Maes Jan

Faculteit Rechtsgeleerdheid
Universiteit Gent
Academiejaar 2009-10
HET VERPLICHTE BOD
Masterproef van de opleiding
‘Master in de rechten’
Ingediend door
MAES JAN
(studentennr. 20034623)
Promotor: Prof. C. Van Acker
Commissaris: D. BRULOOT
Faculteit Rechtsgeleerdheid – RE51 – Kabinet van de Decaan
Universiteitstraat 4, BE-9000 Gent
www.law.ugent.be
Inhoudsopgave
INLEIDING ...............................................................................................................................6
Situering van het begrip” Het verplicht bod”.........................................................................7
DEEL I: Het verplicht bod in Europa en België voor de hervorming........................................8
A. Een historisch verloop van de overnamewetgeving inzake het verplicht bod tot aan de
hervorming in 2007................................................................................................................8
1. De generale maatschappij en de Belgische overnamewetgeving .................................8
2. Eerste aanzet en inspiratie.............................................................................................9
3. De wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen en het
“Uitvoeringsbesluit”..........................................................................................................9
3.1 Verwerven van een controlepakket.......................................................................10
3.2 Het betalen van een meerprijs...............................................................................10
4. De wet van 18 juli 1991: wijziging van de vennootschapswetgeving.........................11
5. Besluit: de situatie voor de inwerkingtreding van de wet van 1 april 2007................12
B. De (13e) Europese richtlijn betreffende het openbaar overnamebod..............................13
1.Overzicht en voornaamste kenmerken..........................................................................13
1.1 Datum van de inwerkingtreding............................................................................14
1.2 Doelstelling en kenmerken ..................................................................................14
“Level playing field” voor het bekomen van harmonisatie tussen de lidstaten
......................................................................................................................15
Wederkerigheidsbeginsel..............................................................................17
2.Toepassingsgebied........................................................................................................17
3. Uitsluitingen van het toepassingsgebied .....................................................................18
4. Toepassingsgebied bij grensoverschrijdende biedingen..............................................19
C. De nieuwe Belgische overnamewetgeving......................................................................21
1. Implementatie van de overnamerichtlijn in het Belgische recht ................................21
1.1 Toepassingsgebied:...............................................................................................21
1.2 Algemeen..............................................................................................................22
Deel II Het regime van het verplicht openbaar bod in België...................................................22
1. Algemeen.....................................................................................................................23
1.1 Volledige toepassing van de Belgische regels......................................................24
1.2 Gedeeltelijke toepassing van de Belgische regels................................................24
1.3 Toepassing van de Belgische regels bij grensoverschrijdende biedingen............24
2
1.4 De open norm vervat in de Belgische regeling.....................................................25
1.5 Geen toepassing van de Belgische regelgeving....................................................26
2. De plicht tot het uitbrengen van een openbaar overnamebod komt tot stand door het
samenvallen van twee cumulatieve voorwaarden............................................................27
2.1 Bereiken van de forfaitair bepaalde drempel........................................................27
2.1.1 Berekenen van de drempel............................................................................27
2.2 Het verwerven van effecten..................................................................................28
2.2.1 De effectieve verwerving..............................................................................28
2.2.2 Effecten met stemrecht..................................................................................29
2.2.3 Uitgewerkte begrippen: opties, verwervingen in een houdsteronderneming
en onderling overleg...............................................................................................29
3. De biedplicht................................................................................................................31
3.1 Het ontstaan van de biedplicht..............................................................................32
3.1.1 Overschrijding van de de 30 % drempel van de effecten met stemrecht van
de doelvennootschap door een verwerving ...........................................................32
3.1.2 Overschrijding van de de 30 % drempel van de effecten met stemrecht van
de doelvennootschap door één van de personen die in onderling overleg handelt 32
3.1.3 Partijen die besluiten in onderling overleg te handelen en samen reeds meer
dan 30 % van de effecten met stemrecht aanhouden.............................................33
3.1.3.1 Partijen die tot een nieuw onderling overleg besluiten.........................33
3.1.3.2 Een derde treedt toe tot een bestaand overleg.......................................33
3.2 Uitzonderingen op de biedplicht...........................................................................34
3.2.1 Definitieve vrijstellingen...............................................................................34
3.2.1.1 Controle verworven door middel van vrijwillig openbaar bod.............34
3.2.1.2 Verwervingen tussen verbonden personen ...........................................35
3.2.1.3 Persoonlijke verwervingen....................................................................35
3.2.1.4 Kapitaalverhogingen door de algemene vergadering ...........................35
3.2.1.5 Wettelijke fusies....................................................................................35
3.2.2 Tijdelijke vrijstellingen.................................................................................36
3.2.2.1 Tijdelijke overschrijding ......................................................................36
3.2.2.2 Definitieve vrijstelling onder voorwaarden...........................................36
4. Uitvoering van de biedplicht.......................................................................................37
4.1 De tegenprestatie...................................................................................................37
4.1.2 De billijke prijs..............................................................................................37
3
4.1.3 De betaling van de billijke prijs....................................................................39
4.2 De biedprocedure..................................................................................................40
4.2.1 Kenmerken van het verplicht bod.................................................................41
4.2.2 Openbaarmaking en informatie over het bod................................................41
4.2.3 Verloop van het verplicht bod ......................................................................42
De aanmelding..............................................................................................42
Reclame........................................................................................................42
Prospectus ....................................................................................................43
Twee bijzondere verplichtingen opgelegd door het overnamebesluit .........44
Memorie van antwoord van de doelvennootschap en informatieplicht aan de
werknemers...................................................................................................45
Aanvaardingsperiode....................................................................................46
Bekendmaking van de resultaten en heropening van het bod.......................46
Tegenbod en hoger bod.................................................................................47
Bod tot uitkoop en recht tot uitkoop.............................................................48
Beperkingen na de biedperiode.....................................................................49
4.2.4 Goedkeuring van het verplicht openbaar bod inzake mededinging..............49
5. Toezichthoudende autoriteit: de CBFA.......................................................................50
5.1 Algemeen..............................................................................................................50
5.2 Bevoegdheden van de CBFA................................................................................51
5.3 Gedragsregelen van de CBFA..............................................................................53
5.4 Strafmaatregelen opgelegd door de CBFA...........................................................54
5.5 Beroep tegen een beslissing van de CBFA...........................................................55
6 Overgangsregeling voor bestaande participaties met zeggenschap in de nieuwe
overnamewetgeving ........................................................................................................56
6.1 Algemeen kader....................................................................................................56
6.2. Kennisgeving van de huidige situatie..................................................................57
6.2.1 Personen die kennis moeten geven................................................................57
Bijzondere toepassingen.........................................................................................58
6.2.2 Verplichte inhoud van de kennisgeving........................................................59
Onderling overleg..............................................................................................59
Bekendmaking grootte van de deelneming......................................................59
6.2.3 Waarvan en binnen welke termijn moet kennisgegeven worden..................60
6.3 De vrijstellingen....................................................................................................60
4
6.3.1 Bestaande deelnemingen die meer dan 30% behelzen.............................60
6.3.2 Bijkomende verwervingen door bestaande deelnemingen boven de 30 %
...........................................................................................................................61
6.3.3 Toetreding tot een bestaand overleg.........................................................61
6.3.4 Indien geen vrijstelling wordt aangevraagd.............................................61
6.3.5 Verval van de vrijstelling.........................................................................61
7. Plichten voor de emittenten van effecten naar Belgisch recht.....................................62
........................................................................................................................................62
8. Beschermingsconstructies voor de doelvennootschap bij het verplicht overname bod
.........................................................................................................................................64
8.1 Algemeen kader....................................................................................................64
8.2 Belgische hoofdlijnen voor de bescherming van ondernemingen........................64
8.3 Mogelijke beschermingsmiddelen
zonder machtiging van de algemene
vergadering.................................................................................................................65
8.4 Constructies voorafgaand aan een vijandig bod...................................................66
8.5 Beschermingsmiddelen tegen een vijandig bod....................................................67
8.6 Aanval binnen de vennootschap...........................................................................72
8.7 Toezicht door de CBFA........................................................................................73
9.Voorkennis in het kader van een openbaar overnamebod............................................74
9.1 Wat is voorkennis ................................................................................................75
9.2 Bekendmaking van de voorkennis........................................................................76
9.3 Uitzondering op de regel tot onmiddellijke openbaarmaking...............................76
9.4 Vrijstelling van openbaarmaking..........................................................................78
9.5 Sancties.................................................................................................................79
BESLUIT..................................................................................................................................79
Bibliografie :.............................................................................................................................82
5
INLEIDING
De dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod1 zorgt eindelijk voor een
Europese eenmaking betreffende reglementering op de openbare overnamebiedingen.
De Europese Commissie had immers reeds in 1985 in haar witboek in verband met de
voltooiing van de interne markt, een plan opgemaakt om een richtlijn voor te stellen inzake
een onderlinge aanpassing van de regelgeving van de lidstaten met betrekking tot het
openbaar overnamebod. Een eerste officieel voorstel voor een richtlijn inzake het openbare
aanbod tot aankoop of ruil werd reeds ingediend op 19 januari 1989. Dit voorstel werd
opgesteld door het Directoraat-generaal Interne markt en diensten van de Europese
Commissie, wiens belangrijkste taak erin bestaat het beleid van de Europese Commissie in
overeenstemming te brengen met het verwezenlijken van de interne markt. Het voorstel dat
reeds veranderingen ondergaan had wegens adviezen van het Europees Parlement en het
Economisch en Sociaal Comité werd afgewezen door meerdere lidstaten onder meer door de
te
strenge
uitvoering
van
de
biedplicht
en
een
geheel
verbod
van
alle
beschermingsmaatregelen. De Commissie heeft op 10 januari 1999 een akkoord bereikt die
uiteindelijk geleid heeft tot een definitieve tekst, maar daarna, als voornaamste reden werd
aangehaald dat de uitvoering tot gevolg zou hebben dat deze de positie van de
vennootschappen in Europa verzwakte ten opzicht van vennootschappen in Amerika2, werd
afgewezen door het Europees Parlement. In 2001 had men bijna tot een definitieve tekst
gekomen, ware het niet dat de stemmen staakten en zodoende de Richtlijn niet werd
goedgekeurd.
De uiteindelijke tekst van de 13e Europese richtlijn betreffende het openbaar overnamebod
zoals goedgekeurd door de Raad van Ministers en het Europees Parlement is door alle
1
Richtlijn 2004/25/EG van het Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004 betreffende het openbaar
overnamebod,. Pb. L. 30 april 2004.( hierna: de overnamerichtlijn).
2
Toelichting op het Richtlijnvoorstel, Pb EG 2003, C45 E.
6
lidstaten aangenomen op 21 april 2004 en is in werking getreden op 20 mei 2004 3. De richtlijn
werd in België omgezet in de wet van 1 april 2007 op de openbare overnamebieding4.
In dit werkstuk zal ik in een eerste deel de Europese richtlijn inzake openbare
overnamebiedingen behandelen. Hierbij zal ik mij hoofdzakelijk focussen op de
totstandkoming en de doelstellingen die vervat liggen in de richtlijn. Het tweede deel
bespreekt de regelgeving omtrent het verplicht bod en hoe dit is geïmplementeerd in het
Belgische recht.
Situering van het begrip” Het verplicht bod”
Art. 3 §1, 1° van de wet van 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen, bevat een
definitie van een openbaar overnamebod “een aanbod dat gericht is tot de houders van
effecten van de doelvennootschap om al of een deel van hun effecten te verwerven, ongeacht
of het bod vrijwillig of verplicht is”.
-Het verplicht bod doet zich voor wanneer een in de wet of in de statuten bepaalde situatie
zich stelt, met name de actieve overschrijding van een bepaald percentage van de stemrechten
gepaard gaande met de verwerving van die effecten.
Het verplicht bod is een bijzonder aanbod :
1.Het is een aanbod, in die zin dat de persoon die de controle verwerft over de
doelvennootschap aan de andere aandeelhouders een voorstel formuleert om hun effecten over
te nemen tegen een vooraf bepaalde prijs.
2.Het is een openbaar bod omdat het een mededeling betreft met voldoende informatief
karakter en het gericht wordt tot een niet nader genoemd aantal gegadigden.
3. De mededeling is een aanbod zoals in het verbintenis recht wordt gedefinieerd, het zal op
een zodanige wijze worden geformuleerd, dat er voor de wederpartij geen ruimte voor
onderhandeling zal zijn. De loutere aanvaarding ervan zal leiden tot het tot stand komen van
een koop-verkoop overeenkomst.
Er bestaan meerdere redenen die het verplicht bod rechtvaardigen. Een dergelijke regeling
brengt klaarheid in de deelnemingen van de aandeelhouders en een persoon die de controle in
een vennootschap wil verwerven weet waar hij aan toe is.
3
M.P., WEME, Handboek openbaar bod, Amsterdam, Kluwer,2008, 8-13. Voor een uitvoerig en chronologisch
beeld van het ontstaan van de overnamerichtlijn.
4
Wet 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen, BS 26 april 2007(hierna de overnamewet)
7
Tevens beschermt dit de minderheidsaandeelhouders tegen mogelijk machtsmisbruik van de
controleaandeelhouder, en biedt hen de mogelijkheid om uit de vennootschap te stappen als
men niet akkoord gaat met de nieuwe meerderheidsaandeelhouder en dit tegen een billijke
prijs voor al zijn effecten.
Ook houdt deze regeling zelfs een bescherming in tegen een waardevermindering die een
verminderde verhandelbaarheid van het aandeel door het kleinere volume aandelen in “freefloat” met zich kan meebrengen.
DEEL I: Het verplicht bod in Europa en België voor de hervorming
A. Een historisch verloop van de overnamewetgeving inzake het verplicht bod tot aan
de hervorming in 2007
1. De generale maatschappij en de Belgische overnamewetgeving
Hoewel de Bankcommissie5 door de wet van 10 juni 1964 ook toezicht ging houden op
openbare biedingen, voorzag de wet zelf niet in materiële regels. De Bankcommissie voorzag
dus zelf in informele regels en algemene richtlijnen. In deze regelgeving was er nog geen
sprake van een verplicht bod regeling.
Een eerste besef tot noodzaak van een allesomvattende overnamewetgeving liet zich
opmerken na de mislukte overnamepoging via een vijandig bod van de Italiaan Carlo De
Benedetti6 met de Franse holding Cerus op de Generale Maatschappij van België. Hoewel
deze faalde omdat de Raad van Bestuur een kapitaalsverhoging goedkeurde, bleek toch dat er
nood was aan een afdwingbare Belgische regelgeving. Niettegenstaande de goedgekeurde
poison pill7 in strijd was met de voorschriften van de Bankcommissie, bleek deze niet in staat
om de opvolging ervan af te dwingen.
5
De huidige CBFA : Commissie voor het Bank-, Financie- en Assurantiewezen.
6
Deze passage in de Belgische overname geschiedenis werd als zo belangrijk ervaren, dat naar het eerste
uitvoeringsbesluit van 1989( zie verder) regelmatig verwezen werd als “De Benedetti-besluit”.
7
In casu verweerde de Generale Maatschappij zich met een kapitaalsverhoging binnen toegestaan kapitaal, om zo
het aandeel van de effecten die De Benedetti bezat te laten verwateren ten opzichte van het aantal uitgegeven
effecten. De mogelijkheid om de kapitaalsverhoging op deze manier te doen werd expliciet uitgesloten door het
overnamebesluit van 1989.( art. 8 § 1, 1°).
8
2. Eerste aanzet en inspiratie
Dit gegeven zette de Bankcommissie er toe aan om nog in 1989 bij de Belgische regering aan
te dringen op een wet inzake verplichte openbare aanbiedingen. Het doel van de nieuwe
wetgeving kan gezien worden in het kader van het bereiken van een overzichtelijke en
transparante marktwerking en een gelijke behandeling van alle aandeelhouders.
Elke Europese lidstaat had zijn eigen regelgeving en zijn eigen toepassingsvoorwaarden,
waardoor er maar weinig raakpunten waren tussen de verschillende regelingen, behoudens het
doel van elke lidstaat om de nationale economie te beschermen tegen al dan niet vijandige
buitenlandse overnames.
België heeft wel op één cruciaal punt een andere weg gevolgd, namelijk door het instellen van
een verplicht openbaar overnamebod niet te laten afhangen van het bereiken van een bepaald
percentage van de effecten van een doelvennootschap, maar wel aan het verwerven van
controle over de doelvennootschap. Toch beoogde ook België hiermee dezelfde doelstelling
als de ander lidstaten door ofwel de controleaandeelhouder te verplichten zijn positie op te
geven of de minderheidsaandeelhouder de mogelijkheid te geven zijn aandelen te verkopen
tegen een marktconforme of hogere prijs.
3. De wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen8 en het
“Uitvoeringsbesluit”9
Inhoudelijk stemt de overnamewetgeving van 1989 grotendeels overeen met de visie van de
Bankcommissie. Het vernieuwende van de wet moest dan ook meer gezocht worden in de
afdwingbare rechtskracht en het wettelijk kader, waarvan de niet-naleving strafrechtelijk
gesanctioneerd kon worden.
De wet op de openbare deelnemingen is te zien in twee grote delen:
-Het eerste deel bevat bepalingen met betrekking tot. de transparantie namelijk: de
openbaarmaking en de kennisgeving van belangrijke deelnemingen in op de beurs genoteerde
vennootschappen.
8
Wet 2 maart 1989 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in ter beurze genoteerde
vennootschappen en tot de reglementering van de openbare overnamebiedingen, BS 24 mei 1989.
9
KB 20 mei 1989 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in ter beurze genoteerde
vennootschappen, BS 24 mei 1989.
9
-Het tweede deel van de wet beschrijft in grote lijnen de overnamereglementering. De
Belgische wetgever besloot evenwel niet teveel in detail te treden, waardoor in de wet een
grote discretionaire macht aan de Koning werd gelaten door middel van uitvoeringsbesluiten.
In artikel 15, §2, 8° van voornoemde wet werd een eerste maal geschreven over een situatie
van verplicht bod, in dit artikel heeft men de Koning gemachtigd om de gevallen vast te
stellen waarin bij verkrijging van controle ” de andere aandeelhouders van deze
vennootschap een vergelijkbare kans moeten krijgen om hun effecten tegen gelijkwaardiger
voordelen over te dragen”. Dit kon dus door het uitbrengen van een verplicht overname bod
of door het sluiten van een overeenkomst van koershandhaving10.
