmatige leerling vanuit EMU-oogpunt, de toekomst zal uitwijzen of deze structurele verbetering zich verder zal zetten. Overigens werd de data van 2009, vanwege de zeer volatiele aard van dat jaar, niet meegenomen in de berekening. 13 Een vaak gebruikte indicator in rapporten over arbeidsmobiliteit is bijvoorbeeld het aantal inwoners van een land dat voor twee maand of langer in een andere lidstaat verblijft. 14 Eurostat definieert langetermijnwerkloosheid als werkloosheid die langer dan een jaar duurt. Zeer langetermijnwerkloosheid is werkloosheid die langer dan twee jaar duurt. 15 De data voor werkloosheid komt uit het Labour Force Survey. Een “werkloze” is volgens Eurostat iemand die niet werkt, maar die in de voorbije vier weken wel gezocht heeft naar werk en in minder dan twee weken kan beginnen werken. Alle info over de metadata: http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_SDDS/EN/une_esms.htm 16 Definitie uit het statistisch woordenboek van Eurostat: http://stats.oecd.org/glossary/detail.asp?ID=2795 53 Werkloosheidsgraad 3,3 Netherlands Cyprus Austria Luxembourg Ireland Slovenia Lithuania Estonia Czech Republic Malta Italy Latvia Finland Hungary Belgium France Portugal Greece Germany Spain Poland Slovakia 4,2 4,4 4,6 5,1 5,2 5,3 5,5 5,7 6,5 6,6 7,0 7,1 7,6 7,6 8,1 8,2 8,4 8,8 9,4 10,3 11,4 0,0 2,0 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0 Figuur 17. Werkloosheidsgraden in de verschillende landen. Bron: Eurostat (lfsq_urgaed) b. Langetermijnwerklozen en totaal De tweede test wordt het onderzoeken van de verhouding van het aantal (zeer) langdurig werklozen op de actieve bevolking. Een betere test zou zijn om de verhouding van het aantal langdurig werklozen op het aantal werklozen te onderzoeken, maar door de economische crisis van 2009 wordt deze data teveel vervuild. Formeel zou dan immers voor rigiditeit R: ∑ 17 gelden, met T het aantal perioden, t een bepaalde periode, i een land, U de werkloosheid, LTU de langetermijnwerkloosheid en VLTU de werkloosheid op zeer lange termijn. Indien het aantal werklozen spectaculair stijgt, zoals het geval was in heel wat Europese economieën in de loop van 2009, dan lijkt de werkloosheid volgens deze indicator ineens een stuk minder rigide, terwijl dat natuurlijk absoluut niet zeker is. Om daarover iets te zeggen zouden we moeten wachten op de data voor 2010 en 2011, om te weten hoe lang de nieuwe werklozen uit 2009 werkloos blijven. Pas dan kan er een uitspraak gedaan worden over de eventuele verandering van de structurele rigiditeiten in de arbeidsmarkt. 17 Uiteraard worden in deze formule de werklozen +2j dubbel geteld, aangezien ze ook al in de groep +1j zitten. Ze wijzen echter ook op een grotere rigiditeit. 54 Daarom wordt een alternatieve indicator gehanteerd. Indien we kijken naar de evolutie van de (zeer) langetermijnvisie-werkloosheid in verhouding tot de actieve bevolking, dan kan het effect van een (eventueel tijdelijke) explosie van de kortetermijn-werkloosheid uitveegd worden. ∑ Formeel wordt R dan: met A de actieve bevolking en alle andere notaties gelijk. Er wordt een eenvoudige optelling van LTU en VLTU gedaan, wat in eerste instantie problematisch lijkt aangezien VLTU per definitie ook al in LTU zit. Toch duidt VLTU op een hogere rigiditeit van de economie, waardoor het geoorloofd is om deze categorie dubbel te tellen. Bovendien is opgesplitste data niet beschikbaar. Voor de cijfers werd het gemiddelde van de voorbije drie jaar (2007-2009) berekend. Enkel de totaalscore voor rigiditeit werd geplot, aangezien de trend voor deze indicator door de plots van LTU en VLTU gevolgd wordt (iets wat verder de keuze voor een eenvoudige optelling verantwoordt). Rigiditeit van de arbeidsmarkt Cyprus Oostenrijk Nederland Luxemburg Finland Litouwen Slovenië Ierland Spanje Tsjechië Estland Letland Malta Polen Frankrijk Italië Hongarije België Griekenland Portugal Duitsland Slowakije 0,00 0,73 1,57 1,67 1,83 2,07 2,93 3,03 3,10 3,70 3,73 3,77 3,93 4,17 4,80 4,83 5,07 5,63 5,87 6,07 6,20 6,80 12,57 2,00 4,00 6,00 8,00 10,00 12,00 14,00 Figuur 18. Rigiditeit van de arbeidsmarkten. Bron: Eurostat (une_ltu_a-EUB_UNE_LTU_A_11) De blauwe balkjes geven de verhouding van de geschatte rigiditeit van de arbeidsmarkt weer volgens de bovenstaande formule. De onderzochte staten zijn redelijk even verdeeld over de middenmoot en er is geen echt duidelijke onderverdeling mogelijk is. 55 Het blijft echter onduidelijk of hun centrale plaats in de rangschikking een goed teken is: de flexibiliteit van de arbeidsmarkten in de eurozone is notoir laag (cf. infra) en dus moet de score waarschijnlijk genuanceerd worden. Bovendien suggereert Babecký (2008, p. 142) dat de hogere score voor flexibiliteit misschien te maken heeft met de hogere inflatie in de CEEC. Op die manier kunnen zij rigide nominale lonen omzeilen door de reële lonen aan te passen, iets dat in de EMU met haar erg lage inflatiecijfers niet meer of veel minder kan. c. Reële Loonflexibiliteit Een flexibele arbeidsmarkt is dus ook een arbeidsmarkt die zich qua prijsvorming gemakkelijk aanpast aan de vraag- en aanbodsomstandigheden. Concreet gaat het dan om loonflexibiliteit: hoe minder rigide de lonen, hoe sneller en ze de werkelijke staat van de economie kunnen reflecteren en hoe vlotter de aanpassingsprocessen door kunnen zetten. Lonen zijn immers een van de cruciale determinanten van de prijszetting (Heylen, 2004), die op hun beurt de reële wisselkoers determineren. Als indicatie voor de reële loonflexibiliteit werd de standaardafwijking van de procentuele evolutie van de reële lonen berekend. De evolutie van de reële lonen is een samengesteld cijfer, voor de berekening werd de evolutie van de loonkosten in nominale termen verminderd met het inflatiecijfer. Alle cijfers zijn op jaarbasis, de periode loopt van 2000 tot en met 2008, behalve voor België waar enkel nominale loongroeicijfers beschikbaar waren tot en met 2007. Formeel geeft dat de volgende formule voor loonflexibiliteit FLEX: nominale groeivoet van de lonen, , met w de voor inflatie en t voor het tijdstip. 56 Volatiliteit van de reële lonen Italië Spanje Nederland Duitsland België Luxemburg Cyprus Frankrijk Portugal Ierland Oostenrijk Finland Tsjechië Malta Sloveniê Hongarije Griekenland Estland Slowakije Polen Letland Litouwen 0,00 0,62 0,68 0,76 0,79 0,89 1,03 1,06 1,06 1,24 1,37 1,40 1,47 1,93 2,06 2,65 2,80 3,30 3,69 4,87 5,61 6,07 6,81 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 8,00 Figuur 19. Volatiliteit van de reële lonen. Bron: Eurostat (prc_hicp_aind, lc_lci_r1_a) De interpretatie van figuur 19 is vrij duidelijk: de Centraal- en Oost-Europese landen scoren hoog voor volatiliteit van de reële lonen, zowel de Visegradstaten als – vooral – de Baltische. Dat wijst erop dat ze de voorbije jaren flexibeler loonvorming hadden. d. Institutionele benadering Bovenstaande cijfers vertellen niet het ganse verhaal. Een institutionele benadering dringt zich op. Boeri & Garibaldi (2005) onderzochten de flexibiliteit van de arbeidsmarkt van de nieuwe lidstaten en kwamen tot de conclusie dat de CEEC er, ondanks hun communistisch verleden, op dat vlak veel beter voorstaan dan de meeste lidstaten uit de EU-15. De arbeidsmarktregulering in Centraal- en Oost-Europa is minder strikt en werkloosheidsvergoedingen zijn minder hoog en duren minder lang (Boeri & Garibaldi 2005, p. 1398). Bovendien worden deals tussen vakbonden en werkgevers in de CEEC doorgaans op het niveau van de onderneming gesloten. Dit maakt loonmatiging eenvoudiger (Heylen 2004, p. 499). Hoewel de traditionele EMU-lidstaten erin geslaagd zijn om in de aanloop naar de euro de loononderhandelingen op gecentraliseerd niveau te houden, zou zo een systeem wel eens nefast kunnen zijn voor de 57 competitiviteit bij volgende toetredingen. Het gevaar bestaat immers dat vakbonden blijven uitgaan van hoge inflatiecijfers, ook na de toetreding tot EMU (Boeri & Garibaldi, p. 1397). Botero et al. (2004) stelden een index op voor arbeidsmarktrigiditeit in 85 geïndustrialiseerde economieën aan het einde van de jaren ‘90. Hoewel de data ondertussen licht verouderd is, werd ze gebaseerd op basis van regulering, een factor die doorgaans veel trager evolueert dan macroeconomisch cijfermateriaal. In de vergelijking wordt rekening gehouden met de volgende parameters (voor een meer gedetailleerde uitleg over de invulling van de begrippen: Botera et al. 2004, p. 13481349): - Rigiditeit van “alternatieve contracten” (waarbij het vooral gaat om deeltijds werk) - Kosten voor overuren - Kosten voor het ontslaan van werknemers - Complexiteit van strengheid van de ontslagprocedures - Vakbondsmacht - De macht van werknemers bij collectieve disputen De cijfers worden weergegeven in figuur 20, de scores vallen tussen 0 (zeer flexibel) en 1 (zeer rigide). Helaas is er geen data beschikbaar voor Malta, Luxemburg, Cyprus en Estland. Striktheid van de arbeidsregulering 0,81 Portugal Spanje Frankrijk Finland Slovenië Nederland Letland Duitsland Slowakije Italië Polen Litouwen Tsjechië Griekenland België Oostenrijk Hongarije Ierland 0,00 0,74 0,74 0,74 