De uiteindelijke uitwerking van de regels met betrekking tot het verplicht overname bod lag
volledig besloten in het uitvoeringsbesluit van de wet op de openbaarmaking van belangrijke
deelnemingen. In dit besluit heeft men bepaald dat een persoon moest overgaan tot het
uitbrengen van een verplicht openbaar bod op een vennootschap met statutaire zetel in België,
waarvan de effecten toegelaten waren tot de verhandeling op een Belgische gereglementeerde
markt en in handen waren van minimaal 50 personen, als die persoon de controle over die
vennootschap verworven had en dit tegen betaling van een meerprijs11.
3.1 Verwerven van een controlepakket
De Belgische regelgeving bepaalt dat een verplicht bod moet worden ingesteld als men de
controle verwerft over de doelvennootschap, de wetgever heeft nagelaten het begrip
“controle” te definiëren, waardoor hieromtrent veel discussie is gevoerd.
Het verwerven van de controle zal moeten gebeuren ingevolge een overdracht van aandelen,
zodanig zal de inkoop van eigen aandelen of een uitgifte van nieuwe aandelen niet leiden tot
een verplicht bod.
10
De mogelijkheid om een overeenkomst van koershandhaving te sluiten als vervanging voor het het uitbrengen
van een verplicht bod, is door de overnamewet van 2007 afgeschaft.
11
E., WYMEERSCH, Verplicht overnamebod-een kritische ontleding, Bank. Fin., Larcier,1992, 85-98.
10
3.2 Het betalen van een meerprijs
Deze meerprijs was gelijk aan het verschil in de prijs die betaald werd voor het verwerven van
de effecten die tot de controle hebben geleid en de op dat moment geldende marktprijs. Indien
men slechts voor enkele van deze effecten een meerprijs heeft moeten betalen, dan was men
verplicht deze meerprijs ook te betalen voor de overblijvende aandelen.
De overnamereglementering werd onder meer ingevoerd ter bescherming van de minderheidsaandeelhouders. Deze regeling had wel tot gevolg dat de persoon die de controle wil
verwerven eerder zal onderhandelen met de vroegere meerderheidsaandeelhouder, dan zich
met een openbaar bod op de markt te begeven wat de prijsmaximalisatie weer minder
waarschijnlijk maakt12.
4. De wet van 18 juli 1991: wijziging van de vennootschapswetgeving13
Door de overnamestrijd rond de Generale Maatschappij voelden heel wat vennootschappen
zich bedreigd. Het gevolg hiervan was dat deze een ganse reeks beschermingsmaatregelen en
– constructies ontwikkelden. De Belgische vennootschapswetgeving was zeer strikt en sloot
enkele in het buitenland wel gangbare beschermingsmaatregelen uit haar toepassingsgebied14.
Deze wet had hoofdzakelijk de wettigheid of de onwettigheid van voornoemde constructies te
kunnen bepalen en daarna maatregelen te kunnen nemen.
Veel aandacht werd besteed aan het voorkeurrecht bij een kapitaalsverhoging. Dit was nu niet
alleen maar van toepassing op de houders van effecten met stemrecht, maar ook voor de
houders zonder stemrecht. Het voorkeurrecht moet gedurende minstens 15 dagen kunnen
worden uitgeoefend en aangeboden worden evenredig met het aantal aandelen ze bezitten 15.
Het voorkeurrecht kan normaal niet worden beperkt of opgeschort door de statuten 16. De
mogelijkheid dat de raad van bestuur, in het belang van de vennootschap overeenkomstig de
12
S., VAN DYK, “De opportuniteit van het gedwongen bod”, jura falconis, 1999-2000,10-14.
13
Wet van 18 juli 1991 tot wijziging van de Wetten betreffende de handelsvennootschappen gecoördineerd op 30
november 1935 in het kader van een doorzichtige organisatie van de markt van de ondernemingen en van de
openbare overnamebiedingen, BS 26 juli 1991.
14
F., BOUCKAERT, K., GEENS, H., LAGA, J.M., NELISSEN-GRADE, B., SERVAAS, J., TYTECA en L.,
WEYTS, NV en BVBA na de wet van 18 juli 1991, Kalmthout, Biblo, 1992, 261
15
E., Dirix, Y., MONTAGNIE en H., VANHEES, Handels- en economisch recht in hoofdlijnen,
16
Art. 595 W. Venn.
11
statuten, het kapitaal verhoogt binnen de grenzen van het toegestaan kapitaal met beperking
van het voorkeurrecht. Dit had tot doel de uitgifte in contanten ten behoeve van één persoon te
reglementeren.
Ook het verbod op de inkoop van eigen aandelen moest enkele uitbreidingen ondergaan. De
regel werd uitgebreid tot personen die handelen voor rekening van de vennootschap en de
inkoop door een dochtervennootschap op aandelen van de moedervennootschap. Dit was een
rechtstreeks gevolg van de overnamestrijd rond de Generale Maatschappij, waar in casu een
dochtervennootschap de redding was voor de moedervennootschap, door in te tekenen op 12
miljoen aandelen van de Generale Maatschappij en dit te betalen met een lening toegekend
door deze laatste17.
De wet voorzag ook in reglementering voor de uitgifte van warrants en converteerbare
obligaties, als die zouden kunnen leiden machtsverschuivingen binnen de vennootschap.
5. Besluit: de situatie voor de inwerkingtreding van de wet van 1 april 2007
De openbare overnamebiedingen waren onderworpen aan twee regimes18.
-Het gemeen regime werd bepaald door de wet van 22 april 2003 betreffende de openbare
aanbiedingen van effecten. Deze wet was van toepassing op openbare biedingen, op al dan
niet verhandelbare beleggingsinstrumenten19 op Belgische vennootschappen,ongeacht waar
hun effecten effectief verhandeld werden. Deze wet bevatte een aantal algemene beginselen
en verplichtte het gebruik van een prospectus onder toezicht van de CBFA20.
-Het andere regime werd geregeld door het K.B. van 8 november 1989, de vrijwillige
openbare overnamebiedingen, waarvan de toepassing beperkt bleef tot het openbare bod op
stemrechtverlenende effecten en effecten die recht geven op inschrijving of verwerving van
dergelijke effecten21. In hoofdstuk II van dit K.B. werd de procedure voor de vrijwillige
biedingen geregeld. Evenwel was er in dit K.B. geen definitie van een openbaar overnamebod
17
H., BREACKMANS,” Het nieuwe recht van de N.V. en de BVBA, H., BRAECKMANS en E.,
WYMEERSCH (eds.), Het gewijzigde vennootschapsrecht 1991 , Maklu, Antwerpen, 1992 100-102.
18
K., GEENS, “Voorwoord”, in JAN RONSE INSTITUUT (ed), Openbaar bod en transparantie 2007,
Kalmthout, Biblo, 2008, 15.
19
Art. 2 wet van 22 april 2003 betreffende de openbare aanbiedingen van effecten, BS 27 mei 2003.
20
Art. 13-24 wet van 22 april 2003 betreffende de openbare aanbiedingen van effecten.
21
Art. 1 § 3 K.B. Van 8 november 1989 betreffende het regime va de vrijwillige openbare overnamebiedingen.
12
terug te vinden. Als men reclamemiddelen gebruikte, er één of meer bemiddelaars tussen
kwamen en het bod gericht werd tot meer dan 50 personen, werd het bod als openbaar
beschouwd22.
B. De (13e) Europese richtlijn betreffende het openbaar overnamebod.
1.Overzicht en voornaamste kenmerken
De dertiende Europese richtlijn betreffende het openbaar overnamebod maakt deel uit van een
reeks richtlijnen met als uitgangspunt de harmonisatie van het vennootschapsrecht van de
lidstaten van de Europese Unie.
Door de vrijheid van vestiging zoals bepaald onder artikel 43 EG hebben vennootschappen
het recht om in het even welke lidstaat op gelijke voet behandeld te worden als
vennootschappen opgericht in die lidstaat23. De verschillende nationale wetgevingen kunnen
de vrijheid van vestiging beperken en daarom is harmonisatie aangewezen en voorgeschreven
door artikel 44, lid 2, g EG.
Een noodzaak voor de uniformisering van de regels inzake openbare overnamebiedingen
komt voor uit het feit dat overnames al dan niet vrijwillig een veel voorkomend feit zijn in de
hedendaagse Europese Unie. Gelijke regels voor de bieder en de doelvennootschap uit eender
welke lidstaat zijn daarom wenselijk.
De richtlijn bestaat uit 23 artikelen die achtereenvolgend handelen over de algemene
beginselen die de lidstaten moeten invoeren, de informatie en andere vereisten waaraan het
bod moet voldoen en de mogelijke maatregelen die een doelvennootschap kan en moet
nemen.
Met uitzondering van een serie wijzigingsrichtlijnen is de dertiende EG-richtlijn de eerste
inhoudelijk vernieuwende richtlijn sinds de twaalfde Europese richtlijn van 198924.
22
K.B. 7 juli 1999 over het openbaar karakter van financiële verrichtingen; BS 17 augustus 1999.
23
Art. 48 EG. Alleen vennootschappen die zijn opgericht in overeenstemming met de wetgeving van een lidstaat
van de EU en die hun statutaire zetel, hoofdbestuur of hoofdvestiging binnen de Gemeenschap hebben kunnen
aanspraak maken op het vestigingsrecht.
24
Richtlijn 89/667/EEG van de Raad van 21 december 1989 inzake het vennootschapsrecht betreffende
eenpersoons-vennootschappen met beperkte aansprakelijkheid, Pb EG 1989 L 395/40.
13
1.1 Datum van de inwerkingtreding
De datum van inwerkingtreding werd door artikel 22 van de overnamerichtlijn vastgesteld op
20 mei 2004. De datum voor omzetting van de richtlijn werd vastgesteld op 20 mei 2006,
tegen die uiterste datum moest het nationaal recht van de lidstaten in overeenstemming zijn
met de overnamerichtlijn. Voor de inwerkingtreding van de richtlijn waren de lidstaten vrij
om hun overnamewetgeving zelf te bepalen. Hoewel de omzetting pas tegen 20 mei 2006
moest plaatsvinden, worden de lidstaten vanaf de inwerkingtreding van de richtlijn geacht de
gevolgen van hun wetgeving die niet in overeenstemming is met de richtlijn zoveel mogelijk
te beperken.
1.2 Doelstelling en kenmerken
De richtlijn handelt zowel over vennootschapsrecht als over effectenrecht en hoewel van
wijde omvang is het toepassingsgebied vrij beperkt daar het enkel van toepassing is op
beursvennootschappen. De overnamerichtlijn is een kaderrichtlijn geworden met een niet
exhaustieve lijst, van algemene beginselen en algemene voorschriften, waardoor de lidstaten
zelf een ruime appreciatie marge hebben om deze uit te voeren via nationale wetgeving.
De Lidstaten dienen er voor te zorgen dat er voldaan is aan de minimum vereisten gesteld in
artikel 3 van de Richtlijn , maar tezelfdertijd laat dat artikel wel de mogelijkheid voor de
lidstaten om in een strengere reglementering te voorzien. De Richtlijn heeft, dankzij de
facultatieve regeling opgenomen in artikel 12 en de mogelijk om rekening te houden met hun
specifieke nationale omstandigheden voorzien in artikel 4.5 wel voorzien in een opt-out en
een opt-in regeling voor de lidstaten. Lidstaten kunnen dus zelf beslissen of ze
vennootschappen die hun, zetel op hun grondgebied hebben, al dan niet onderwerpen aan
bepaalde regels.
De overnamerichtlijn heeft de volgende minimum vereisten gesteld25:
– houders van effecten van dezelfde soort worden gelijkwaardig behandeld; bovendien
worden de overige effectenhouders beschermd indien een persoon de controle over de
vennootschap verwerft;
25
M.P., WEME, Handboek openbaar bod, Amsterdam, Kluwer, 2008, 15.
14
– de personen tot wie het bod gericht is , voldoende informatie en tijd ter beschikking te
stellen om over het bod te beslissen;
– de leidinggevende organen van de vennootschap te doen handelen in het belang van de
vennootschap als geheel en mogen de effectenhouders niet de mogelijkheid ontzeggen
om over de merites van het bod te beslissen26;
– er ontstaan geen oneigenlijke markten in de betrokken effecten;
– Een bod wordt eerst aangekondigd indien verzekerd is dat de bieder de geboden
vergoeding kan voldoen;
– de doelvennootschap wordt door een bod niet langer dan redelijk is in haar
werkzaamheden gehinderd.
“Level playing field” voor het bekomen van harmonisatie tussen de lidstaten
De doelstelling van het level playing field zoals beoogd door de Richtlijn: zijnde te bekomen
dat elke aanval en verdediging bij een openbaar bod in gans de Europese Unie op gelijke
manier zou verlopen was één van de opdrachten die aan de Commissie Winter27 werd
opgelegd. De Commissie onder leiding van Jaap Winter richtte haar onderzoek op de
mogelijke mechanismen en structuren die in het vennootschapsrecht het de doelvennootschap
mogelijk maken om een bod te hinderen28.
Twee uitgangspunten zijn in acht genomen bij het opstellen van dit rapport29.
1. De aandeelhouders en niet het bestuur moeten bij een openbaar overnamebod de
uiteindelijke stem hebben. Het bestuur moet er zich tot beperken een standpunt over
het uitstaande bod in te nemen, en niet of het bod al dan niet moet aanvaard worden.
De Commissie was van mening dat de aandeelhouders beter zelf de macht hebben om
over hun belangen te oordelen en dat de andere partijen zoals werknemers beter
26
Voorstel van 2 Oktober 2002 voor een richtlijn va het Europees parlement en de Raad betreffende het openbaar
overnamebod, M.P., Weme, Handboek openbaar bod, Amsterdam, Kluwer, 2008,. 10-12.
27
Verslag
gepubliceerd
in
januari
2002
van
de
Commissie
Winter
is
terug
te
vinden
op
http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/modern/report/en.pdf
28
De Commissie Winter besprak in feite drie vraagstukken: (1) Hoe komt men tot de redelijke prijs die een bieder
bij een verplicht openbaar overnamebod moet betalen, (2) is er een noodzaak aan eer regeling voor recht en/of
plicht tot uitkoop voor meerderheids- en minderheidsaandeelhouders, (3) hoe tot een level playing field te komen
in Europa.
29
J-M, NELISSEN-GRADE, De dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod”, TVR, Kalmthout,
Biblo, 2008, 119-123.
15
wettelijk beschermd worden, omdat bestuurders zich meestal niet onbevooroordeeld
over het uitstaande bod kunnen houden.
2. Het aandeel in de zeggenschap van de vennootschap moet in verhouding staan tot het
aandeel dat de betrokken personen houden in het kapitaal van de vennootschap.
Het eerste uitgangspunt is in de algemene beginselen opgenomen, het tweede uitgangspunt is
niet letterlijk opgenomen maar vindt zijn uitwerking in de doorbraakregeling.
De Commissie maakte bij het opstellen het onderscheid tussen verdedigingsmiddelen die
voorafgaand aan het bod werden genomen en de verdedigingsmiddelen die naderhand werden
genomen. Verdedigingsmiddelen voorafgaand aan het bod kunne betrekking hebben op de
kapitaalstructuur van de vennootschap en de mogelijke vormen van zeggenschap.
Verdedigingsmiddelen na het bod genomen kunnen zowel een uitgifte van bijkomende
aandelen zijn of inkoop van eigen aandelen door de doelvennootschap.
Het level playing field werd beoogd met de invoering van: :
•
de neutraliteitsregel in artikel 9 overnamerichtlijn voor verdedigingsmiddelen na het
bekendmaken van het bod : die bepaalt dat na de kennisname van een openbaar bod
het bestuursorgaan zich moet beperken tot adviesverlening en slechts maatregelen mag
nemen om het bod te hinderen na machtiging door de algemene vergadering30.
•
de doorbraakregeling in artikel 11 overnamerichtlijn: Er zijn in de richtlijn ook
maatregelen genomen om de bieder die effecten verworven heeft, het volledig genot
hiervan te geven door het uitschakelen van permanente beschermingsconstructies . In
de doorbraakregeling wordt bepaald dat alle aandelen zullen behandeld worden
volgens het principe” 1 aandeel, 1 stem”, zodat de bieder kan doorbreken in de
betrokken vennootschap31. Het “one share one vote” principe is wel verbonden aan de
voorwaarde dat de bieder na afloop minstens 75% van het kapitaal van de
doelvennootschap waar stemrechten aan verbonden zijn, verworven heeft32.
De Richtlijn heeft voor de toepassing van artikel 9 en 11 voorzien in een opt-out en een opt-in
regeling voor de lidstaten. Lidstaten kunnen zelf beslissen of vennootschappen die hun zetel
30
J.-M., NELISSEN-GRADE, “Het vrijwillig openbaar overnamebod” in Jan Ronse Instituut (ed.), Openbaar
bod en transparantie 2007, Kalmthout, Biblo, 2008,53.
31
J.-M., NELISSEN-GRADE, “Het vrijwillig openbaar overnamebod” in Jan Ronse Instituut (ed.), Openbaar
bod en transparantie 2007, Kalmthout, Biblo, 2008,54.
32
Art. 11 lid 2 en 3 overnamerichtlijn.
16
op hun grondgebied hebben al dan niet te onderworpen zijn aan bepaalde regels. Als een
lidstaat echter beslist om via de opt-out regeling de artikelen 9 en 11 op haar grondgebied niet
van toepassing te verklaren, moet ze aan de ondernemingen op haar grondgebied de
mogelijkheid bieden deze artikelen toch van toepassing te verklaren.
Wederkerigheidsbeginsel
In deze context moet ook het wederkerigheidsbeginsel33 vermeld worden. Elke lidstaat heeft
de mogelijkheid te bepalen dat wanneer een opt-out bieder een bod uitbreng op een opt-in
vennootschap deze doelvennootschap vrijgesteld is van de toepassing van de neutraliteits
en/of de de doorbraakregeling. De doelvennootschap kan in dit geval dus toch nog
beschermingsconstructies opzetten om het welslagen van het bod te hinderen. Het toepassen
van de wederkerigheidsbeginsel is wel afhankelijk van het gebeuren dat de bieder andere
beschermingsmiddelen34 gebruikt dan de doelvennootschap. De bieder moet wel binnen het
toepassingsgebied van de overnamerichtlijn vallen, dus kan er geen toepassing van het
wederkerigheidsbeginsel zijn als het bod uitgaat van een niet-Europese vennootschap of van
een niet-beursgenoteerde vennootschap.
Dus door te voorzien dat zowel de regels van passiviteit voor de raad van bestuur voor de
doelvennootschap bij een bod, als de neutraliteitsverplichting bij beschermingsconstructies
optioneel zijn, schiet de richtlijn eigenlijk zijn doel voorbij.
2.Toepassingsgebied
De richtlijn bepaalt maatregelen voor alle openbare overnamebiedingen op effecten van onder
het recht van een Lidstaat vallende vennootschappen, wanneer alle of een deel van deze
effecten tot een gereglementeerde35 markt in één of meer lidstaten zijn toegelaten en dit bod
33
Art. 12, lid 3 overnamerichtlijn.
34
Art. 12 lid 3 hanteert “het toepassen van ander artikelen”.
35
Art. 1.1 richtlijn .93/22/EG, 10 mei 1993, Pb. EG 1993 L 141/27. Art. 4 wet 2 augustus 2002 betreffende het
toezicht op de financiële sector en de financiële diensten, BS 29 augustus 2002. Een markt voor financiële
instrumenten kan onder de Belgische wetgeving erkend worden als een gereglementeerd markt als de
marktonderneming die haar organiseert:
1.
een regelmatige werking van de markthandel waarborgt;
2. marktregels vaststelt overeenkomstig artikel 5, erop toeziet dat deze regels de leden van de markt
contractueel binden, toezicht houdt op de naleving van deze regels en optreedt tegen overtredingen
17
strekt tot de verwerving van alle of een deel van de effecten teneinde zeggenschap over de
doelvennootschap te bekomen.
De richtlijn moet dus ingevoerd worden in alle Europese lidstaten en op basis van het
Toetredingsverdrag worden ook geen uitzonderingen voorzien voor de nieuwe en toekomstig
toe te treden lidstaten. De verplichting tot invoering rust krachtens de Overeenkomst
betreffende de Europese Economische Ruimte ook op Noorwegen, IJsland en Liechtenstein.
3. Uitsluitingen van het toepassingsgebied
Belangrijke uitsluitingen die volgen uit het toepassingsgebied : aangezien de definitie van
artikel 2 lid 1letterlijk vermeldt, de verwerving van controle, is de persoon die de
doelvennootschap reeds controleert niet gehouden om een openbaar overnamebod uit te
brengen. Ook een bod uitgebracht door de doelvennootschap zelf valt niet onder de toepassing
van de richtlijn36.
Deze richtlijn is niet van toepassing op openbare overnamebiedingen op effecten die zij
uitgegeven door collectieve beleggingsinstellingen, namelijk vennootschappen die tot doel
hebben uit het publiek aangetrokken kapitaal collectief te beleggen volgens het beginsel van
de risicospreiding en waarvan deelnemingsrechten op verzoek van houders ten laste van de
activa van deze vennootschappen direct of indirect worden ingekocht of terugbetaald37. Ook is
ervan;
3. beschikt over adequate informaticasystemen teneinde de efficiënte werking van de markt te
verzekeren, de naleving van de transparantieverplichtingen bedoeld in artikel 9 mogelijk te maken
en het opsporen van marktmisbruiken te vergemakkelijken;
4. de transparantie verzekert van de transacties in financiële instrumenten die zijn toegelaten tot de
verhandeling op de markt, overeenkomstig artikel 9;
5. met het oog op de verrekening en vereffening van transacties in financiële instrumenten, gebruik
maakt van verrekenings- en vereffeningssystemen die voldoende waarborgen bieden voor de
bescherming van de belangen van de deelnemers en van de beleggers en voor de goede werking
van de markt;
6. in gepaste structurele maatregelen en urgentieplannen voorziet in geval van stoornissen in de
werking van de markt.
36
J.M; NELISSEN-GRADE, “ De dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod”, TRV,
Kalmthout,BIBLO, 2006, 107.
37
Art. 1 lid 2 overnamerichtlijn.
18
er geen openbare overnameplicht op effecten uitgegeven door de centrale banken van de
lidstaten..
Ook uitgesloten zijn dus zowel de Europese vennootschappen welke hun aandelen op een
niet- Europese beurs genoteerd staan, als de niet-Europese vennootschappen welke wel op een
Europese beurs genoteerd staan van de toepassing van de Richtlijn uitgesloten zijn.
4. Toepassingsgebied bij grensoverschrijdende biedingen
De richtlijn heeft ook voorzien in regels die van toepassing zijn op grensoverschrijdende
overnames. Deze overnames kunnen zich zowel voordoen wanneer de bieder en de
doelvennootschap een ander land van herkomst hebben, als wanneer bieder en
doelvennootschap hetzelfde land van herkomst hebben, maar de aandeelhouders verspreid zijn
over verschillende lidstaten.
Bij grensoverschrijdende overnamebiedingen bestaat de mogelijkheid dat verschillende
toezichthoudende autoriteiten van verschillende lidstaten zich bevoegd verklaren. De
noodzaak aan transparantie en rechtszekerheid bij deze overnames gaf aanleiding tot een
regeling op communautair niveau38. Daarom voorziet artikel 4 van de overnamerichtlijn in een
bevoegdheidsverdeling. De richtlijn wenst door minimumharmonisatie maatregelen het
volgende te bekomen “ tot coördinatie van voorschriften betreffende openbare
overnamebiedingen op effecten van onder het recht van een lidstaat vallende
vennootschappen, wanneer alle of een deel van deze effecten in één of meer lidstaten zijn
toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt”.
Deze
minimumharmonisatie
wordt
onder
meer
bekomen
door
middel
van
het
“paspoortsysteem” 39voor biedingsberichten. Waaronder verstaan wordt dat als een persoon
een bod wil uitbrengen is deze bieder verplicht dit tijdig kenbaar te maken aan de
toezichthoudende autoriteit40 door middel van een biedingsbericht en dit openbaar te maken41.
38
Overweging nr. 25 overnamerichtlijn.
39
E.; WYMEERSCH, “ The Takeover Bid Directive, light and darkness” , in Working papers series, 2008,5.
http://ssrn.com/abstract=1086987
40
Art. 6 overnamerichtlijn.
41
In België is de openbaarmaking uitsluitend voorbehouden aan de CBFA in tegenstelling tot de meeste Europese
landen waar de bieder dit ook zelf kan doen.
19
De bedoeling van het “paspoortsysteem” is dat de bieder zijn bericht opstelt overeenkomstig
zijn nationale wetgeving en de minimumharmonisatie regels en zo kan volstaan worden met
één biedingsbericht voor alle lidstaten. Hoewel het verkrijgen van uitdrukkelijke goedkeuring
voor het openbaar overnamebod op nationaal niveau geen vereiste is, is dit wel een vereiste
om het biedingsbericht te kunnen gebruiken in andere lidstaten42.
Elke lidstaat moet een autoriteit aanwijzen die belast is met het toezicht op een bod dat onder
de overnamerichtlijn valt en daarvan melding doen aan de Europese Commissie. De
toezichthoudende autoriteit is normaal, de autoriteit van de lidstaat waar de doelvennootschap
haar statutaire zetel heeft, indien de effecten tot een gereglementeerde markt in die lidstaat
zijn toegelaten43.
Er stellen zich vier onderscheiden situaties bij grensoverschrijdende biedingen :
1.
De effecten van de doelvennootschap zijn niet toegelaten tot een gereglementeerde
markt in de lidstaat waar ze haar statutaire zetel heeft, dan is de toezichthoudende
autoriteit deze van de lidstaat waar haar effecten wel tot een gereglementeerde markt
zijn toegelaten.
2.
Zijn er meerdere lidstaten waar de effecten tot een gereglementeerde markt zijn
toegelaten, dan is de bevoegde toezichthoudende autoriteit deze van de lidstaat waar
de effecten voor het eerst tot de handel op een gereglementeerde markt werden
toegelaten.
3.
Zijn de effecten van de doelvennootschap in meerdere lidstaten tegelijk voor de eerste
maal tot de handel toegelaten, dan moet de doelvennootschap haar beslissing welke
toezichthoudende autoriteit bevoegd is bekend maken op de eerste handelsdag.
4.
Indien echter de doelvennootschap reeds genoteerd was op meerder markten op het
moment van de inwerkingtreding van deze richtlijn en die notatie gelijktijdig was
gebeurd, beslissen de toezichthoudende autoriteiten binnen vier weken welke bevoegd
is. Bij gebreke van deze beslissing wijst de doelvennootschap zelf de
toezichthoudende autoriteit aan.44
42
De toezichthoudende autoriteiten kunnen eisen dat het bericht vertaald wordt en er bijkomende informatie
verstrekt wordt specifiek voor hun lidstaat en dan enkel omtrent de formaliteiten inzake aanvaarding,
tegenprestatie en belastingregeling.
43
Art. 4, lid 2 a) overnamerichtlijn.
44
Art. 4 overnamerichtlijn.
20
In de situaties bepaald onder 2 en 3 zijn er verschillende wetgevingen van toepassing op
verschillende onderdelen:
1. Vennootschapsrechtelijke bepalingen zoals: het bepalen van de bieddrempel, de
eventuele afwijkingen op de biedplicht, de mogelijke beschermingsconstructies alsook
de informatieverstrekking aan het personeel, zijn onderworpen aan de regelgeving van
de lidstaat waar de doelvennootschap haar statutaire zetel heeft en is de
toezichthoudende autoriteit van die lidstaat bevoegd.
2. Financiële bepalingen zoals: de geboden vergoeding, bepalingen omtrent het
uitbrengen van een bod, alsmede het procedure verloop worden geregeld door de
wetgeving van de gereglementeerde markt.
C. De nieuwe Belgische overnamewetgeving
1. Implementatie van de overnamerichtlijn in het Belgische recht
De Overnamerichtlijn werd in de Belgische wetgeving ingevoerd door de wet van 1 april
200745 en de bijhorende Koninklijke Besluiten
4647
. Door deze nieuwe regelgeving wordt het
Uitvoeringsbesluit en de wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in op de
beurs genoteerde vennootschappen buiten werking gezet48.
1.1 Toepassingsgebied:
Een openbaar overnamebod wordt naar Belgisch recht gedefinieerd als ” een aanbod dat
gericht is tot de houders van effecten van de doelvennootschap om al of een deel van hun
effecten te verwerven, ongeacht of het bod vrijwillig of verplicht is, voor zover het strekt tot
verkrijgen van zeggenschap in de doelvennootschap volgens Belgisch recht”49.
45
België had de richtlijn moeten implementeren om zodoende uiterlijk op 20 mei 2006 te voldoen aan de
richtlijn en was dus laattijdig. Particulieren konden hiervoor de Belgische staat aansprakelijk stellen.
46
KB 27 april 2007 op de openbare overnamebiedingen, BS 23 mei 2007 (hierna: overnamebesluit).
47
KB 27 april 2007 op de openbare uitkoopbiedingen, BS 23 mei 2007.
48
KB 20 mei 1989 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in ter beurze genoteerde
vennootschappen, BS 24 mei 1989.
49
Art. 3 § 1 Wet van 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen.
21
1.2 Algemeen
Onder de nieuwe regelgeving is noch de nationaliteit noch de rechtsvorm van de
doelvennootschap van belang om uit te maken of er een biedplicht geldt. In de overnamewet
zijn er twee essentiële punten om uit te maken of er toepassing moet zijn van de Belgische
regels inzake openbare overnamebiedingen.
Allereerst bepaalt de ligging van de statutaire zetel van de doelvennootschap de toepasselijke
regelgeving , ongeacht of dit ook de plaats is waar ook de werkelijke zetel ligt van de
doelvennootschap.
Ten tweede grijpt men ook terug naar het begrip hoofdmarkt.
Hoofdmarkt wordt door artikel 3 § 1, 14° van de overnamewet gedefinieerd als:
a)
De lidstaat waar de effecten met stemrecht van de doelvennootschap zijn toegelaten
tot de handel op een gereglementeerde markt; dan wel
b) indien de effecten met stemrecht van de doelvennootschap in meer dan één lidstaat tot
de handel op een gereglementeerde markt zijn toegelaten, de lidstaat waar de effecten
voor de eerste maal tot de handel op een gereglementeerde markt werden toegelaten;
dan wel
c) indien de effecten met stemrecht aan de doelvennootschap in meer dan één lidstaat
tegelijk voor de eerste maal tot de handel op een gereglementeerde markt werden of
zijn toegelaten, kan één van de betrokken lidstaten worden aangewezen door de
doelvennootschap.
Deel II Het regime van het verplicht openbaar bod in België
Uit de voorbereidende werken zowel als uit de overnamewet komt tot uiting dat de regeling
van
het
verplicht
bod
erop
gericht
is
een
bescherming
te
bieden
aan
de
minderheidsaandeelhouders van een doelvennootschap, indien de controle over die
vennootschap wijzigt. Dergelijke houders van effecten moeten ook de mogelijkheid hebben
om hun effecten over te dragen aan de billijke prijs die tot stand gekomen is in het kader van
het verplicht openbaar bod50. Noch de statuten van de doelvennootschap, noch enkele
aandeelhouders kunnen gezien het openbare orde karakter van de regelgeving, de andere
50
Parl. St. Kamer 2006-2007, nr. 2834/001, 5. ?
22
aandeelhouders beletten om hun impliciet recht om hun aandelen over te dragen als de
voorwaarden gesteld in de overnamewet, uit te oefenen51.
1. Algemeen
In tegenstelling tot de vroegere regeling geldt de biedplicht niet meer ten opzichte van
doelvennootschappen die meer dan vijftig aandeelhouders hebben52. De vennootschappen
waarop de nieuwe regels dus worden toegepast zijn dus, de vennootschappen zoals geviseerd
door art. 49 van het overnamebesluit53 en de vennootschappen die onder het
toepassingsgebied vallen zoals uitgebreid door de Koning.
De overname wet komt aldus tot vier situaties waarbij de regels inzake biedplicht geheel of
gedeeltelijk van toepassing zijn:
a)
Indien de statutaire zetel van de doelvennootschap in België is gevestigd en minstens
een gedeelte van haar effecten met stemrecht is toegelaten tot de handel op een
gereglementeerde markt of een door de Koning aangeduide multilaterale
handelsfaciliteit54; of
b) indien de statutaire zetel van de doelvennootschap in een andere lidstaat is gevestigd
doch haar effecten er niet zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt,
maar haar hoofdmarkt in België heeft; of
c) indien de statutaire zetel van de doelvennootschap in België gevestigd is zonder dat
haar effecten er zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt, terwijl
haar hoofdmarkt in een andere lidstaat is gevestigd; of
d) bij enig andere verrichting die niet valt onder bovengenoemde gevallen doch waarbij
het bod ook wordt opengesteld in België5556.
51
J.M., NELISSEN GRADE, “ De Dertiende Richtlijn betreffende het openbaar overnamebod”, TRV, 2006, 108.
52
Art. 1, § 1 tweede lid KB 8 november 1989. Onder deze wetgeving gold de biedplicht voor alle Belgische
vennootschappen die een openbaar beroep doen of hebben gedaan op het spaarwezen.
53
Art. 5 overnamebesluit verleende de Koning de macht om het toepassingsgebied uit te breiden.
54
Een “multilaterale handelsfaciliteit” of“MTF” wordt door artikel 2 § 1, 7° van het KB van 14 november 2007
gedefinieerd als : een door een beleggingsonderneming of een marktexploitant geëxploiteerd multilateraal
systeem naar Belgisch recht dat meerdere koop- en verkoopintenties van derden met betrekking tot financiële
instrumenten – binnen dit systeem en volgens niet discretionaire regels - samenbrengt op zodanige wijze dat er
een overeenkomst uit voortvloeit; BS 3 december 2007.
55
Art. 4, § 1, 2°, 3° en 4° overnamewet.
23
1.1 Volledige toepassing van de Belgische regels
De overname wet en haar uitvoeringsbesluiten zijn volledig van toepassing op
vennootschappen met statutaire zetel in België , waarvan minstens een deel van haar effecten
met stemrecht is toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt of een door de
Koning aangeduide multilaterale handelsfaciliteit57. De Koning heeft in zijn uitvoeringsbesluit
immers bepaald dat de regels inzake biedplicht ook gelden als de effecten zijn toegelaten tot
de handel op de georganiseerde maar niet-gereglementeerde markten zoals Alternext of Vrije
markt georganiseerd door Euronext Brussel58. Deze mogelijkheid werd aan de lidstaten
gelaten aangezien de overnamerichtlijn enkel minimumvereisten stelt.
1.2 Gedeeltelijke toepassing van de Belgische regels
Artikel 4, § 3 verklaart de Belgische regeling gedeeltelijk van toepassing als de
doelvennootschap haar statutaire zetel heeft in België zonder dat haar effecten er zijn
toegelaten tot de verhandeling op een gereglementeerde markt, terwijl haar hoofdmarkt in een
andere lidstaat gevestigd is, met name op:
1.
de regels in verband met de berekening en de vaststelling van de bieddrempel;
2.
de regels van het vennootschapsrecht;
3.
de erkenning in België van een in een andere lidstaat goedgekeurde prospectus59;
4.
de reclamemiddelen die in België gebruikt mogen worden60;
5.
de informatieverstrekking aan het personeel van de doelvennootschap.
Hiermee viseert men de Belgische vennootschappen met een hoofdmarkt in een andere
lidstaat, maar die toch toegelaten zijn tot de handel op Belgische niet-gereglementeerde
markten.
56
P., VANDEN BORRE “Het nieuw regime van het verplicht openbaar bod” in H., DE WULF, en C., VAN DER
ELST,(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia, 2008, 144.
57
Art. 4, § 1, 2° overnamewet.
58
Art. 49 overnamebesluit.
59
Art. 20 overnamewet
60
Hoofdstuk III van de overnamewet.
24
1.3 Toepassing van de Belgische regels bij grensoverschrijdende biedingen61
Principieel maakt het voor de toepassing van de Belgische regels niet uit of de effecten van de
doelvennootschap toegelaten zijn tot de handel op een buitenlandse gereglementeerde of nietgereglementeerde markt, zolang de statutaire zetel van die vennootschap zich in België
bevindt.