0,74 0,73 0,72 0,70 0,66 0,65 0,64 0,62 0,52 0,52 0,51 0,50 0,38 0,34 0,10 0,20 0,30 0,40 0,50 0,60 0,70 0,80 0,90 Figuur 20. Striktheid van arbeidsregulering. Bron: Botero et. al. (2004) 58 Hongarije heeft het meest lakse arbeidsrechtelijk kader, bijna even flexibel als dat van Ierland, het EMUland dat het laagste scoort op de index. Op Letland na zitten ook de rest van de CEEC in de bovenste groep. Dit komt overeen met de eerder beschrijvende uitleg van Boeri & Garibaldi (2005) die hierboven aangehaald werd. d. Belang van indicator? Hierboven hebben we de oefening gedaan om te evalueren of de arbeidsmarkten van de onderzochte Centraal- en Oost-Europese economieën rigide zijn ten opzichte van de andere leden van de eurozone. De conclusie is dat ze rond de middenmoot hangen. De institutionele benadering gaf aan dat de CEEC het licht beter doen dan de traditionele lidstaten, maar zeker niet spectaculair. Arbeidsmarktmobiliteit is voor de eurozone echter van ondergeschikt belang. Nationale grenzen, verschillende talen en een voorlopig gebrek aan substantieel gevoel van “common destiny” zorgen sowieso voor beperkte arbeidsmobiliteit (De Grauwe 2009). Het is duidelijk dat als de eurozone een OCA wil vormen, ze dat op basis van andere kenmerken zal moeten doen. In die zin is het niet zo erg dat ook de CEEC slechts zeer gematigd scoren op vlak van arbeidsmarktmobiliteit. Openheid van de economie a. Totale openheid van de economie De openheid van de economie werd afgeleid door de som van de totale export en import van een land te delen door het bruto binnenlands product van datzelfde land. Om tijdelijke uitschieters uit te vlakken werd het gemiddelde van de voorbije vijf jaar (2004-2005) genomen, behalve voor Letland en Tsjechië waar de data maar beschikbaar was tot 2008. Formeel geldt dus voor de openheid O: ∑ [ ] met i een land, t het meetjaar en T het totaal aantal meetjaren. De data werd gecompileerd. Voor Letland en Litouwen is ze afkomstig van de nationale statistische bureaus, voor de andere landen werd de data geëxtraheerd uit de databases van de OESO. Het resultaat staat in figuur 21. 59 Openheid van de economie Tsjechië Italië Spanje Griekenland Frankrijk Portugal Polen Letland Finland Duitsland Cyprus Litouwen Oostenrijk Slovenië Nederland Hongarije Estland Belgie Slowakije Ierland Luxemburg 0,41 0,55 0,57 0,57 0,61 0,69 0,80 0,81 0,87 0,88 0,99 1,05 1,11 1,29 1,35 1,48 1,56 1,57 1,61 1,82 3,28 0,00 0,50 1,00 1,50 2,00 2,50 3,00 3,50 Figuur 21. Openheid van de economie. Bron: Oeso (nationale rekeningen), stat Letland, stat Litouwen, stat. Cyprus België, Slowakije en Ierland tonen aan hoe zeer open economieën eruit zouden moeten zien op deze grafiek. Estland en Hongarije komen duidelijk erg dicht in de buurt, maar ook Litouwen heeft een openheidcoëfficiënt van meer dan 1. Polen en Letland scoren iets minder. Opvallend gesloten volgens deze indicator is Tsjechië. Dit hoeft echter niet noodzakelijk veel te betekenen. Belangrijker is immers de handelsintensiteit met de andere leden van de eurozone, waar bovenstaande grafiek niet veel over zegt. Als Estland bijvoorbeeld heel veel handel blijkt te voeren met Noorwegen of Oekraïne, dan heeft dat immers zijn weerslag op de openheid zoals hierboven getest, maar is het nauwelijks relevant voor de vraag of Estland een OCA vormt met de eurozone. b. Handelsintensiteit met eurozone Beter is dus om te kijken naar de intensiteit van de handel met de eurozone. Door dezelfde formule te gebruiken, maar enkel data over export en import van en naar de eurozone te hanteren, werd de volgende grafiek bekomen (figuur 22). 60 Handelsintensiteit met eurozone 0,80 Tsjechië Hongarije Estland Polen Litouwen Letland 0,70 0,48 0,38 0,29 0,25 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 Figuur 22. Handelsintensiteit met de eurozone. Bron: Eurostat (DS-016890-EU27) Tsjechië springt van helemaal onderaan de rangschikking naar helemaal bovenaan, de bezorgdheid over de correctheid van de algemene openheidsindicator was dus terecht (al blijft de volgorde voor de rest min of meer gelijk). Met deze aangepaste indicator blijken de Visegradlidstaten het beter te doen dan de Baltische, al voert ook Estland opvallend inventief handel. Probleem met deze grafiek is dan weer dat onderlinge handel voor de zes onderzochte lidstaten niet toegevoegd is. Indien ze op termijn alle zes tot de eurozone zouden toetreden, zouden deze cijfers dus wel eens sterk kunnen veranderen. Flexibiliteit van prijzen De flexibiliteit van prijzen valt te meten door te onderzoeken in