De overnamewet voorziet hierop echter één uitzondering: indien er effecten worden
verhandeld van een doelvennootschap met statutaire zetel in een andere lidstaat, waar de
effecten van de doelvennootschap niet zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde
markt, en haar hoofdmarkt in België is gelegen dan zijn de Belgische regels van toepassing
inzake:
1. aangelegenheden in verband met de geboden vergoeding; en
2. aangelegenheden in verband met de biedingsprocedure62.
Indien daarentegen de doelvennootschap haar statutaire zetel in België heeft en haar effecten
enkel verhandeld kunnen worden op een niet-gereglementeerde markt in België en haar
effecten ook zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt in een andere
lidstaat is overeenkomstig artikel 4.2 van de overnamerichtlijn, de regelgeving van de lidstaat
waar de effecten tot de gereglementeerde markt zijn toegelaten van toepassing alsook het
toezichtsorgaan van die lidstaat.
1.4 De open norm vervat in de Belgische regeling
Elk openbaar overnamebod dat valt onder de toepassing van de overnamerichtlijn en dat
wordt opengesteld in België moet voldoen aan de Belgische vereisten inzake
“informatieverstrekking”63 zijnde: de aankondiging van het bod en de informatie-en reclame
verplichtingen.
De overnamewet verplicht personen die een openbaar bod uitbrengen dit ook in België open
te stellen indien64:
61
Het toezicht op de grensoverschrijdende overnames wordt besproken onder de titel: toezichthoudende overheid.
62
Art. 4, § 1, 3° overnamewet.
63
Art. 4, §1, 4° overnamewet.
64
Elke lidstaat mag maatregelen nemen om de bescherming van aandeelhouders te garanderen, zonder dat deze
het normale verloop van de overname procedure mogen hinderen.
25
1.
het bod onder het toepassingsgebied van de overnamerichtlijn valt en het betrekking
heeft op een doelvennootschap waarvan de effecten met stemrecht zijn toegelaten tot
de handel op een Belgische gereglementeerde markt; alsook
2. het verplicht bod een openbaar karakter heeft in België overeenkomstig artikel 6 van
de overnamewet65.
Het openbaar karakter van een overnamebod staat vast van zodra:
a) er op het Belgische grondgebied een verspreiding is van een in om het even welke
vorm en met om het even welk middel tot personen gerichte mededeling, waarin
voldoende informatie over de voorwaarden van het bod wordt verstrekt om een
effectenhouder in staat te stellen tot overdracht van zijn effecten te besluiten, en die
wordt verricht door de bieder of een persoon die met de bieder in onderling overleg
handelt, dan wel door een persoon die handelt voor rekening van deze persoon; dan
wel
b) er reclamemiddelen, van welke aard ook, door de bieder of een persoon die met de
bieder in onderling overleg handelt, dan wel door een persoon die handelt voor
rekening van deze personen, op het Belgisch grondgebied zijn aangewend die het
overname bod beogen aan te kondigen of aan te bevelen66.
Hoewel artikel 6 § 3van de overnamewet uitdrukkelijk bepaalt dat enkele situaties
gekwalificeerd zullen worden als biedingen die geen openbaar karakter hebben, sluit men
deze mogelijkheden voor verplichte openbare biedingen zoals bedoeld in artikel 4, §1, 2° van
de overnamewet uit.
1.5 Geen toepassing van de Belgische regelgeving
Er is geen toepassing van de Belgische regelgeving indien:
1. de statutaire zetel van de doelvennootschap ligt in België maar haar effecten zijn enkel
toegelaten tot de handel op niet-gereglementeerde markt in een ander lidstaat;
2. de statutaire zetel van de doelvennootschap ligt in België maar haar effecten zijn enkel
toegelaten tot de handel buiten de Europese Economische ruimte;
65
Art. 4, § 4 overnamewet.
66
Art. 6, § 1, &° en 2° overnamewet; Art. 11 wet van 16 juni 2006 op de openbare aanbieding van
beleggingsinstrumenten en de toelating van beleggingsinstrumenten
tot de verhandeling op een
gereglementeerde markt, BS 21 juni 2006.
26
3. de statutaire zetel van de doelvennootschap ligt buiten de Europese Economische
Ruimte maar zijn toegelaten tot de Belgische markt.
2. De plicht tot het uitbrengen van een openbaar overnamebod komt tot
stand door het samenvallen van twee cumulatieve voorwaarden.
Er ontstaat dus een biedplicht op de aandelen van een beursgenoteerde vennootschap als
– een persoon alleen of in “onderling overleg”67 meer dan 30% van de effecten met
stemrecht aanhoudt; en als
–
deze overschrijding het gevolg is van een verwerving.
2.1 Bereiken van de forfaitair bepaalde drempel
De overnamerichtlijn heeft de lidstaten vrijgelaten de hoogte van de drempel alsook de
berekeningswijze zelf te bepalen68. België heeft zich laten inspireren door de Britse wetgeving
alsook zich proberen te spiegelen aan de buurlanden en kwam zodoende uit op een percentage
van 30% bij rechtstreekse verwerving van effecten met stemrecht van de doelvennootschap69.
Alsook is er een drempel van 50% bij onrechtstreekse verwerving van effecten met stemrecht
van een doelvennootschap70. Deze percentages komen ook overeen met de percentages die
bepaald zijn in de wet van 2 mei 2007 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen 71
in emittenten, namelijk grenzen van 5% of een veelvoud daarvan die de aandeelhouder moet
aanmelden72.
67
Voor onderling overleg: Zie uitgewerkte begrippen.
68
Art. 5, lid 3 overnamerichtlijn.
69
De mogelijkheid is voorzien dat de Koning bij KB een ander percentage kan vaststellen na overleg in de
ministerraad en advies van de CBFA.
70
Zoals de verwerving van effecten van een houdstervennootschap. Zie 2.2 Het verwerven van effecten.
71
Art. 6 van de wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in emittenten hanteert voor de
aanmeldingsdrempel, het aantal “stemrechten” die een persoon bezit ongeacht het aantal stemrechtverlenende
effecten en niet louter op basis van het aantal “effecten met stemrecht” zoals in de overnamewet.
72
Wet van 2 mei 2007 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in emittenten waarvan de aandelen
zijn toegelaten tot de verhandeling op een gereglementeerde markt en houdende diverse bepalingen, BS 12 juni
2007.
27
2.1.1 Berekenen van de drempel
Enkel de effecten die effectief stemrecht verlenen op de algemene vergadering 73 moeten
worden opgenomen. Dus aandelen zonder stemrecht of aandelen die enige economische
handeling vereisen om stemrecht te bekomen worden niet meegerekend.
Om te bepalen hoeveel effecten met stemrecht74 een bepaalde persoon aanhoudt moet men
alle aandelen opnemen:
1. die de persoon zelf aanhoudt of met hem verbonden personen75;
2. die iemand, die met de persoon in onderling overleg handelt, aanhoudt;
3. die een tussenpersoon aanhoudt of die iemand, al dan niet in eigen naam, aanhoudt
voor rekening van de persoon.
2.2 Het verwerven van effecten
Enkel de verwerving van effecten met stemrecht leidt tot de biedplicht. Dus het houden van
converteerbare obligaties, winstbewijzen zonder stemrecht e.a. kan hier niet tot leiden.
2.2.1 De effectieve verwerving
Wat de Belgische wetgever precies bedoelt met verwerving wordt niet gedefinieerd76 in de
overnamewet, noch in zijn uitvoeringsbesluiten77.
Maar aangezien de wetgever specifiek het begrip “verwerven van effecten met stemrecht”
hanteert, kan hier wel uit worden opgemaakt dat het louter overdragen van de stemrechten
zonder dat er effecten worden overgedragen niet volstaat om als verwerving gekwalificeerd te
worden. Men kan hier onder verstaan: het geven van een volmacht om te stemmen of het
sluiten van een aandeelhoudersovereenkomst78. De mogelijkheid bestaat ook dat men de
drempel overschrijdt zonder dat er een verwerving gebeurt: zoals bij de vernietiging van
73
Overweging nr. 10 van de overnamerichtlijn.
74
De overnamerichtlijn spreekt over stemrechten, maar aangezien effecten met meervoudig stemrecht in België
nog altijd niet toegelaten zijn, behoudens uitzonderingen, komt dit op hetzelfde neer.
75
In de zin van art. 7 W. Venn.
76
Dit in tegenstelling tot bv.: de “ Take over Code” in het het Verenigd Koninkrijk waar men niet alleen effecten
moet verwerven , doch ook enig stemrecht moet verkrijgen.
77
In art. 7 van de wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in emittenten heeft de Belgische
wetgever daarentegen wel een definitie geformuleerd van “verwerving” van effecten.
78
Zie hiervoor: Titel 4.alternatieve vormen van controleverwerving.
28
aandelen79 waardoor het aantal effecten vermindert, of twee personen die overeenkomen in
onderling overleg te gaan handelen, in deze gevallen is er dus ook geen biedplicht80.
De verwerving kan zowel ontstaan door een handeling ten bezwarende titel zowel als door
een handeling om niet en kan zowel het gevolg zijn van een verkoop, ruil, inbreng of een
fusie.
Hoewel er geen verplicht bod ontstaat door het houden van effecten die enkel door omzetting
recht geven op stemrecht, is de handeling waarmee die effecten worden omgezet wel gelijk te
stellen met een verwerving.
2.2.2 Effecten met stemrecht
Hoewel ze voor het bepalen van de drempel niet in overweging genomen moeten worden,
moeten niet alleen alle effecten met stemrecht, maar ook alle effecten die potentieel toegang
kunnen geven tot effecten met stemrecht voorwerp uitmaken van het verplicht bod.
De enige voorwaarde voor alle effecten waarop het verplicht bod moet slaan is dat ze
uitgegeven zijn door de doelvennootschap en dat ze zelf of door middel van conversie recht
geven op effecten met stemrecht81.
Dus overeenkomstig de overnamewet is er geen verplichting om een openbaar overnamebod
te richten aan de houders van effecten zonder stemrecht, winstbewijzen zonder stemrecht, en
andere effecten die geen recht geven op stemrecht op de algemene vergadering van de
aandeelhouders.
2.2.3 Uitgewerkte begrippen: opties, verwervingen in een houdsteronderneming en
onderling overleg
•
Opties: Het toepassingsgebied zoals omschreven in de wet, laat opties buiten
beschouwing. Hoewel ze kunnen uitgegeven zijn door de doelvennootschap, zijn
opties bestaande effecten, en daardoor uitgesloten. Evenwel mag het verplicht bod op
deze opties slaan, maar strikt wettelijk hoeft het niet.
•
Verwervingen in een houdsteronderneming:
79
Een vernietiging kan het gevolg zijn van een inkoop van eigen aandelen of een kapitaalvermindering. Er
ontstaat in dit geval alleen een biedplicht bij een bijkomende verwerving binnen de drie jaar na de
drempeloverschrijding.
80
Art. 50 § 7 en 8 overnamebesluit.
81
Art. 3 § 1, 9° wet van 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen.
29
De overnamewet voert een nieuw begrip in “de houdsteronderneming82”. Dit is een
onderneming, waarvan de helft van het netto-actief ofwel waarvan de laatste drie jaar
meer dan de helft van de netto-winst, gerealiseerd werd door de deelneming in een
Belgisch genoteerd bedrijf. In de vroeger overnameregeling was enkel een biedplicht
voorzien bij rechtstreekse verwerving van effecten van de doelvennootschap, maar de
ervaring leerde door enkele spraakmakende gevallen dat dit niet sluitend was. Er was
dus
ook
een
noodzaak
voor
reglementering
inzake
onrechtstreekse
controleverwerving83.
De CBFA besloot dat ook wanneer men de controle verwerft over een
houdsteronderneming, dit tot een situatie van een verplicht bod kan leiden.
In het geval een persoon, alleen respectievelijk de rechtstreekse of onrechtstreekse
controle over,dan wel meer dan 30 % van de effecten van een houdsteronderneming
verwerft, vereist de CBFA dat er een verplicht openbaar bod op de effecten met
stemrecht van de vennootschap wordt uitgebracht84. Als de persoon in onderling
overleg aandelen verwerven in een houdstervennootschap geldt er een grens van 50 %.
De drempel die bepaalt wordt voor de houdsteronderneming geldt enkel voor de
participatie die zij zelf aanhoudt, de deelnemingen die zij onrechtstreeks dan wel door
diverse sub-holdings aanhoudt wordt hier niet bij gerekend.
Als de houdsteronderneming zelf niet voldoet aan de voorwaarden om als “emittent 85”
in aanmerking te komen zijn de aandeelhouders niet gehouden om melding te doen
van hun participatie.
•
Onderling overleg:
De Belgische wetgever heeft de definitie van artikel 2. 1 d) van de richtlijn
overgenomen. Tijdens de parlementaire bespreking kwam naar voor dat de wetgever
voor dit begrip een ruimer toepassingsgebied prefereerde.
82
Art. 1 §2, 6° overnamebesluit. De vennootschap, de andere rechtspersoon dan een vennootschap of een
gelijkaardige constructie die meer dan 30 % van de effecten met stemrecht van een doelvennootschap houdt,
voor zover zijn deelneming in de doelvennootschap in zijn laatst neergelegde statutaire jaarrekening meer
vertegenwoordigt dan hetzij de helft van zijn netto-actiefwaarde, hetzij de helft van zijn gemiddelde
nettoresultaten over de laatste drie boekjaren.
83
Art. 5 van de overnamewet bepaalt de regels bij de directe verwerving van effecten van de doelvennootschap.
Op basis van art. 8, lid 2, 4° werd de gemachtigd om regels te bepalen inzake de indirecte verwerving van
effecten van de doelvennootschap.
84
Art. 51 § 1 overnamebesluit.
85
Zoals bepaald in art. 3 van de wet op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen.
30
De huidige definitie: (a) “natuurlijke of rechtspersonen die met de bieder of met de
doelvennootschap samenwerken op grond van een uitdrukkelijke of stilzwijgende,
mondelinge of schriftelijke overeenkomst die ertoe strekt de zeggenschap over de
doelvennootschap te verkrijgen of het welslagen van het bod te dwarsbomen;
(b)samenwerking tussen personen, zonder dat een bieder of doelvennootschap partij
zijn bij het het akkoord met onderling overleg86 om zo ook rekening te kunnen houden
met personen handelend in onderling overleg “zonder dat zij op het ogenblik van een
effectenverwerving als bieders kunnen worden aanzien; (3) samenwerking tussen
personen met het oog op de instandhouding van de van de zeggenschap87, “teneinde
handhaving van de controle over de doelvennootschap steeds samenvalt met de
doelstelling om een bod te dwarsbomen.
De regeling opgenomen in de overnamewet artikel 3 § 1, 5° luidt uiteindelijk als volgt:
kunnen een onderling overleg vormen,
-natuurlijke of rechtspersonen die samenwerken met de bieder;
-of natuurlijke of rechtspersonen die samenwerken met de doelvennootschap;
-of natuurlijke of rechtspersonen die samenwerken met derden
en dit via een uitdrukkelijk,stilzwijgend, mondeling of schriftelijk akkoord.
Elk van deze levert een onderling overleg op, er is geen cumulatie vereist. De eerste
situatie kan leiden tot een verwerving van controle over de vennootschap samen met
de bieder. De tweede situatie kan er net op gericht zijn om het van een bieder af te
weren in samenwerking met de doelvennootschap. De derde situatie kan ertoe
strekken de controle over de vennootschap te handhaven88. De vierde situatie kan zijn
elk akkoord tussen natuurlijke of rechtspersonen betreffende de onderling afgestemde
uitoefening van hun stemmen, om een duurzaam beleid inzake de doelvennootschap te
voeren.
86
Memorie van Toelichting, Gedr. St.Kamer 2006-2007, 2834/001, 13-14.
87
Zoals onder meer in de Britse City Code.
88
M., WYCKAERT, “ Zeggenschap, (gezamenlijke controle en onderling overleg: een verhaal van schakeringen
en nuances” in JAN RONSE INSTITUUT(ed.) Openbaar bod en transparantie 2007, Kalmthout, Biblo, 2008,
84-85.
31
3. De biedplicht
3.1 Het ontstaan van de biedplicht
Het overnamebesluit omschrijft in afdeling II de mogelijke situaties waaronder personen
gehouden zijn tot het uitbrengen van een verplicht bod.
3.1.1 Overschrijding van de de 30 % drempel van de effecten met stemrecht van de
doelvennootschap door een verwerving
Als een persoon, ten gevolge van een verwerving van effecten met stemrecht van de
doelvennootschap, de drempel van 30 % van de effecten met stemrecht van die
doelvennootschap overschrijdt, dient deze persoon een verplicht overnamebod uit te brengen
op alle effecten met stemrecht of die toegang geven tot stemrecht en zijn uitgegeven door de
doelvennootschap89.
Zoals bepaald onder artikel 50 § 2 overnamewet, wordt voor de berekening van de drempel
ook rekening gehouden met de effecten die worden aangehouden door de met die persoon
verbonden personen en de effecten aangehouden door zijn of hun tussenpersoon.
3.1.2 Overschrijding van de de 30 % drempel van de effecten met stemrecht van de
doelvennootschap door één van de personen die in onderling overleg handelt
Als personen die in onderling overleg handelen, door de verwerving van één van die personen
de 30 % drempel overschrijden, zijn alle personen hoofdelijk gehouden tot het uitbrengen van
een verplicht overnamebod op alle effecten met stemrecht of die toegang geven tot stemrecht
en zijn uitgegeven door de doelvennootschap90.
Net zoals hoger vermeldt91 wordt voor de berekening ook rekening gehouden met de effecten
die worden aangehouden door de met die persoon verbonden personen en de effecten
aangehouden door zijn of hun tussenpersoon.
89
Art. 50, § 1 overnamebesluit.
90
Art. 50, § 4 overnamebesluit.
91
Zie titel 2.1.1 Berekenen van de drempel.