hoeverre de BBP-groei en de prijsindex samen evolueren. In een muntunie met sterke handelsbanden, zoals de EMU, zouden landen die een asymmetrische schok te verwerken krijgen, idealiter snel werk moeten maken van deflatie, om op die manier hun reële wisselkoers naar beneden te halen en hun export aan te zwengelen. In een volledig prijsflexibele omgeving zal het inflatiecijfer louter afhankelijk zijn van de BBP-groeivoet en meer specifiek de output gap. Met andere woorden: in een geslaagde muntunie zijn prijzen flexibel en weerspiegelen ze de staat van de economie. Enkel op die manier kunnen ze hun rol als stabilisator vervullen. In het volgende deel zal eerst de invloed van de output gap op inflatie geschat worden. Daarna wordt de Phillipscurve voor de zes onderzochte economieën geschat en getekend. Uiteraard is dit onderscheid slechts artificieel: via de wet van Okun zijn beide schattingen met elkaar verbonden (Heylen 2004). 61 a. Relatief belang van inflatiegeschiedenis en output gap. Een eerste indicatie van de flexibiliteit van prijzen is de mate waarin ze gedetermineerd wordt door respectievelijk de output gap en de inflatie in de vorige periode. Een economie waarvan de prijzen vooral de prijzen uit de vorige periode in plaats van de groei van de economische activiteit reflecteren, wordt gekenmerkt door rigide prijsvorming: scheefgegroeide inflatie-evoluties zullen zeer moeilijk weg te werken zijn. Om hier een beeld van te krijgen werd de volgende vergelijking geschat18 voor de zes onderzochte economieën: 19 Met de inflatie op tijdstip t, een constante, de inflatie op tijdstip t-1 en de output gap op tijdstip t-1. Bij volledig flexibele prijzen worden voor beta erg lage waarden verwacht en voor delta zeer hoge waarden. Omgekeerd wijzen een hoge beta en een lage delta op rigide prijzen. Land Vergelijking R² Tsjechië = 0,608 + 0,063 + 0,056 0,577 Hongarije = 0,882 - 0,060 + 0,036 0,760 Polen = 0,721 + 0,016 + 0,054 0,782 Estland = 0,885 + 0,001 + 0,039 0,812 Letland = 0,855 + 0,010 + 0,062 0,819 Litouwen = 0,857 - 0,005 + 0,044 0,764 Tabel 11. Schatting van backward-looking curve. b. De Phillipscurve op korte en lange termijn De Phillipscurve is de verhouding tussen inflatie en werkloosheid. De verhouding tussen die twee is op korte termijn negatief, wat wil zeggen dat doorgaans verondersteld wordt dat lagere inflatie afgewogen moet worden tegen hogere werkloosheid. Inflatie treedt immers, ceteris paribus, op bij een positieve 18 De data in de vergelijking is dezelfde als die berekend of gebruikt werd voor de andere tests in dit hoofdstuk. De output gap is op kwartaalbasis, de HICP-inflatie op maandbasis. Beide cijfers lopen van het tweede kwartaal van 2001 tot en met het vierde kwartaal van 2009. 19 Deze vergelijking is erg beperkt en geeft dus slecht een ruwe indicatie. Er is wordt geen forward-looking component voor inflatie of output gap geschat, noch wordt er rekening mee gehouden dat inflatie misschien sterker bepaald wordt door of verder terug. 62 output gap en wanneer de werkloosheid laag is (en de lonen dus hoog). Bij een negatieve output gap met werkloosheid en lage lonen, zal de inflatie eerder laag zijn. Exogene inflatieschokken, zoals olieprijswijzigingen, doen de Phillipscurve verschuiven. Endogene inflatieschokken, zoals monetaire beleidswijzigingen, zorgen ervoor dat de economie evolueert naar een ander punt op de convexe KTPhillipscurve. Op lange termijn is monetair beleid echter neutraal, aangezien de rigiditeiten dan de nodige tijd gekregen hebben om zich volledig aan te passen. Daarom is een LT-Phillipscurve ook gewoon een rechte die loodrecht op de x-as staat. Op lange termijn is er geen afweging tussen werkloosheid en inflatie: er is enkel de non accelarating inflation rate of unemployment en daar kan gelijk welk inflatieniveau tegenover staan. Figuur 23. De LT- en KT-Phillipscurve. Bron: http://pureecon.blogspot.com/ De KT-Phillipscurve is een handig instrument om de flexibiliteit van lonen en prijzen in een economie aan een test te onderwerpen. Hoe minder rigiditeiten, hoe meer een scatter plot van inflatie ten opzichte van werkloosheid zou moeten lijken op een rechte. Uiteraard kan dit louter empirisch niet gebeuren, aangezien er allerlei schokken optreden die de Phillipscurves zullen verschuiven. Inflatieverwachtingen kunnen veranderen omwille van psychologische redenen, olieschokken kunnen zich voordoen, technologische vooruitgang kan effect hebben. 63 Voor de Phillipscurves werd op de x-as de werkloosheidsgraad geplot en op de y-as de verandering ten opzichte van de vorige periode van de HICP. De data werd van Eurostat gehaald, ze loopt maandelijks van januari 2000 tot ergens tussen december 2009 en maart 2010, afhankelijk van de beschikbaarheid voor de verschillende landen. Wat we bij flexibele prijzen verwachten te zien is dubbel: Enerzijds kunnen we bij volkomen flexibele prijzen een serie lijnen die loodrecht op de x-as staan ontwaren. De trendlijn is dan kort en horizontaal. De uitkomst van deze plot heeft te maken met de onvermijdelijkheid van verschuivingen van de verticale Phillipscurve. Dit duidt doorgaans op flexibele prijzen, maar resulteert ook in een horizontale trendlijn, die geen indicatie geeft van de KT-Phillipscurve. Anderzijds kunnen we ook stuiten op een meer of minder sterk hellende trendlijn. Die illustreert een KT-Phillipscurve waarbij prijswijzigingen relatief “goedkoop” zijn: er kunnen relatief grote prijsveranderingen optreden zonder dat ze sterke gevolgen hebben voor de situatie op de arbeidsmarkt. Uiteraard kunnen er ook verschuivingen van de trendlijn optreden. Vanzelfsprekend zal de interpretatie moeilijk zijn. Uit de data valt immers niet zomaar te halen wat juist achter een beweging van punt naar punt zit: welk deel van de beweging is een verschuiving van de LTPhillipscurve? Welk deel is een beweging langsheen de KT-Phillipscurve? Welk stuk van de verschuiving is gewoon toeval? Het voordeel is dan weer dat er heel wat observaties zijn door data te nemen die op lange termijn (tien jaar) kijken. Daarom kan de analyse zeker zin hebben, zo lang de beperkingen duidelijk in het achterhoofd gehouden worden. 64 Tsjechië Litouwen 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 0,0 25,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 20,0 25,0 20,0 25,0 Letland Hongarije 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 0,0 5,0 Polen 10,0 15,0 Estland 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 3,5 3,0 2,5 2,0 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 0,0 5,0 10,0 15,0 Figuur 24. Schatting van de Phillipscurve. 20,0 25,0 0,0 5,0 10,0 15,0 65 Land Trendlijn R² Tsjechië y = -0,0197x + 0,3497 0,0023 Hongarije y = -0,0108x + 0,2841 0,0007 Polen y = -0,0099x + 0,4148 0,0149 Letland y = -0,099x + 1,4969 0,2969 Estland y = -0,0527x + 0,8152 0,1198 Litouwen y = -0,0493x + 0,8065 0,1717 Tabel 12. Schatting van Phillipscurve In de praktijk lijken vooral Tsjechië en Hongarije een eerder verticaal getinte Phillipscurve te hebben, de waarden liggen voor beide landen op de x-as bijna allemaal tussen 5% en 10% werkloosheid. Polen is een geval apart: sinds 2000 is de structurele werkloosheid spectaculair teruggedrongen, waardoor er een duidelijk verschuivingseffect te zien is in de Phillipscurve. In recente jaren bevond de Poolse economie zich steeds in de datawolk die het dichts bij de oorsprong ligt en het wordt interessante om te zien of dat in de toekomst zo blijft, maar voorlopig kan daar niet veel uit geconcludeerd worden. De Baltische economieën vertonen eerder de vorm van een klassieke KT-Phillipscurve met een afruil tussen werkloosheid en inflatie. De ruilvoet is het steilst in Letland, voor Estland en Litouwen is hij vlakker, bij hoge werkloosheidsgraden wordt hij zelfs negatief. Dit doet vermoeden dat de prijzen in Letland flexibeler zijn en dat prijsaanpassingen er minder “kosten” dan in de rest van Europa, al moet wel opgelet worden voor al te voortvarende conclusies vanwege de relatief lage R²-waarden van de trendlijnen. Bovendien is Letland bij uitstek het zwaarst getroffen door de financieel-economische crisis: het was voor de Letten pompen of verzuipen, het land is veel meer dan haar buren tot een politiek van deflatie en prijswijziging verplicht geweest. Het is nog maar de vraag hoe Estland of Litouwen werkelijk zouden reageren mochten ze met een economische schok van Letse proporties geconfronteerd worden. Misschien zouden zij, geconfronteerd met een even ernstige schok, even loonflexibel blijken. Deze laatste opmerking wijst op een fundamentele kritiek op de Phillipscurvebenadering: het is niet omdat prijzen de voorbije tien jaar behoorlijk weinig flexibel waren, dat ze dit niet zouden kunnen zijn. Van essentieel belang is de mate waarin de bevolking en de politieke klasse zich bewust is van de ernst van de problematiek. Indien dit slechts gebeurt wanneer het land in kwestie een zware crisis doormaakt 66 (wat de voorbije tien jaar voor de onderzochte landen enkel in 2008-2009 gebeurde), zal de data die buiten crisisperiodes ligt weinig prijsflexibiliteit aangeven. In die zin zou de crisis van 2009 een interessante casus kunnen zijn voor prijs- en loonflexibiliteit. Een indicator zou de verhouding tussen de verandering in de reële loonvoet en de werkloosheidsgraad kunnen zijn. Helaas was de data over de reële loonwijzigingen voor 2009 op het moment van schrijven nog niet beschikbaar. 