32
De wetgever legt hier een bijzondere plicht op aan de personen die in onderling overleg
handelen, door niet enkel de persoon die de verwerving doet waardoor de partijen92 samen
meer dan 30 % aanhouden een verplicht overnamebod te laten uitbrengen, maar ook alle
personen die met hem in onderling in overleg handelen hoofdelijk te houden tot het
uitbrengen van een verplicht bod
Er zijn twee uitzonderingen op deze regel:
1. als deze verwerving bij de persoon gepaard gaat met het persoonlijk overschrijden van
de 30 % drempel, dan heeft de persoonlijke biedplicht uitwerking boven de
hoofdelijke biedplicht93.
2. Als de doelvennootschap partij is bij het onderling overleg, kan deze plicht nooit op de
vennootschap rusten, maar enkel op de met haar in overleg handelende partijen94.
3.1.3 Partijen die besluiten in onderling overleg te handelen en samen reeds meer dan 30
% van de effecten met stemrecht aanhouden
3.1.3.1 Partijen die tot een nieuw onderling overleg besluiten
Het loutere sluiten van een onderling overleg leidt niet tot een verplicht overnamebod, gezien
dit niet leidt tot een verwerving van effecten. Als geen van de partijen bij het sluiten van het
onderling overleg persoonlijk de drempel van 30 % overschreed, maar het onderling overleg
samen meer dan 30 % van de effecten met stemrecht van de doelvennootschap aanhoudt, zijn
zij allen hoofdelijk gehouden een verplicht overnamebod uit te brengen op het ogenblik dat
één van de partijen betrokken bij het onderling overleg een bijkomende verwerving verricht
binnen de drie jaar na het sluiten van het akkoord95. Deze verwerving moet wel gebeuren via
een persoon die geen partij is bij het onderling overleg, aangezien effecten tussen de partijen
van het onderling overleg mogen overgedragen worden. Ook in dit geval primeert de
persoonlijk biedplicht bij overschrijding van de 30 % op de hoofdelijke biedplicht.
92
Art. 2, 1 f overnamerichtlijn. Partijen worden gedefinieerd als : de bieder, de leden van het leidinggevend of het
bestuursorgaan van de bieder indien de bieder een vennootschap is, de doelvennootschap, de houders van
effecten van de doelvennootschap, de leden van het leidinggevend of het bestuursorgaan van de
doelvennootschap, en de personen die in onderling overleg met voornoemde partijen handelen.
93
Art. 50, § 4 tweed lid overnamebesluit.
94
Art. 52, §5 overnamebesluit.
95
Art. 50, § 7 , 1° overnamebesluit.
33
3.1.3.2 Een derde treedt toe tot een bestaand overleg
Wanneer verschillende personen die in onderling overleg handelen meer dan 30 % van de
effecten met stemrecht van de doelvennootschap aanhouden en één van hen zijn effecten
rechtstreeks of via de markt overdraagt aan een derde die toetreedt tot het onderling overleg,
zijn de partijen van het nieuw onderling overleg hoofdelijk gehouden om een verplicht bod uit
te brengen96.
Deze regel vindt toepassing als door de overdracht het aantal effecten met stemrecht in het
oorspronkelijk onderling overleg97 onder de 30 % komt en het onderling overleg nadien de
drempel terug overschrijdt. Als het onderling overleg nooit onder de 3O % drempel komt is er
geen sprake van een biedplicht.
3.2 Uitzonderingen op de biedplicht
Zoals voorzien in de overnamewet98 zijn er een aantal uitzonderingen op de biedplicht
opgenomen in artikel 52 §1 van het overnamebesluit99. De persoon die wenst te genieten van
een van de uitzonderingen, zal aan de CBFA moeten uitleggen waarom hij geen bod moet
uitbrengen.
De meeste uitzonderingen zijn gesteund op artikel 4 van de overnamerichtlijn100, die aan elke
lidstaat de mogelijkheid laat om rekening te houden met hun specifieke nationale situatie,
andere zijn gewoon van praktische aard, namelijk omdat er geen controlewijziging of deze
slechts tijdelijk is. Grosso modo zijn er twee soorten. De eerste soort betreft uitzonderingen
die definitief zijn en dus niet afhankelijk aan het vervullen van verdere voorwaarden. De
tweede soort vereist wel de vervulling van verdere voorwaarden tijdens een bepaalde periode,
de tijdelijke afwijkingen.
96
Art. 50, § 7, 2° overnamebesluit.
97
Oorspronkelijk onderling overleg wordt gezien als het onderling overleg:
– dat reeds tot een biedplicht geleid heeft; of
– dat overeenkomstig de overgangsregel van artikel 74 overnamewet werd aangemeld
98
Art. 8, 4° overnamewet..
99
J.M, NELISSEN-GRADE, “De verplichte openbare overnamebiedingen”, T.Fin.R., 2008, afl. 2-3, 161-166.
100
Wetsontwerp op de openbare overnamebiedingen, Parl.St. Kamer, 2007-08, nr. 2834/001.
34
3.2.1 Definitieve vrijstellingen
3.2.1.1 Controle verworven door middel van vrijwillig openbaar bod
Wanneer men meer dan 30 % bekomt door middel van een vrijwillig openbaar overnamebod,
is er geen biedplicht als dit bod gericht was tot alle houders van effecten met stemrecht en op
al hun aandelen101. De vrijstelling is definitief als de persoon steeds meer dan 30% van de
stemrechten blijft aanhouden.
3.2.1.2 Verwervingen tussen verbonden personen
Er geldt geen biedplicht bij verwervingen tussen verbonden personen102 en rechtspersonen,
omdat dit geen verandering in de controle met zich meebrengt; gezien het totaal aantal
effecten door deze personen aangehouden identiek blijft103.
3.2.1.3 Persoonlijke verwervingen
Er geldt ook geen biedplicht indien de controle wordt verworven door een huwelijkscontract,
een schenking onder de levenden of een erfenis.
3.2.1.4 Kapitaalverhogingen door de algemene vergadering
•
Bij verhoging van het kapitaal met eerbiediging van het voorkeurrecht 104, kan er
normaal geen verhoging van het aantal stemrechtverlenende effecten plaats vinden,
tenzij andere aandeelhouders geen gebruik maken van hun voorkeurrecht. Om de
personen die wel intekenen op hun voorkeurrecht geen biedplicht op te leggen, worden
zij hiervan vrijgesteld.
•
Ook is er een vrijstelling voor een kapitaalsverhoging in het kader van een
reddingsoperatie binnen de procedure van art. 633 W. Venn.
101
Art. 5.2 overnamerichtlijn
102
Verbonden personen en vennootschappen zoals bedoeld in art. 11 W. Venn. De vennootschappen die de bieder
of een met hem verbonden persoon controleert en de vennootschappen waarmee zij een consortium voert.
103
Art. 11, 2° W. Venn.
104
Art. 592 W. Venn.
35
3.2.1.5 Wettelijke fusies
Als men door een fusie meer dan dan 30% verwerft in de nieuwe of opslorpende
vennootschap, is er geen biedplicht als men op de algemene vergadering die besliste tot de
fusie niet meer dan de helft van de uitgebrachte stemmen uitoefende. Hier kan de persoon
makkelijk toekomen indien men met de effecten die het percentage boven de 50% van de
stemgerechtigde aandelen vertegenwoordigt niet verschijnt.
3.2.2 Tijdelijke vrijstellingen
3.2.2.1 Tijdelijke overschrijding
•
Deze tijdelijke vrijstelling wordt toegekend omdat men aan overschrijdingen die “het
gevolg zijn van onoplettendheid” geen biedplicht wou opleggen, zolang deze
overschrijding maximaal 12 maanden duurt, niet meer dan 2% bedraagt en men de
stemrechten verbonden aan dit excessief gedeelte niet gebruikt. Deze regel geldt zowel
voor de drempel van 30% als voor die van 50%. De CBFA kan evenwel toestaan dat
de periode voor de vervreemding kan worden verlengd, zonder dat er een
overnamebod moet worden uitgebracht. Als na het verstrijken van de periode, de
drempel nog steeds overschreden is, geldt de biedplicht opnieuw. In dit geval wordt de
situatie die oorspronkelijk aanleiding had gegeven tot het ontstaan van de biedplicht
voor de prijsbepaling in aanmerking genomen. Hierbij komt nog de wettelijke intrest
vanaf de verwerving die de biedplicht initieel heeft doen ontstaan tot het ogenblik van
het verstrijken van de termijn105.
•
Deze vrijstelling geldt ook voor financiële tussenpersonen onder dezelfde
voorwaarden, maar wel zonder de 2% beperking, als deze overschrijding voorkomt
naar aanleiding van een vaste overnameovereenkomst of door uitoefening van een
financiële zekerheid106.
105
Art. 52 § 3 overnamebesluit.
106
Art. 52 § 11 overnamebesluit.
36
3.2.2.2 Definitieve vrijstelling onder voorwaarden
•
Een vrijstelling wordt ook toegekend aan een rechtspersoon, meestal een
administratiekantoor die naar aanleiding van een certificering meer dan 3O% van de
effecten van een vennootschap aanhoudt, indien de certificaten ten allen tijde kunnen
omgewisseld tegen de betrokken effecten met stemrecht.
•
Eveneens bekomt een persoon die meer dan 30% van de stemrechten heeft een
vrijstelling, indien er een tweede persoon of meerdere in onderling overleg handelende
personen nog meer stemrechten heeft107.
4. Uitvoering van de biedplicht
Bij het ontstaan van de biedplicht moet een openbaar overnamebod worden gedaan ten
aanzien van alle houders van effecten, en dit voor al hun effecten. Bovendien moet dit zo
spoedig mogelijk gebeuren.
4.1 De tegenprestatie
Het openbaar overname bod moet worden uitgevoerd tegen een billijke prijs. De billijke prijs
wordt door de lidstaten volgens een zelfde reglementering bepaald, maar er is wel een zeker
keuzerecht. De richtlijn laat de mogelijkheid dat de bieder niet dezelfde prestatie moet bieden
als deze die hem in staat heeft gesteld de controle te verwerven.
De betaling wordt gewaarborgd door de middelen die noodzakelijk zijn voor het volbrengen
van het verplicht overnamebod te blokkeren. Deze som wordt gewaarborgd door een krediet
toegestaan door de kredietinstelling ofwel aangehouden op een rekening bij een
kredietinstelling. Indien het een ruilbod betreft houdt de persoon deze effecten aan ofwel dient
hij te beschikken over een vaststaande mogelijkheid om deze te verwerven ofwel moet hij
bevoegd zijn om ervoor te zorgen dat de betrokken vennootschap deze effecten uitgeeft108.
4.1.2 De billijke prijs
107
Art. 52 § 1, 3 overnamebesluit
108
Art. 3 overnamebesluit.
37
De vroegere regeling waarbij een meerprijs moest betaald worden boven de marktprijs, komt
door de nieuwe wetgeving te vervallen. De prijs die in de nieuwe wetgeving moet betaald
worden is minstens gelijk aan het hoogste van de volgende bedragen109:
1. de hoogste prijs die in de laatste twaalf maanden voor de bekendmaking van het bod
voor de effecten door de bieder of een in onderling overleg handelende persoon;
2. het gewogen gemiddelde van de verhandelingsprijzen op de meest liquide markt voor
de betrokken effecten over de dertig laatste kalenderdagen voor het ontstaan van de
biedplicht110.
Wat evenwel de bieder niet belet een hogere prijs te betalen, gezien dit de minimumprijs is en
geenszins een maximum111. Voor de bieder kan dit zelfs eventueel verstandig zijn om de
waarschijnlijkheid van een tegenbod uit te sluiten, aangezien dit minimum 5 % hoger moet
zijn.
Artikel 5 lid 4 van de richtlijn stelt wel dat als de bieder of een met hem in onderling overleg
handelend persoon na de openbaarmaking van het overnamebod en voor de sluiting van de
aanmeldingsperiode een prijs betaalt die hoger ligt dan de billijke prijs, de bieder zijn bod
moet verhogen tot ten minste die prijs, de zogenaamde “best price rule”.
Indien men echter tengevolge van de rechtstreekse of onrechtstreekse verwerving van de
controle over een houdsteronderneming een verplicht bod moet uitbrengen wordt de prijs
vastgesteld aan de hand van “
de impliciete prijs voor de participatie in de
doelvennootschap, vervat in de prijs die betaald werd voor de verwerving van de effecten met
stemrecht van de houdsteronderneming of van de persoon die haar controleert”112 of het
gewogen gemiddelde van de verhandelingsprijzen.
109
Hoewel de Raad van State tot besluit kwam dat dit dubbel criterium niet in overeenstemming is met de
overnamerichtlijn, in casu laat artikel 5, 4 van de overnamerichtlijn de lidstaten enkel toe om te verwijzen naar
de hoogste prijs over een tijdspanne zelf te bepalen door de lidstaten die evenwel minimum 6maanden en
maximum 12 maanden, bedraagt. De Belgische regering maakt hier gebruik van de mogelijkheid voorzien in
artikel 5.6 van de overnamerichtlijn om strengere voorschriften te bepalen inzake de bescherming van de
belangen van aandeelhouders; Verslag aan de Koning bij het overnamebesluit, BS 23 mei 2007, 27.748.
110
Art. 53, lid 1 overnamebesluit.
111
Voor de prijsbepaling wanneer de bieder reeds een controlerende aandeelhouder is, zie bijzonder verplichting
in het kader van de biedprocedure.
112
Art. 53, lid 2 overnamebesluit.
38
De toepassing van het “gewogen gemiddelde” stelt wel enkele problemen. Indien de
goedkeuring van de CBFA vereist is voor het overdragen van de controleparticipatie en men
wil zeker zijn dat men deze krijgt, zal men een opschortende voorwaarde instellen inzake het
verkrijgen van deze toestemming. Men is onder de Belgische regelgeving behoudens
uitzonderingen verplicht om het bod reeds drie dagen na het verkrijgen van de
controleparticipatie aan te kondigen. Als de beslissing van de CBFA op zich laat wachten, kan
de prijs die men moet bieden volgens het “gewogen gemiddelde” gestegen zijn wegens
speculatie op deze aandelen, het kan dus zijn dat men een hogere prijs moet betalen voor de
aandelen die nog in “free-float” zijn, dan de prijs die men betaald heeft voor de aandelen die
tot de controleparticipatie hebben geleid.
Zoals reeds gemeld zijn de opties uitgesloten van de toepassing van de overnamewet, of het
overnamebesluit, zodoende is er niets bepaald omtrent de prijszetting van aandelen die recht
geven tot stemmen, maar niet worden meegerekend voor het behalen van de drempel.
4.1.3 De betaling van de billijke prijs
Een betaling van de billijke prijs kan gebeuren door een bod in contanten, een bod in
verhandelbare effecten of een combinatie van beiden. De prijs die geboden wordt is in
principe vrij door de bieder te bepalen, in tegenstelling tot de vroeger wetgeving is er geen
plicht meer om dezelfde prijs te betalen, die betaald werd voor het verwerven van de
controleparticipatie.
Deze vrije bepaling van de biedprijs is evenwel onderhevig aan twee beperkingen:
1. Als de effecten niet verhandelbaar zijn op een gereglementeerde markt113
2. Als de bieder of een in onderling overleg handelend persoon tijdens de periode van 12
maanden voor de aankondiging van het bod of tijdens de biedperiode tegen betaling in
geld effecten heeft verworven of zich hiertoe heeft verbonden, is de bieder verplicht
aan de effectenhouders als alternatief, een vergoeding aan te bieden in geld114.
113
Zie hoger nr. 13. Art. 54 overnamebesluit. Als de effecten niet toegelaten zijn op een gereglementeerde markt,
dan moet als alternatief een bedrag in geld geboden worden dat gelijk is aan de waarde van de aandelen op het
ogenblik van de aankondiging van het verplicht bod.
114
Art. 54 overnamebesluit.
39
De effecten die aangeboden worden moeten beleggingsinstrumenten zijn die vrij
verhandelbaar zijn op de kapitaalmarkt, zoals aandelen, effecten uitgegeven door instellingen
voor collectieve beleggingen, zelfs indien ze geen rechtspersoonlijkheid hebben, obligaties,
vastgoedcertificaten, en effecten die recht geven om voornoemde effecten te verwerven of te
verkopen of die aanleiding geven tot een afwikkeling in contanten waarvan het bedrag wordt
bepaald op grond van effecten of andere activa of ander beleggingsinstrumenten zoals
omschreven in artikel 4 wet van 16 juni 2006115.
Zoals bepaald in artikel 55 van het overnamebesluit en omschreven in het verslag aan de
Koning, kan de CBFA indien dit gevraagd werd door de bieder of ze dit zelf vereist een
aanpassing van de biedprijs toestaan. Deze aanpassing kan gepaard gaan met verplichtingen
opgelegd door de CBFA, zowel de aangepaste prijs als de mogelijke voorwaarden opgelegd
door de CBFA dienen gepubliceerd te worden. De mogelijke afwijkingen zijn evenwel
gelimiteerd:
1.
bepaalde overdragers ten aanzien van de verwervers bijzondere verbintenissen hebben
aangegaan met betrekking tot de activa of passiva van deze vennootschap, voor zover
de tegenprestatie voor deze verbintenissen evenredig is aan hun draagwijdte;
2. gegevens voorhanden zijn waaruit blijkt dat, naast de tegenprestatie, bijzondere
rechtstreekse of onrechtstreekse voordelen werden toegekend aan bepaalde
overdragers van de betrokken effecten;
3. er ernstige aanwijzingen zijn dat de verhandelingsprijzen van de effecten op de
gereglementeerde markt of door de Koning aangeduide MTF niet betekenisvol zijn of
dat informatie of geruchten werden verspreid, die onjuiste of misleidende signalen
gaven of konden geven over deze effecten.
Zoals omschreven in het verslag is dit voorzien om de biedprijs te koppelen aan de werkelijke
prijs van de effecten, het verslag voorzag dit om bijvoorbeeld het hoofd te bieden aan een
plotse beursval. Om van deze mogelijkheid gebruik te maken heeft de regering wel bepaald
dat deze voorwaarde opgenomen moet worden in de overeenkomst tot overdracht van de
effecten.
115
Art. 3 van de overnamewet in samenlezing met art. 4 Prospectuswet.
40
4.2 De biedprocedure
De procedure moet opgestart worden door de persoon, die de verwerving met zeggenschap
verricht, die aldus de biedplicht doet ontstaan. Deze persoon moet de CBFA twee werkdagen
na de verwerving op de hoogte brengen en het verplicht bod drie werkdagen na het verwerven
bekend maken aan wie het gericht is. Als de persoon meent te kunnen genieten van een
afwijking voorzien in de overnamewet stelt hij de CBFA hiervan onverwijld op de hoogte.
De periode voor de mogelijke aanvaarding van het bod start uiterlijk veertig dagen na de
transactie die tot de biedplicht aanleiding heeft gegeven. In geval het bod afhangt van de
goedkeuring door de Europese Commissie kan de CBFA deze termijn opschorten tot na de
beslissing van deze instantie116.
De procedure van het verplicht bod verloopt in grote mate zoals het vrijwillig bod. Artikel 57
overnamebesluit verklaart de regeling van het vrijwillig bod van toepassing met uitzondering
van enkele opgesomde artikelen117.
4.2.1 Kenmerken van het verplicht bod
Het verplicht bod is een onvoorwaardelijk en een onherroepelijk bod.
Het moet slaan op alle aandelen en aangezien het verplicht is kunnen er geen voorwaarden
verbonden worden aan de uitvoering van het bod door de bieder.
Het onherroepelijk karakter van het verplicht bod houdt in dat eens het bod is uitgebracht het
niet meer kan ingetrokken of veranderd worden, tenzij in het voordeel van de effectenhouders
van de doel vennootschap
4.2.2 Openbaarmaking en informatie over het bod
Het bod moet openbaar gemaakt worden aan de aandeelhouders en aan de werknemers. In
tegenstelling tot de regeling voorzien in de richtlijn, komt de bekendmaking in België
uitsluitend toe aan de CBFA118. De melding dat het bod openbaar gemaakt zal worden
116
Art. 56, lid 4 overnamebesluit.
117
Art. 57 overnamewet verklaart de artikelen 16 tot 18, 20 tot 23 en 33 van de overnamewet niet van toepassing.
118
Art. 3, 1, e) overnamerichtlijn bepaalt dat de bekendmaking toekomt aan de bieder.
41
geschiedt aan de bieder, aan de marktonderneming en de doelvennootschap. Een bod dat
conform aan de regelgeving119 aan de CBFA werd bekendgemaakt, zal de CBFA de dag erna
bekendmaken aan een persagentschap, vermelden op haar website,publiceren in twee
dagbladen en indien de bieder zelf een website heeft wordt het bod ook hierop verplicht
bekend gemaakt120.
Zoals reeds bepaald was onder de vroegere regeling kan de CBFA nog steeds zelf de
biedperiode doen ingaan zonder dat er een formele kennisgeving aan de bieder verplicht is,
door de bieder die mogelijks betrokken is bij een openbaar overnamebod te verzoeken een
mededeling te publiceren en zoniet hiertoe zelf over te gaan. Deze regeling strekt ertoe de
integriteit van de markt en de gelijke behandeling van houders van effecten met stemrecht of
die toegang geven tot stemrecht te garanderen121.
Deze bevoegdheid kadert onder de zogenaamde put up or shut up122
regel, waarvoor
inspiratie is gehaald de Franse overnamewetgeving.. Een persoon die door zijn mededelingen
vragen doet oproepen over zijn voornemen om al dan niet een bod uit te brengen, kan door de
CBFA verplicht worden om een standpunt in te nemen en dit kenbaar te maken door middel
van een mededeling123. Als hij beslist om een bod uit te brengen, moet hij dat bod uitbrengen
overeenkomstig artikel 5 van de overnamewet. Deelt hij mee geen bod te willen uitbrengen of
reageert hij niet binnen de vooropgestelde termijn, dan mag hij gedurende zes maanden na de
mededeling of het verstrijken van de termijn geen bod uitbrengen, tenzij hij kan aantonen dat
de omstandigheden , de situatie van de doelvennootschap of het aandeelhouderschap van de
betrokken personen ingrijpend gewijzigd zijn.
Hoewel de CBFA hieromtrent geen verplichting oplegt mag aangenomen worden dat er
gedurende deze termijn ook geen bijkomende effecten mogen verworven worden.
119
Art. 7 overnamebesluit.
120
Art. 12 § 2 overnamewet. Indien het bod door de bieder uitsluiten in elektronische vorm wordt
bekendgemaakt, moet de bieder een effectenhouder kosteloos een papieren afschrift verstrekken.
121
Art. 8 § 1 overnamebesluit.
122
Dit mocht de Fransman Francois Pinault meemaken bij de geruchten over de overname van SUEZ, hij mocht
zijn plannen onmiddellijk 6 maanden opbergen.
123
.Art.8 § 2 ;De termijn voor het doen van deze mededeling is maximum 10 dagen.
42
4.2.3 Verloop van het verplicht bod124
De aanmelding
Zie hoger
Reclame125
Onder reclame wordt verstaan: “ elke aankondiging die betrekking heeft op een specifieke
openbare overnamebieding en die er specifiek op gericht is de mogelijke aanvaarding van het
bod te beïnvloeden”.
Publiciteit maken voor een openbaar overname bod is in België onmogelijk zonder een
voorafgaande goedkeuring van de CBFA. De reclame en andere mogelijke documenten die
betrekking hebben op het openbaar overnamebod moeten voldoen aan de voorwaarden gesteld
in artikel 31 tot 34 van de overnamewet. Men mag publiciteit voeren uitbrengen vóór de
prospectus is uitgebracht, maar alle reeds uitgebrachte informatie moet in overeenstemming
zijn en opgenomen worden in de nog komende en verplichte prospectus, deze regel geldt ook
voor de informatie specifiek gegeven aan analisten.
Prospectus
Een voorafgaande prospectus is vereist bij een openbaar overnamebod, de regelgeving inzake
het prospectus is bepaald in de Prospectuswet126. Een verklaring opgenomen in het prospectus
dat alle informatie correct en niet misleidend is, uitgaande van de personen die
verantwoordelijk zijn voor het bod wordt opgenomen in het prospectus. Het prospectus omvat
ook op “beknopte wijze en in niet-technische bepalingen een samenvatting van de
belangrijkste kenmerken van het bod, de bieder, van de doelvennootschap, de intenties van de
bieder en, in geval van een ruilbod, de effecten die als tegenprestatie worden aangeboden en
de emittent van de als tegenprestatie geboden effecten”.
124
D., VAN GERVEN en N., DE CROMBRUGGHE, “ Het verplicht openbaar bod”, TRV, 2008, afl. 1, 239-241.
125
Art. 31-34 overnamewet.
126
Art. 11-21 Prospectuswet.
43
De taal waarin het prospectus moet worden opgesteld is Frans of Nederlands, bij uitzondering
kan de CBFA een andere taal toelaten als de bieder aantoont dat de doelvennootschap haar
financiële informatie gewoonlijk publiceert in één enkel landstaal of” in een taal die gangbaar
is in internationale financiële kringen” De informatie in het prospectus moet de
effectenhouders de mogelijkheid bieden een oordeelkundige beslissing te nemen.
Het prospectus moet vermelden dat het door de CBFA is goedgekeurd, maar dat zij het
openbaar overnamebod an sich niet heeft beoordeeld. De CBFA publiceert op haar website
alle prospectussen die zij de afgelopen twaalf maanden heeft goedgekeurd of erkend. De
goedkeuring door de CBFA gebeurt binnen 10 dagen. De CBFA kan het prospectus
goedkeuren, weigeren of vaststellen dat het prospectus onvolledig is. Tegen de weigering is
hoger beroep mogelijk door de personen die de kennisgeving hebben verricht127.
De overnamewet bevat ook een aantal regels inzake prospectus-aansprakelijkheid die zijn
overgenomen uit de wet op de openbare aanbieding van effecten128. Deze regels zijn een
uitvoering van het Prospectus-Richtlijn129 eerder dan de overnamerichtlijn.
De personen verantwoordelijk voor het uitbrengen van de prospectus, zijn hoofdelijk
gehouden elk nadeel voortvloeiend uit mogelijks misleidende of onjuiste bepalingen hierin
opgenomen te vergoeden. Het nadeel opgelopen door de effectenhouders wordt vermoedt te
zijn veroorzaakt door deze gebreken, de verantwoordelijke personen kunnen evenwel het
tegendeel aantonen130. De verantwoordelijke personen kunnen echter niet louter op basis van
de samenvatting van de prospectus aansprakelijk gesteld worden, de samenvatting moet in
samenlezing met andere delen van de prospectus inconsistent zijn.
Twee bijzondere verplichtingen opgelegd door het overnamebesluit131
127
Art. 121 wet van 2 augustus 2002 betreffende toezicht op financiële sector en de financiële diensten, BS 7
augustus 2002.
128
Art. 17 wet van 22 april 2003 op de openbare aanbieding van effecten, BS 27 mei 2003.
129
Richtlijn 2003/71/EG, van het Europees Parlement en de raad van 4 november 2003 betreffende het prospectus
dat gepubliceerd moet worden wanneer effecten aan het publiek worden aangeboden of tot de handel worden
toegelaten en tot wijziging van Richtlijn 2001/34/EG, Pb. L. 31 december 2003
130
Art. 34 overnamewet.
131
Art. 19-23 overnamebesluit.
44
1. Behoudens het zoeken naar alternatieve biedingen, brengt de doelvennootschap de
CBFA en de bieder onmiddellijk op de hoogte van alle beslissingen die ertoe strekken
het bod te doen mislukken. Artikel 66 van de Prospectus wet verplicht de
doelvennootschap nu ook om
2. Een bod uitgebracht door een persoon die de doelvennootschap reeds controleert in de
zin van artikel 5 van de overnamewet doet een bijzondere plicht ontstaan. De situatie
van controle wordt beoordeeld zowel op basis van de deelnemingen van de bieder, als
door personen die met de bieder zijn verbonden132.
Bij een dergelijk scenario stellen de onafhankelijke bestuurders133 van de doelvennootschap
op kosten van de bieder één of meer experts aan die onafhankelijk zijn ten opzichte van de
doelvennootschap en de bieder. Indien er geen onafhankelijke bestuurders zijn aangesteld in
de doelvennootschap stelt het bestuursorgaan de(ze) experts aan in overeenstemming met de
CBFA.
De expert waardeert de effecten waarop het bod slaat en indien er sprake is van een ruilbod de
effecten die in ruil worden aangeboden. De expert maakt voor zijn waardering gebruik van
passende feitelijke elementen die relevant zijn voor de betrokken doelvennootschap en
hypothesen na het bod.
De bieder neemt het verslag van de expert op als bijlage bij de prospectus. De door de expert
uitgevoerde waardering is een “fairness opinion” of een billijkheids-test, deze waardering
wordt opgelegd omdat er in deze situatie geen tegenbod mogelijk kan plaatsvinden en het dus
voor de minderheidsaandeelhouders onmogelijk is om zelfstandig uit te maken of het een
correcte prijs is. Hoewel de uitkomst van de fairness opinion voor de bieder geen verplichte
waardering betreft, kan de CBFA hem wel verplichten om in zijn prospectus uit te leggen
waarom hij zich er niet aan houdt.
Memorie
van
antwoord
van
de
doelvennootschap
en
informatieplicht
aan
de
werknemers134
132
Verbonden personen en vennootschappen zoals bedoeld in art. 11 W. Venn. De vennootschappen die de bieder
of een met hem verbonden persoon controleert en de vennootschappen waarmee zij een consortium voert
133
Art. 524, § 1 W. Venn.
134
Art. 22-30 overnamewet.; art. 42-44 overnamewet.
45
Het bestuursorgaan heeft onder de huidige regeling twee taken, het bestuursorgaan kan
opmerkingen formuleren over de ontwerpprospectus en moet een memorie van antwoord
formuleren bij de finale prospectus, beide stukken krijgen ze onmiddellijk doorgestuurd van
de CBFA.
In het kader van de ontwerpprospectus is de bevoegdheid van het bestuursorgaan beperkt tot
opmerken van tekorten, misleidende of foutieve informatie en dit te melden aan de CBFA en
de bieder.
In het kader van de definitieve prospectus legt het bestuursorgaan een memorie van antwoord
voor aan de CBFA. Deze memorie verklaart de positie van het bestuursorgaan ten opzichte
van het bod en vermeldt de eventuele gevolgen van de aanvaarding van het bod.
In de memorie van antwoord moet net als bij de prospectus vermeldt worden dat het door de
CBFA is goedgekeurd, maar dat deze het openbaar overnamebod an sich niet heeft
beoordeeld.
Zodra er een openbaar overnamebod en een prospectus wordt uitgebracht stellen zowel de
doelvennootschap als de bieder de vertegenwoordigers van hun werknemers op de hoogte.
Het bestuursorgaan moet de werknemers ook op de hoogte stellen van hun standpunt inzake
het openbaar bod.
Een bijkomende voorwaarde en sanctie wordt ingesteld als de doelvennootschap een
ondernemingsraad heeft. De bieder of het bestuursorgaan van de vennootschap van de bieder
worden uitgenodigd op een hoorzitting waar ze een uiteenzetting doen van hun industrieel en
financieel plan betreffende de doelvennootschap135. Indien de bieder hier niet op ingaat mag
hij op de eerst volgende algemene vergadering van de doelvennootschap de stemrechten die
hij heeft verworven naar aanleiding van het bod niet uitoefenen.
Aanvaardingsperiode136
135
Art. 45 lid 1 overnamewet. De hoorzitting vindt plaats tenzij de leden van de ondernemingsraad unaniem
beslissen deze niet te laten doorgaan.
136
Art. 30 overnamebesluit.
46
De aanvaardingsperiode start ten vroegste 5 dagen na de goedkeuring van de prospectus of na
de goedkeuring van de memorie van antwoord door de doelvennootschap als deze laatste
vroeger valt.
De aanvaardingsperiode duurt minimum twee en maximum tien weken. De effectenhouder
die het bod heeft aanvaard, kan dit steeds intrekken tijdens de aanvaardingsperiode137.
Bekendmaking van de resultaten en heropening van het bod
De resultaten van het bod worden bekendgemaakt binnen 5 dagen na het verstrijken van de
aanvaardingsperiode. De betaling moet geschieden ten laatste 10 dagen na de bekendmaking
van de resultaten.
Er moet een heropening van het bod plaatsvinden als:
1. de bieder binnen de drie maanden na de aanvaardingsperiode de schrapping vraagt van
het effect van een gereglementeerde markt
2. de bieder zich voor het einde van de aanvaardingsperiode heeft verbonden effecten
van de doelvennootschap te verwerven tegen een hogere prijs dan de billijke prijs van
het bod en de aanvaardingsperiode niet werd verlengd met ten minste vijf dagen zodat
effectenhouders niet op het bod konden intekenen.
3. De bieder bij het einde van de aanvaardingsperiode meer dan 90 % van de effecten
van de doelvennootschap bezit.
De heropening duurt tenminste 5 en maximaal 15 werkdagen en gaat in binnen de 10
werkdagen na de publicatie van de resultaten.
Tegenbod en hoger bod138
De lage drempel van 30 % van de effecten met stemrecht wordt gehanteerd net om het
mogelijk te maken dat een andere bieder een tegenbod zou kunnen uitbrengen. Het tegenbod
wordt ten laatste 2 dagen voor het verstrijken van de aanvaardingsperiode van het laatste bod
137
Dit in tegenstelling tot de oude regeling waar de effectenhouder die het bod aanvaard had, hierdoor definitief
gebonden was, ongeacht of er nog een hoger bod kwam.
138
Art. 37 tot 41 overnamebesluit.
47
bekendgemaakt. Het bod is ten minste 5 % hoger dan de prijs van het laatste bod en is
onderworpen aan dezelfde voorwaarden als het oorspronkelijk bod en wordt door de
doelvennootschap op gelijke voet behandeld als het oorspronkelijk bod.
Op de principiële gelijkheid is één uitzondering,de persoon die het tegenbod uitbrengt mag in
tegenstelling tot de oorspronkelijke bieder aan zijn bod wel een opschortende voorwaarde van
het verkrijgen van de goedkeuring van de mededingingsautoriteit koppelen zoals voorzien in
artikel 4 van het overnamebesluit.
Onder de huidige regeling wordt de aanvaardingsperiode van het oorspronkelijk bod verlengd
tot de einddatum van het tegenbod.
Bod tot uitkoop139 en recht tot uitkoop140
Het bod tot vereenvoudigde uitkoop is verbonden met het recht tot uitkoop van de
overgebleven aandeelhouders. De bieder kan na een verplicht bod de overgebleven
aandeelhouders uitkopen net zoals zij het recht hebben hun effecten aan hem te verkopen, als
de voorwaarden voor het vereenvoudigd uitkoop bod vervuld zijn.141. Het bod tot uitkoop
moet dus betrekking hebben op een NV of CVA met statutaire zetel in België, die een
openbaar beroep heeft gedaan op het spaarwezen en waarvan minstens een gedeelte van de
effecten met stemrecht toegelaten zijn tot de notering op een gereglementeerde markt of tot de
markten in financiële instrumenten Alternext en Vrije Markt georganiseerd door Euronext
Brussels142.
De bieder moet tengevolge van het bod 95 % van de effecten met stemrecht hebben
verworven en 95 % van het van het kapitaal waaraan stemrecht verbonden is. Het aantal
139
De invoering van een bod tot uitkoop of “squeeze-out” werd verplicht gesteld in de ganse Europese Unie door
de overnamerichtlijn.
140
Art. 42-45 overnamebesluit; art. 15 overnamerichtlijn.
141
Art. 15 overnamerichtlijn legt de drempel op 90 % van het kapitaal met stemrechten en 90 % van de
stemrechten van de doelvennootschap, maar laat aan de lidstaten de mogelijkheid deze drempel te verhogen tot
maximaal 95 % voor zowel de stemrechten als het kapitaal dat die moeten vertegenwoordigen.
142
Art.49 overnamebesluit. De Belgische regering heeft ervoor gekozen om ook hier het toepassingsgebied
ruimer te maken dan voorgeschreven in de overnamerichtlijn.
48
effecten verworven door het bod is in tegenstelling tot vroeger niet meer van belang. Dezelfde
voorwaarden gelden bij het bod tot uitkoop143.
De normale regel voor een uitkoop is terug te vinden in artikel 513 W. Venn144. Dit artikel
handelt over de gedwongen verkoop van effecten. Iedere natuurlijke persoon die 95 % bezit
van de stemrechtverlenende effecten van een naamloze vennootschap, kan door middel van
een gedwongen verkoop alle stemrechtverlenende effecten van deze vennootschap bekomen.