67 Deel III: Conclusie In deel een werd de relatie tussen de Maastrichtcriteria en de OCA-tests onderzocht. De conclusie was dat de Maastrichtcriteria zinvol zijn voor zover ze landen aanzetten tot budgettaire orthodoxie en hen aanmoedigen om hun inflatie onder controle te houden. De binaire manier waarop ze gehanteerd worden en de bijna arbitraire cijfers die op de criteria geplakt worden zijn dan weer laakbaar en geven eerder blijk van een politieke dan van een economische invulling. Bovendien testen de Maastrichtcriteria eigenlijk te weinig. Gegeven het gebrek aan budgettaire integratie in de eurozone, zouden de toetredingscriteria rekening moeten houden met de vraag of er formele, dan wel informele stabilisatiemechanismen bestaan. Ook een langere termijnvisie op de asymmetrie van schokken dringt zicht op. In deel twee werden die theoretische inzichten omgezet in de praktijk. De zes onderzochte economieën werden aan een brede serie tests onderworpen om te kijken of ze klaar zijn voor een succesvolle invoering van de eenheidsmunt. De resultaten daarvan zijn niet eenvoudig tegen elkaar af te wegen, omdat het relatieve belang van de verschillende testen niet bekend is. Toch komen na het bestuderen van de resultaten enkele minder specifieke conclusies duidelijk naar boven. Inzake de Maastrichtcriteria wachten de Baltische staten eigenlijk af tot hun spectaculaire terugval in 2009 stabiliseert. Voor Estland is dat al grotendeels het geval, Letland en Litouwen zijn harder geraakt en dus laat de stabilisering iets langer op zich wachten. Toch is het ook voor hen in het verleden al nipt geweest: vooral een hogere inflatie was een probleem. De Visegradlidstaten scoren op de Maastrichtcriteria veel minder goed, hun toetreding zal dus waarschijnlijk nog even op zich laten wachten. Maar het kan snel gaan: na twee jaar ERM-II-lidmaatschap moeten de criteria slechts in een jaar voldaan worden om toegang te krijgen tot de muntunie. Voor Tsjechië en Polen ligt dat binnen de mate van het mogelijke, Hongarije heeft een probleem met haar overheidsschuld. 68 De conclusie van de OCA-testen is voorzichtiger. Er zijn grosso modo twee soorten tests gedaan: 1. Testen die onderzoeken of de conjunctuurcyclus in de brede zin van het woord geconvergeerd is met die van de Eurozone. 2. Testen die onderzoeken of, gegeven een asymmetrische schok, de kans groot is dat de symmetrie snel terug hersteld kan worden. De oorspronkelijke EU-lidstaten komen uit de meeste tests voor convergentie het best. Daar kunnen noch de perifere EMU-lidstaten, noch de zes onderzochte lidstaten tegen op. Qua convergentie scoren de Visegradlidstaten – en dan vooral Tsjechië en Polen – doorgaans beter dan de Baltische, al gaat dit zeker niet voor elke indicator op zich op. De convergentiescores van beide groepen liggen meestal verspreid over die van de perifere EMU-lidstaten. De betere score van de Visegradlidstaten moet wel genuanceerd worden: zij hebben de voorbije jaren nog steeds het wisselkoersmiddel kunnen gebruiken om de eigen economie te stabiliseren. Bovendien is het ook maar de vraag of de grotere afwijking van de Baltische groeicijfers iets fundamenteels reflecteert: doordat ze zo hard geraakt zijn door de crisis van 2008-2009, is het moeilijk om te evalueren of hun conjunctuurcycli écht zo veel verschillen van de eurozone. De toekomst zal dit uitwijzen. De Baltische lidstaten scoren wel uitermate goed als kleine en open economieën. Voor kleine economieën is een eigen munt minder voordelig. Bovendien zijn hun prijzen en lonen redelijk flexibel, net als hun arbeidsmarkten: ze kennen een lage werkloosheidsgraad en de reële lonen zijn volatiel. Op deze criteria scoren de Visegradstaten dan weer minder goed, zij het nog steeds niet slechter dan de rest van de eurozone. Belangrijk is dat de Baltische staten zeer gedreven zijn om de euro in te voeren, een ingesteldheid die van het grootste belang is wanneer het gaat om het remediëren van asymmetrische schokken of evoluties, een vaak pijnlijke aanpassing wanneer duidelijke stabiliseringsmechanismen ontbreken. Het enthousiasme over de euro gaat immers ook om een moeilijk te kwantificeren, maar zeer belangrijk feit: het idee van common destiny, het willen