Indien niet alle effecten worden aangeboden, gaan deze toch van rechtswege over op de
persoon die de gedwongen verkoop heeft ingeleid. De gedwongen verkoop kan ten allen tijde
worden ingezet.
Het bod tot vereenvoudigde uitkoop moet gebeuren binnen drie maanden na het verstrijken
van de aanvaardingsperiode en onder dezelfde voorwaarden als het oorspronkelijk verplicht
bod en moet tenminste vijftien dagen dagen duren. Het KB op de openbare
overnamebiedingen stelt dat de prijs in het kader van een uitkoopbod kan bestaan uit een
dezelfde prestatie145 als deze in het bod of een som geld.146, de CBFA van haar kant
benadrukte dat een voorwaardelijke betalingsgarantie niet voldoende is147. De bieder moet
reeds in de oorspronkelijke prospectus de mogelijkheid tot heropening en een openbaar
uitkoop bod vermelde148n.
De effectenhouders kunnen hun recht tot uitkoop uitoefenen binnen de drie maanden na de
aanvaardingsperiode door middel van een aangetekende brief met ontvangstbewijs. De bieder
moet de mogelijkheid tot uitkoop expliciet vermelden in de prospectus.
143
T., VERHOEST, “de 'squeeze-out' en de 'sell-out' onder nieuw recht” in JAN RONSE INSTITUUT(ed.)
Openbaar bod en transparantie 2007, Kalmthout, Biblo, 2008, 192-202.
144
Door de invoering de door de overnamerichtlijn opgelegde squeeze-out telt België nu twee regelingen tot
verplichte uitkoop.
145
J.M, NELISSEN-GRADE, “ De dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod”, TRV, 2006,124-
126.
146
D., VAN GERVEN (ed) Common legal framework for takeover bids in Europe, Cambridge, Cambridge
University Press, 2008, 123. De optie tussen een keuze uit geld of aandelen is conform de Richtlijn. Dit in
tegenstelling tot de normale uitkoop waar enkel een prijs in geld mogelijk is.
147
CBFA, Verslag directiecomité CBFA, 2004, 94.
148
Art. 4, §1 7° overnamebesluit.
49
Beperkingen na de biedperiode149
De bieder en de met hem in onderling overleg handelende persoon mag gedurende 1 jaar na
de aanvaardingsperiode rechtstreeks of onrechtstreeks geen effecten verwerven tegen
gunstiger voorwaarden dan deze van het overnamebod, tenzij hij deze voorwaarden toekent
aan alle personen die op het bod zijn ingegaan.
4.2.4 Goedkeuring van het verplicht openbaar bod inzake mededinging
De CBFA kan de aanvaardingsperiode opschorten in afwachting van de beslissing van de
instantie inzake mededinging. Als de CBFA de aanvaardingsperiode niet opschort kan het bod
doorgang vinden in afwachting van de beslissing,als het bod onmiddellijk werd aangemeld bij
de instantie150. Als de beslissing inzake mededinging positief is, dan gaat het bod gewoon
door, indien de beslissing echter negatief is zal de bieder de stemrechten verbonden aan de
verworven effecten niet kunnen uitoefenen en de effecten moeten overdragen binnen de door
mededingingsautoriteit opgelegde termijn.
Zoals bepaald in artikel 57 injuncto artikel 18 van het overnamebesluit en in het verslag aan
de Koning is het onmogelijk het verplicht bod door middel van een opschortende voorwaarde
te koppelen aan een positieve beslissing van de mededingingsautoriteit. Evenwel kan de
CBFA
in
omstandigheden
die
het
noodzakelijk
maken
de
beslissing
van
de
mededingingsautoriteit toch toelaten als een opschortende voorwaarde151.
Een mogelijk e oplossing om zekerheid te verwerven is evenwel om de participatie die de
drempeloverschrijding doet ontstaan te koppelen aan een positieve beslissing van de
mededingingsautoriteit door middel van een opschortende voorwaarde.
5. Toezichthoudende autoriteit: de CBFA
Elke lidstaat wordt op basis van de overnamerichtlijn verplicht om een toezichthoudende
autoriteit aan te stellen en om deze voldoende bevoegdheden te geven zodat deze haat taak
149
Art. 45 overnamebesluit.
150
Art. 9, § 5 wet tot bescherming van de economische mededinging gecoördineerd op 15 september 2006, BS 29
september 2006.
151
De CBFA kan dit toestaan als het laten doorgaan zonder goedkeuring van de mededingingsautoriteit zware
economische sancties kan meebrengen of dit niet in het belang is van de effectenhouders.
50
kan uitoefenen. De richtlijn bepaalt in deze dat de toezichthoudende autoriteit als minimum
moet bekomen “ dat de partijen bij het bod de ter uitvoering van deze richtlijn vastgelegde
voorschriften naleven”152. De lidstaten kunnen evenwel de toezichthoudende autoriteit
toestaan af te wijken van de in de richtlijn bepaalde voorschriften om rekening te houden met
omstandigheden op nationaal niveau, dit wel door een met redenen omkleed besluit.
5.1 Algemeen
Het toezicht op de openbare al dan niet vrijwillige overnamebiedingen komt in België
uitsluitend toe aan de CBFA op basis van de overnamewet en de wet van 2 augustus 2002 op
het toezicht op de financiële diensten en de financiële sector153.
De CBFA is een publiekrechtelijke instelling en zal zich voor de uitoefening van haar
bevoegdheden steeds aan de wet moeten houden. De CBFA zal zich tevens moeten houden
aan de algemene beginselen van behoorlijk bestuur, waartoe onder meer behoren het
gelijkheidsbeginsel, het zorgvuldigheidsbeginsel, het evenredigheidsbeginsel en het
rechtszekerheidsbeginsel154.
Enkel de CBFA kan beslissen een openbaar bod goed te keuren of een afwijking op de regels
te voorzien. Wat in de praktijk betekent dat hoewel er een hoger beroep ingesteld kan worden
bij het Hof van Beroep te Brussel tegen een beslissing van de CBFA, de rechter geen andere
beslissing kan nemen maar enkel controleren of ze in overeenstemming was met de
overnamewet.
De beslissingen van de CBFA zijn uitvoerbaar vanaf de dag dat de betekening op geschikte
wijze155 gebeurde aan de verantwoordelijke persoon en gebeuren op diens kosten.
5.2 Bevoegdheden van de CBFA
In België kan geen openbaar bod tot stand komen zonder vooraf van de CBFA een
goedkeuring te verkrijgen voor zowel de reclame, de prospectus, de memorie van toelichting
152
Art. 4, 5 overnamerichtlijn.
153
Wet 2 augustus 2002 betreffende het toezicht op de financiële sector en de financiële diensten, BS 29 augustus
2002.
154
J., DE STAERCKE, Algemene beginselen van behoorlijk burgerschap. Naar een wederkerig bestuursrecht?,
jura falconis, jg 38, 2001-2002, nr 4, p. 505-535.
155
In de overnamewet is geen specifiek manier van kennisgeving bepaald en isdus aan de soevereiniteit van de
CBFA overgelaten.
51
en alle andere documenten die betrekking hebben op het bod en die bestemd zijn voor het
publiek.
Daarnaast zijn ook alle mogelijke verweermiddelen van de doelvennootschap op basis van
Art. 511, 512, 556, 607 en 620 W. Venn en de statutaire bepalingen die ertoe strekken het bod
te hinderen aan het toezicht van de CBFA onderworpen156.
Ten slotte moet de CBFA toezien op de correcte naleving van de overnamewet en haar
uitvoeringsbesluiten. De CBFA neemt de nodige maatregelen en aanbevelingen om deze
naleving te verzekeren. De CBFA kan voor de uitoefening van deze bevoegdheid en teneinde
te verifiëren of een situatie onder haar bevoegdheid ressorteert“van de marktondernemingen
van
de
gereglementeerde
markten,
van
de
exploitanten
van
de
multilaterale
handelsfaciliteiten, van de financiële tussenpersonen bedoeld in artikel2, 9°,van de wet van 2
augustus 2002, en van hun opdrachtgevers, eisen dat haar alle inlichtingen, documenten of
stukken verstrekken die zij noodzakelijk acht”157.
Naast de bijzondere bevoegdheden opgenomen in artikel 36 van de overnamewet, kan de
CBFA elke maatregel nemen die ze noodzakelijk acht voor het uitvoeren van haar toezicht.
Artikel 36 bepaalt inzonder dat de CBFA de bevoegdheid heeft om:
1. iedere persoon aanmanen om zich te schikken naar de bepalingen van de overnamewet
of haar besluiten, als zij een handeling vaststelt die daarmee niet in overeenstemming
is;
2. de persoon die de strijdige handeling stelt verbieden de voordelen of rechten die hij
verkrijgt uit deze handeling te gebruiken;
3. de partijen waarvan de CBFA aanneemt dat zij een verplicht overnamebod moeten
uitbrengen, opleggen alle noodzakelijke documenten en informatie over te dragen;
4. maatregelen op te leggen aan een persoon die overweegt of reeds beslist heeft een bod
uit te brengen als dit dreigt te gebeuren onder misleidende voorwaarden;
5. de kennisgeving van een bod of het bod zelf gedurende 10 dagen op te schorten als de
CBFA gegronde reden dat dit bod dreigt uitvoering te verkrijgen met miskenning van
de bepalingen in de overnamewet en dan specifiek deel II van voornoemde wet of zijn
uitvoeringsbesluiten. Deze periode kan verleng worden met 10 dagen;
156
Verweermiddelen op basis van Art. 511, 512, 556, 607 en 620 W. Venn en op de naleving van de statutaire
bepalingen. Zie Beschermingsconstructies voor doelvennootschappen.
157
Art. 40 Overnamewet
52
6. indien ze met gegronde reden kzn besluiten dat er een miskenning gebeurt is van de
verplichtingen bepaald in deel II van de overnamewet of zijn uitvoeringsbesluiten, de
kennisgeving of het bod zelf te verbieden;
7. de verspreiding van reclame of andere documenten opgesomd in artikel 31 van de
overnamewet op te schorten als ze gegronde reden heeft dat deze een inbreuk
betekenen op deel II van de overnamewet of haar uitvoeringsbesluiten;
8. de verspreiding van reclame of andere documenten opgesomd in artikel 31 van de
overnamewet te verbieden indien ze met gegronde reden kan besluiten dat er een
inbreuk is gepleegd op deel II van de overnamewet of haar uitvoeringsbesluiten;
9. van de verantwoordelijke personen een rechtzetting te bevelen van de documenten die
in strijd met deel II van de overnamewet of haar uitvoeringsbesluiten;
10. in de plaats van de partij die verantwoordelijk is voor de onwettelijke verspreiding,
zelf over te gaan tot een rechtsgeldige verspreiding indien dit niet binnen de
voorgeschreven termijn geschiedde;
11. elke beslissing die genomen is onder nr. 2, 4, 9, 14, 15 openbaar te maken, tenzij dit de
stabiliteit van de financiële markten ernstig in gevaar brengt of de betrokken partijen
onevenredige schade dreigt te berokkenen;
12. openbaar te maken dat een partij bij het bod niet aan zijn verplichtingen voldoet, tenzij
dit de stabiliteit van de financiële markten ernstig in gevaar brengt of de betrokken
partijen onevenredige schade dreigt te berokkenen;
13. op elke plaats uitgezonderd privé-woningen inspecties en expertises te verrichten, elk
document, elk gegevensbestand en elke registratie, alsook elk informaticasysteem, om
te verifiëren of er een inbreuk is gepleegd op deel II van de overnamewet of haar
uitvoeringsbesluiten;
14. bevelen
dat een
persoon
die op
grond
van
de overnamewet
of
haar
uitvoeringsbesluiten gehouden is om een verplicht bod uit te brengen en dit nalaat, de
noodzakelijke maatregelen treft; en
15. bevelen dat de doelvennootschap die op grond van de overnamewet of haar
uitvoeringsbesluiten gehouden is om een memorie van antwoord op te maken en te
publiceren, hiertoe de noodzakelijke maatregelen neemt.
53
5.3 Gedragsregelen van de CBFA
Zoals reeds gemeld moet de CBFA haar taken uitoefenen overeenkomstig de wettelijke
bepalingen. De beslissingen genomen door de CBFA , zijn eenzijdige beslissingen die voor
andere besturen rechtsgevolgen beogen. Deze beslissingen dienen uitvoerig gemotiveerd te
worden op basis juridische en feitelijke overwegingen158.
In een grensoverschrijdende context dient de CBFA samen te werken met de instellingen van
andere lidstaten die toezicht houden op de kapitaalmarkten159. Deze samenwerking uit zich in
het uitwisselen van gegevens telkens dat vereist is om toezicht te kunnen houden op de
ingestelde openbare overname biedingen en iedere vorm van bijstand die vereist is om uit te
maken of er een inbreuk plaats gevonden heeft op de beginselen van de richtlijn of de
opgestelde voorschriften.
Artikel 13 van de overnamerichtlijn vermeldt de algemene beginselen waaraan de lidstaten
moeten voldoen, deze beginselen zijn letterlijk overgenomen in artikel 9 van de overnamewet
maar dan onder de titel van richtsnoeren. Het verslag op de overnamewet160 verklaart hierover
dat de wetgever niet wilde dat de particulier zich er op kon beroepen. De CBFA zal zich dus
bij het uitvoeren van haar taken moeten verzekeren dat:
1. alle houders van gelijkwaardige effecten van een doelvennootschap op gelijke manier
behandelt worden en de houders van effecten met stemrecht, dit kunnen uitoefenen als
de controle over de doelvennootschap wijzigt.
2. de effectenhouders voldoende informatie en tijd hadden om oordeelkundig over het
bod te beslissen.
3. de bestuurders van de vennootschap in hun memorie van antwoord gehandeld hebben
in het belang van de vennootschap in zijn geheel en dit onder meer door de prijs van
het bod af te wegen, rekening te houden met de visie van de bieder voor de
doelvennootschap en de gevolgen voor de vestiging of de arbeiders te onderzoeken.
158
Art. 2 en 3 wet van 19 juli 1991 betreffende de uitdrukkelijke motivering van bestuurshandelingen, BS 12
september 1991.Art. 4 bepaalt dat de plicht om te motiveren niet geldt wanneer de motivering de openbare orde
kan verstoren, of de veiligheid van de staat in het gedrang kan brengen.
159
Art. 50 overnamewet.
160
Verslag aan de Koning over de overnamewet, Parl. St. Kamer, 2006-2007, nr. 2834.
54
4. er door het bod geen oneigenlijke markten ontstaan, die tot gevolg hebben dat de prijs
van de effecten kunstmatig zouden stijgen of dalen en de normale werking van de
markt kunnen verstoren, in de effecten van de doelvennootschap, de vennootschap van
de bieder of een andere vennootschap die betrokken is bij het bod.
5. De bieder zijn bod niet aankondigt voor de CBFA zich ervan vergewist heeft dat de
bieder zijn bod financieel kan waarmaken.
6.
de doelvennootschap niet langer dan redelijk in haar werkzaamheden gestoord wordt
5.4 Strafmaatregelen opgelegd door de CBFA
De CBFA kan een inbreuk op de bepalingen van deel II van de overnamewet of de
overnamebesluiten een administratieve geldboete opleggen die niet meer dan 2.500€ noch,
voor hetzelfde feit of voor hetzelfde geheel van feiten, meer mag bedragen dan 2.500.000€.161
De persoon die zich niet tijdig naar de beslissing van de CBFA schikt, kan een een dwangsom
opgelegd krijgen die per kalenderdag maximum 50.000 € kan bedragen en de 2.500.000€ niet
mag overschrijden. De dwangsom wordt opgelegd door de sanctiecommissie van de CBFA
ten voordele van de schatkist.162
De correctionele rechtbank kan ook een geldboete opleggen van 75 tot 15000 € en/of een
gevangenisstraf van een maand tot een jaar aan alle personen die moedwillig verkeerde
informatie verstrekken over het verplicht bod in zowel de reclame als de prospectus of die
daden stellen die de controle door de CBFA onmogelijk maken of die een van de artikelen
vermeldt in artikel 38 §2 overnamewet.
De strafrechtbanken zijn bevoegd om kennis te nemen van een burgerlijk vergoeding tot
schadevergoeding
wegens
een
vermeende
inbreuk
op
de
bepalingen
van
de
overnamewetgeving. De persoon die de vordering instelt heeft de keuze om zich burgerlijk
partij te stellen of een vordering tot schadevergoeding in te stellen.
161
Art.36 en 37 overnamewet.
162
Zie voor een bespreking van de werking en de inrichting van de sanctiecommissie, D. VAN GERVEN,
Incidenten en verhaalmiddelen, in Openbaar bod en Transparantie 2007, Biblo, Kalmthout, 130-136.
55
5.5 Beroep tegen een beslissing van de CBFA
De vordering ten gronde of in kort geding tegen een beslissing van de CBFA die geheel of
gedeeltelijk steunt op de overnamewet is zoals hoger vermeld een uitsluitende bevoegdheid
van het Hof van Beroep te Brussel163. Artikel 41 overnamewet bevat evenwel geen regels
omtrent een beslissing die genomen is op basis van de uitvoeringsbesluiten van de
overnamewet, maar de wetgever maakt in de memorie van toelichting duidelijk dat dit wel de
bedoeling was.
Niettegenstaande er een beroep is ingesteld schort dit de maatregel genomen door de CBFA
principieel niet op. De opschorting kan enkel bevolen worden door het Hof van Beroep indien
de verzoeker ernstige middelen inroept die de opschorting rechtvaardigen en als de uitvoering
van de maatregelen ernstig en moeilijk te herstellen nadelen oplevert.
De vordering moet op straffe van verval binnen een termijn van 15 dagen ingesteld worden na
de dag dat de eiser kennis heeft gekregen van het feit waar de vordering op steunt 164. Het Hof
van Beroep neemt binnen een termijn van 60 dagen na de aanvraag een beslissing. De
beslissing wordt genomen in eerste en laatste instantie.