slagen in de muntunie. Bij de Baltische staten mag daar geen twijfel over bestaan: ze zijn van bij het begin van hun EU-lidmaatschap toegetreden tot het ERM-II en hebben sindsdien hun wisselkoers quasi vast gehouden. Voor Polen of Tsjechië als veel eurosceptischer landen speelt dit effect waarschijnlijk veel minder mee. 69 Dat Estland bij het afwerken van deze masterproef het groen licht kreeg van de Europese Commissie en de ECB om toe te treden tot de eurozone, heeft te maken met het feit dat het land aan alle Maastrichtcriteria voldoet. Een lidstaat die geen opt-out heeft voert op dat moment gewoon de eenheidsmunt in, zo willen de Europese verdragen. Economisch houdt het niet noodzakelijk steek: de Baltische staten zijn door de crisis eigenlijk enkele jaren achteruit geslagen, het wordt afwachten wat de fundamentele impact was van de malaise van 2008-2009 om uitspraken te doen over hoe goed ze bij de eurozone passen. Maar een ding is wel zeker: ook op basis van de brede indicatoren was Estland van de Baltische staten de beste kandidaat. Al bij al valt er dus geen duidelijk antwoord te geven op de vraag of de onderzochte Centraal- en OostEuropese economieën klaar zijn voor de muntzone. Misschien zou het verstandig zijn om de kat uit de boom te kijken en Slowakije en Slovenië als benchmarks te gebruiken. Die EMU-lidstaten scoren gelijkaardig en hebben een gelijkaardige geschiedenis achter de rug. Zij hebben sinds hun toetreding nog geen problemen meegemaakt, maar zijn dan ook nog maar respectievelijk anderhalf en 3,5 jaar lid van de muntzone. Zeker voor de Visegradlidstaten zou een afwachtende houding aan te raden zijn, de muntzone gaat tenslotte niet om een race. Voor de Baltische staten lijkt de beslissing genomen: hun vaste wisselkoersen zijn er om te blijven en ze zouden er quasi alles voor opgeven. Of dat verstandig is, valt niet eenduidig te zeggen, maar zeker is wel dat EMU-lidmaatschap voor hen neerkomt op hetzelfde als vaste wisselkoeren, maar dan goedkoper. Eens hun economieën gestabiliseerd, zouden ze er goed aan doen om een laatste push te ondernemen richting de Maastrichtcriteria, om zo de eenheidsmunt in te kunnen voeren. 70 Geraadpleegde literatuur De volgende werken werden geraadpleegd bij het schrijven van deze masterproef. De lijst is in het Engels, vanwege de keuze voor een Engelstalig softwarepakket. Artis, M. J. (2002). "Reflections on the Optimal Currency Area (OCA) Criteria in the Light of EMU." Central Bank of Chile Working Papers(193): 32p. Babecký, J. (2008). "Aggregate Wage Flexibility in New EU Member States." AUCO Czech Economic Review(2): p. 123-145. Baldwin, R. and C. Wyplosz (2009). The Economics of European Integration. Berkshire, McGrawHill Bayoumi, T. and B. Eichengreen (1997). "Ever Closer to Heaven? An optimum-currency-area index for European countries." European Economic Review 41: 761-770. Blanchard, O. (2001). Country Adjustments Within Euroland. Lessons After Two Years. CEPR Working Paper. Cambridge, MIT: 26p. Boeri, T. and P. Garibaldi (2006). "Are labour markets in the new member states sufficiently flexible for EMU?" Journal of Banking & Finance 30: 1393-1407. Breuss, F., G. Fink, et al. (2004). "How well prepared are the New Member States for the European Monetary Union?" Journal of Policy Modeling 26(7): p. 769-791. Budden, R. and Q. Peel (2010). Markets rally on €750bn EU bail-out. Financial Times. London. Buiter, W., G. Corsetti, et al. (1992). `Excessive Deficits': Sense and Nonsense in the Treaty of Maastricht. CEPR Discussion Papers. Buiter, W. H. (2000). "Optimal Currency Areas." Scottish Journal of Political Economy 47(3): 213250. Buiter, W. H. (2006). The ‘Sense and Nonsense of Maastricht’ revisited: What have we learnt about stabilization in EMU? CEPR Discussion Papers. 71 Buiter, W. H. (2008). "Why the United Kingdom Should Join the Eurozone." International Finance 3(11): 269-282. De Grauwe, P. (2009). Economics of Monetary Union. New York, Oxford University Press. De Grauwe, P. (2009b). "The politics of the Maastricht convergence criteria." Vox EU. Retrieved March 28, 2010, from http://www.voxeu.org/index.php?q=node/3454. Eichengreen, B. (2007). "The euro: love it or leave it?" Vox EU. Retrieved April 15, 2010, from http://global-crisis-debate.info/index.php?q=node/729. EUbusiness (2010). "Hungary will not need further IMF aid: finance minister." EUbusiness.com. Retrieved March 15, 2010. EurActiv (2006). "Baltic states see themselves ready for the euro." Retrieved March 1, 2010, from http://www.euractiv.com/en/euro/baltic-states-see-ready-euro/article-153119. European Central Bank (2008). 10th Anniversary of the ECB, June 2008. ECB Monthly Bulletin. European Central Bank. European Central Bank (2008). Convergence Report: 63p. European Commission (2006). "Denmark : EMU opt-out clause." Summaries of EU legislation Retrieved April 10, 2010, from http://europa.eu/legislation_summaries/economic_and_monetary_affairs/institutional_and_ec onomic_framework/l25061_en.htm. European Commission (2006b). "Introducing the Euro: convergence criteria." Summaries of EU legislation. Retrieved February 13, 2010, from http://europa.eu/legislation_summaries/economic_and_monetary_affairs/institutional_and_ec onomic_framework/l25014_en.htm. Expertise in Labour Mobility (2010). "Labour Mobility Research." Retrieved May 5, 2010, from http://www.labourmobility.com/organisations/labour_mobility_research/eu_info.php. Farrant, K. and G. Peersman (2006). "Is the Exhange Rate a Shock Absorber or a Source of Shocks? New Empirical Evidence." Journal of Money, Credit & Banking 38(4): 939. Frankel, J. A. and A. K. Rose (1997). "Is EMU more justifiable ex post than ex ante?" European Economic Review 41: 753-760. Heylen, F. (2004). Macro-Economie. Antwerpen, Garant. HM Treasury (2002). "Government policy on EMU and the Five Economic Tests." Retrieved April 15, 2010, from http://webarchive.nationalarchives.gov.uk/+/http://www.hmtreasury.gov.uk/euro_assess03_repexecsum.htm. 72 Horváth, R. (2005) Exchange Rate Variability, Pressures and Optimum Currency Area Criteria: Implications for the Central and Eastern European Countries. Working Papers IES Iranzo, S. and G. Peri (2009). Migration and Trade: Theory with an Application to the EasternWestern European Integration. CReAM Discussion Paper Series. London, Centre for Research and Analysis of Migration. Jonung, L. and F. Sjöholm (1998). "Should Finland and Sweden form a Monetary Union?" Working Paper Series in Economics and Finance 224: 30p. Krugman, P. (1993). Lessons from Massachusetts for EMU. Adjustment and growth in the European Monetary Union. F. Torres and F. Giavazzi. London, Cambridge University Press Lavigne, M. (1999). The Economics of Transition. New York, Palgrave. Matthes, J. (2009). "Ten Years EMU - Reality Test for the OCA Endogeneity Hypothesis, Economic Divergences and Future Challenges." Intereconomics: p. 114-128. Minford, P. (2008). "Why The United Kingdom Should Not Join The Eurozone." International Finance 11(3): p. 283-295. Mongelli, F. P. (2002). "New" views on the optimum currency area theory: what is EMU telling us? ECB Working Paper Series. Frankfurt, European Central Bank: 54p. Mundell, R. A. (1961). "A Theory of Optimum Currency Areas." The American Economic Review 51(4): 657-665. Phillips, L. (2009). "Rapid euro entry would help Baltic states, agency says." EUobserver. Retrieved April 10, 2010, from http://euobserver.com/9/27729. Rennie, D. (2010). "Germany versus Greece." The Economist Online: Charlemagne's notebook. Retrieved April 29, 2010, from http://www.economist.com/blogs/charlemagne/2010/04/euro_crisis_0. Rinaldi-Larribé, M.-J. (2008). "Is economic convergence in New Member States sufficient for an adoption of the Euro." The European Journal of Comparative Economics 5(2): p. 133-154. Smith, A. (2009). "The World Has Lost 17 Currencies in the Last 12 Years." Trade Fact of the Week. Retrieved May 9, 2010. The Economist (2005). Debasing the currency. The Economist. Willis, A. (2010). "Estonia to join embattled eurozone next year." EUobserver. Retrieved May 12, 2010, from http://euobserver.com/?aid=30068. 73 Geraadpleegde websites Centrale banken Letland: http://www.bank.lv/eng/main/all/ Estland: http://www.bankofestonia.info/frontpage/en/ Litouwen: http://www.lb.lt/home/default.asp?lang=e => Alle Baltische CB's hebben een sectie met data en uitleg over hun toekomstige invoering van de Euro. Polen: http://www.nbp.pl/homen.aspx?f=/srodeken.htm Hongarije: http://english.mnb.hu/Engine.aspx Tsjechië: http://www.cnb.cz/en/ => Ook deze CB's hebben een pagina met uitleg over de euro, behalve die van Tsjechië (al vallen de relevante papers en rapporten ook daar te vinden via de zoekfunctie op de website) ECB: http://www.ecb.int/home/html/index.en.html Databases Datastream: (maakt verbinding via software in de bibliotheek van faculteit EB) Eurostat: http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/eurostat/home/ ECB Data Warehouse: http://sdw.ecb.europa.eu/ OESO Statistics Portal: http://www.oecd.org/statsportal/0,3352,en_2825_293564_1_1_1_1_1,00.html 74