6 Overgangsregeling voor bestaande participaties met zeggenschap in de nieuwe
overnamewetgeving
6.1 Algemeen kader
Uit de overnamerichtlijn en de uitgewerkte regeling omtrent het verplicht bod, kan men
afleiden dat de Europese wetgever de bedoeling had om een verdeeld aandeelhouderschap te
creëren. Via de drempel voor een verplicht bod, wou men voor een extra belemmering zorgen
voor grote aandeelhouders en zo bekomen dat alle vennootschappen in Europa in een zelfde
163
Art. 121, § 1, 2° wet 2 augustus 2002 betreffende toezicht op de financiële diensten zoals gewijzigd door de
wet van 1 april 2007 tot wijziging van artikel 220 van de wet van 4 december 1990 op de financiële transacties
en de financiële markten, van artikel 121 § 1 van de wet van 2 augustus 2002 betreffende het toezicht op de
financiële sector en de financiële diensten en van artikel 584 van het Gerechtelijk Wetboek en tot invoeging van
artikel 41 in de Wet van 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen BS 26 april 2007.; art. 41, § 1
overnamewet.
164
Art. 41 overnamewet.
56
toestand verkeren. Maar zowel de werkelijkheid in België als de uitgewerkte
overgangsregeling en de beschermingsmogelijkheden voor de Belgische vennootschappen
(zie verder) zorgen ervoor dat deze intentie niet gerealiseerd is.
De overgangsregeling uitgewerkt door de Belgische regering moet duidelijk maken dat België
een groot belang hecht aan het voortbestaan van de belangen in familieondernemingen, en de
continuïteit van haar ondernemingen. De Belgische regeling beoogde een gunstig regime voor
bestaande familiale participaties, in zoverre dat bestaande participaties geen openbaar bod
moeten uitbrengen, door de inwerkingtreding van de wet.
Zoals omschreven in artikel 5 van de overnamewet geldt het nieuwe toepassingsgebied voor
het gedwongen openbaar bod voor vennootschappen met zetel in België waarvan minstens
een gedeelte van de effecten met stemrecht tot de handel is toegelaten op een door de Koning
aangeduide multilaterale handelsfaciliteit of een gereglementeerde markt. In samenlezing met
artikel 74 van de overnamewet dat een vrijstelling van biedplicht vooropstelt indien voldaan is
aan de de voorwaarden in het artikel, is er geen biedplicht voor bestaande participaties die de
drempel overschrijden, noch is er een biedplicht indien ze later grotere participaties
verwerven.
De Belgische regeling gaat hiermee volledig in op de bedoeling van de Europese wetgever om
de nationale wetgever de kans te geven bestaande deelnemingen vrij te stellen van
biedplicht165, maar gaat verder dan de overnamerichtlijn door ook bijkomende participaties
vrij te stellen. Toch komt uit de redactie van artikel duidelijk naar voor dat de Belgische
wetgever elke vrijstelling afhankelijk heeft willen maken van de aanmelding en de
mededeling van de participatie166. Het is evenwel belangrijk om te vermelden dat de
kennisgeving geen verplichting uitmaakt.
6.2. Kennisgeving van de huidige situatie
Artikel 74 van de overnamewet schrijft twee mededelingsplichten voor: de bestaande
participatie moet aangemeld worden aan de CBFA en tevens moet de participatie meegedeeld
worden aan de emittent.
165
Overweging nr. 10 overnamerichtlijn.
166
Indien er geen vrijstelling bekomen kan worden in het overgangsregime, bestaat de mogelijkheid nog om te
genieten van de vrijstellingen van biedplicht.
57
6.2.1 Personen die kennis moeten geven
Twee onderscheiden groepen zijn tot kennisgeving verplicht als ze willen genieten van de
vrijstelling:
1. De personen of rechtspersonen al dan niet in onderling overleg handelend, die
rechtstreeks meer dan 30% van de effecten met stemrecht aanhouden op 1 september
2007. De personen in het onderling overleg hebben elk een eigen meldingsplicht.
2. De personen of rechtspersonen die controle167 uitoefenen over ”een vennootschap, een
andere rechtspersoon of een gelijkaardige constructie168” die de effecten met stemrecht
aanhoudt in dergelijke vennootschap en dus meldingsplichtig is onder de eerste
categorie en dus een eigen meldingsplicht heeft.
Bijzondere toepassingen169
De burgerlijke maatschap170
De burgerlijke maatschap is een vennootschap zonder rechtspersoonlijkheid. Een aantal
aandeelhouders brengen hun aandelen in de maatschap en creëren zodoende een
vennootschapsrechtelijke onverdeeldheid. Het uitoefenen van de lidmaatschapsrechten
verbonden aan de ingebrachte effecten toevertrouwd aan de statutaire zaakvoerder van de
maatschap.
Aangezien naar Belgisch recht rechtspersoonlijkheid vereist is om het bezit te kunnen hebben
van goederen kan een maatschap dus geen effecten bezitten, en kan er dus op haar ook geen
plicht tot kennisgeving rusten.
De plicht tot kennisgeving zal dus op de vennoten van de maatschap zelf rusten. Tevens zal de
maatschap als een overeenkomst van onderling overleg aangemerkt worden. Gezien de
167
Art. 7, § 1, 1° W. Venn. : Voor de berekening van controle wordt ook rekening gehouden met de
onrechtstreekse controlebevoegdheid via een dochtervennootschap.
168
Art. 74, § 9: “constructie gelijkaardig aan een vennootschap of rechtspersoon” wordt gedefinieerd als: de
rechthebbenden, rechtstreeks of onrechtstreeks, ten aanzien van het vermogen van een trust, fiducie of een
gelijkaardige constructie.
169
H., LAGA en E., LEROUX, “overgangsregeling voor deelnemingen met zeggenschap in de nieuwe
openbaarbodswetsgeving”, TRV,2008, 5.
170
Art. 46 W. Venn.
58
statutaire zaakvoerder vaak met volmachten zal kunnen stemmen voor alle vennoten, zal dit
onder de overnamewet als zodoende gekwalificeerd worden171.
De stichting administratiekantoor
De houders van effecten met stemrechten dragen hun effecten met over aan het
administratiekantoor, hiervoor krijgen ze in de plaats certificaten. De houders van deze
certificaten hebben wel nog recht op de vermogensbestanddelen verbonden aan de
overgedragen effecten.
De opgerichte stichting heeft rechtspersoonlijkheid en is dus eigenaar van de gecertificeerde
effecten. De stichting zal dus zelf gehouden zijn om de aanmelding en mededeling te doen als
ze de drempel van 30 % van de effecten met stemrecht van een doelvennootschap
overschrijdt. De houders van de certificaten zijn enkel schuldeisers van het
administratiekantoor en kunnen op het vermogen van de van de stichting enkel dezelfde
rechten uitoefen als gelijk welke contractuele schuldeiser.
Naar Belgisch recht staat of valt de vraag of de houders van certificaten gehouden zijn tot een
meldingsplicht met de wetenschap wie de controle over de stichting administratiekantoor
uitoefent. Meer bepaald wie de macht heeft om de meerderheid van de bestuurders of
zaakvoerders aan te stellen. Enkel als dit bij de houders van de certificaten ligt hebben deze
zelf een plicht tot aanmelding.
6.2.2 Verplichte inhoud van de kennisgeving
De aanmelding aan de CBFA zowel als de mededeling aan de doelvennootschap moet de
identiteit van de persoon die kennis geeft bevatten evenals de partijen waarmee hij in
onderling overleg handelt172.
Onderling overleg
De kennisgever die in onderling overleg handelt moet voorzien in een afzonderlijke
mededeling omtrent de bedingen van het akkoord. Deze afzonderlijke mededeling moet
171
Art. 3, § 1 5° overnamewet.
172
Personen die deelnemen aan het onderling overleg maar hierin minder dan 3% participeren mogen uit de
aanmelding worden gehouden.
59
gebeuren ,ongeacht of de bedingen mondeling of op schrift staan, op typepapieren door de
CBFA verkregen173.
Bekendmaking grootte van de deelneming
In de aanmelding en de mededeling wordt de grootte van de deelneming door de kennisgever
weer gegeven. Hoewel artikel 74 § 6 en 7 overnamewet het enkel heeft over de deelneming
van de kennisgever en niet over de deelnemingen van de met hem in onderling overleg
handelende personen, is het voor de personen die wensen te genieten van de vrijstelling nu net
belangrijk om over de drempel van 30% uit te komen 174. Het is dan ook in het belang van de
kennisgever om duidelijk te vermelden hoe de participatie is opgebouwd en dat het voor de
partijen handelend in onderling overleg aangewezen is om hun aanmelding gezamenlijk te
verrichten, maar wel door elk van hun persoonlijk ondertekend.
6.2.3 Waarvan en binnen welke termijn moet kennisgegeven worden
Zowel de aanmelding als de mededeling dient te gebeuren met een aangetekende brief gericht
aan de bestemmeling en dit ten laatste binnen de 120 dagen werkdagen175 na 1 september
2007, dus ten laatste tegen 21 februari 2008176.
Deze termijn geeft aan de effectenhouders niet de mogelijkheid om hun participatie nog te
verhogen. De plicht tot kennisgeving geldt voor de participaties zoals die bestaan op 1
september 2007177.
173
P., VANDEN BORRE “Het nieuw regime van het verplicht openbaar bod” in H., DE WULF, en C., VAN DER
ELST,(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia, 2008, 209.
174
H., LAGA en E., LEROUX, “overgangsregeling voor deelnemingen met zeggenschap in de nieuwe
openbaarbodswetsgeving”, TRV,2008, 10.
175
Art.3,§ 1, 27°: een werkdag wordt gezien als een bankwerkdag, dus geen zaterdag of zondag.
176
Zie CBFA, FAQ’S Artikel 74 van de OBA-wet - De vrijstellingsregeling voor houders van bestaande
participaties, http://www.cbfa.be/nl/oa/oaa/reg/faq/faq.asp
177
Zie CBFA, FAQ’S Artikel 74 van de OBA-wet - De vrijstellingsregeling voor houders van bestaande
participaties,welke situatie moet aangemeld worden, http://www.cbfa.be/nl/oa/oaa/reg/faq/faq.asp
60
6.3 De vrijstellingen
In principe is de vrijstelling éénmaal verkregen, van onbeperkte termijn.
6.3.1 Bestaande deelnemingen die meer dan 30% behelzen
Overeenkomstig artikel 74 § 1 en 5 overnamewet zijn de natuurlijke of rechtspersonen die op
1 september 2007 meer dan 30 % van de effecten met stemrecht aanhouden en deze situatie
aanhouden, vrijgesteld van de biedplicht als ze correct de mededelings- en aanmeldingsplicht
hebben uitgeoefend.
Ook voor vennootschappen waarvan de effecten met stemrecht voor meer dan 95 % gehouden
worden door meldingsplichtige effectenhouders of hun echtgenoten en de bloed- of
aanverwanten tot de vierde graad verkrijgen de vrijstelling178.
6.3.2 Bijkomende verwervingen door bestaande deelnemingen boven de 30 %
De personen vermeldt in artikel 74 § 5 genieten ook van de vrijstelling als ze bijkomende
verwervingen verrichten boven de 30 % drempel179.
Twee voorwaarden worden hieraan verbonden
het correct nageleefd hebben van de
aanmeldings – en mededelingsplicht en het jaarlijks naleven van de kennisgevingplicht180.
6.3.3 Toetreding tot een bestaand overleg
Zie verlies van vrijstelling. De voorwaarden hieraan verbonden zijn dezelfde als bij de
bijkomende verwerving.
6.3.4 Indien geen vrijstelling wordt aangevraagd
In artikel 74 overnamewet werd gesteld dat de aanmelding niet verplicht was, de
effectenhouders die hiervan gebruik gemaakt hebben, blijven toch onderworpen aan de
bepalingen van de overnamebesluit in verband met het verplicht bod. De directe werking van
178
H., LAGA en E., LEROUX, “overgangsregeling voor deelnemingen met zeggenschap in de nieuwe
openbaarbodswetsgeving”, TRV,2008,13.
179
Art. 74 § 2 overnamewet.
180
Art. 74 § 8 overnamewet.
61
de overnamerichtlijn belet de overnamewet om afbreuk te doen aan de rechten die de
effectenhouders hierdoor verworven hebben. Deze personen zijn dus niet genoodzaakt om een
verplicht bod uit te brengen181.
6.3.5 Verval van de vrijstelling
Zelfde partijen
De deelneming moet in handen blijven van dezelfde partij(en) als deze de vrijstelling willen
behouden.
Voor een natuurlijk persoon luidt dat men de vrijstelling verliest als hij volledig of ten dele
zijn participatie overdraagt, aan een derde, waarmee hij niet gelijkgesteld wordt.
Voor personen handelend in onderling overleg is de situatie anders. Tussen deze partijen
mogen de effecten onbeperkt overgedragen worden, zolang geen van de betrokkenen meer
dan 30% in handen krijgt. Indien evenwel iemand uit het onderling overleg stapt en het
onderling overleg onder de 30 % komt vervalt de vrijstelling. Daarentegen als deze persoon
zijn aandelen overdraagt aan een derde en de overblijvende partijen houden meer dan 30 %
aan, dan kan de derde ook genieten van de vrijstelling van het onderling overleg. In het geval
het onderling overleg door de verkoop aan een derde onder de 30 % komt, is de vrijstelling
vervallen.
Indien de controle over de vennootschap, die de effecten met stemrecht aanhoudt, wijzigt
vervalt ook de vrijstelling voor deze vennootschap.
Instandhouding van de deelneming
Om blijvend te kunnen genieten van de vrijstelling moet de deelneming boven de 30 %
drempel blijven. Indien de deelneming geen 30 % meer aanhoudt gaat er niettemin geen
biedplicht in, de biedplicht komt enkel ter sprake wanneer de drempel van 30% opnieuw
overschreden wordt
Om aan onopzettelijke onderschrijdingen tegemoet te komen, is er voorzien in de tijdelijke
mogelijkheid van onderschrijding van 2 % op voorwaarde dat de 30% grens na ten laatste
twaalf maanden opnieuw overschreden wordt.
181
P., VANDEN BORRE “Het nieuw regime van het verplicht openbaar bod” in H., DE WULF, en C., VAN DER
ELST,(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia, 2008, 203.
62
7. Plichten voor de emittenten van effecten naar Belgisch recht
De doelvennootschap moet een jaarverslag opstellen overeenkomstig de bepalingen van
artikel 96 en 119 Wetboek van Vennootschappen. De overnamerichtlijn182 heeft echter ook
nieuwe bepalingen ingevoerd183 in
het kader van bereiken van transparantie inzake
beschermingsconstructies184. De invoering gebeurde evenwel door de Transparantiewet185 en
niet door de omzetting van de overnamerichtlijn
Als een gedeelte van de effecten verhandeld worden op een gereglementeerde markt, moeten
ze in hun jaarverslag de volgende gegevens opnemen voor zover zij een gevolg kunnen in het
kader van een openbare overname186.
1. de kapitaalstructuur, in voorkomend geval, onder vermelding van de verschillende
soorten aandelen en, voor elke soort aandelen, van de rechten en plichten die eraan
verbonden zijn en het percentage van het geplaatste kapitaal dat erdoor wordt
vertegenwoordigd;
2. de houders van effecten waaraan bijzondere zeggenschapsrechten verbonden zijn, en
een beschrijving van deze rechten;
3. elke wettelijk of statutaire beperking op de overdracht van effecten;
4. elke wettelijk of statutaire beperking van de uitoefening van effecten;
5. het mechanisme voor de controle van enig aandelenplan voor werknemers wanneer de
zeggenschapsrechten niet rechtstreeks door de werknemers worden uitgeoefend;
6. de aandeelhoudersovereenkomsten die bekend zijn bij de emittent en welke aanleiding
kunnen geven tot beperking van de overdracht van effecten en/of van de uitoefening
van het stemrecht;
7. de regels voor de benoeming en vervanging van de leden van het bestuursorgaan en
voor de wijziging van de statuten van de emittent
182
Dit volgt uit overweging nr. 18 en Art. 10 van de overnamerichtlijn.
183
Voor een grotere uiteenzetting omtrent deze verplichtingen zie, CBFA, Circulaire FMI/2007_02 dd.9
december
2009
Verplichtingen
van
op
een
gereglementeerde
markt
genoteerde
emittenten,
cbfa.be/nl/gv/info/circ/pdf/fmi_2007_02.pdf
184
Zie verslag aan de Koning bij het Koninklijk besluit van 17 december 2007.
185
Art. 10, § 7 Wet financieel toezicht.
186
Art. 34 Koninklijk besluit betreffende de verplichtingen van emittenten van financiële instrumenten die zijn
toegelaten tot de verhandeling op een gereglementeerde markt, BS 3 december 2007.
63
8. de bevoegdheden van het bestuursorgaan, met name wat de mogelijkheid tot uitgifteof
inkoop van aandelen betreft;
9. belangrijke overeenkomsten waarbij de emittent partij is en die in werking treden,
wijzigingen ondergaan of aflopen in geval van een wijziging van controle over de
emittent na een openbaar overnamebod, alsmede de gevolgen daarvan, behalve indien
zij zodanig van aard zijn dat openbaarmaking ervan de emittent ernstig zou schaden;
deze afwijkende regeling is niet van toepassing indien de emittent specifiek verplicht
is tot openbaarmaking van dergelijke informatie op grond van andere wettelijke
vereisten;
10. tussen de emittent en haar bestuurders of werknemers gesloten overeenkomsten die in
vergoedingen voorzien wanneer, naar aanleiding van een openbaar overnamebod, de
bestuurders ontslag nemen of zonder geldige reden moeten afvloeien of de
tewerkstelling van de werknemers beëindigd wordt.
De emittent die een mededeling verkreeg op grond van artikel 74 § 7(de overgangsregeling)
van de overnamewet moet dit bekend maken in zijn jaarverslag zolang dit pertinent blijft.
8. Beschermingsconstructies voor de doelvennootschap bij het verplicht
overname bod
.
8.1 Algemeen kader
Beschermingsconstructies omvatten alle instrumenten die het voor een persoon of
rechtspersoon kunnen beletten of bemoeilijken om door middel van verwerving van aandelen
de controle in een vennootschap en de daarmee verbonden vennootschappen te verwerven187.
De bescherming constructies tegen een verplicht bod zijn en blijven een belangrijk punt ,
zowel voor het bestuur van de vennootschap dat maatregelen zal pogen te nemen om zelf de
controle te behouden, als voor de aandeelhouders die hun belang niet willen zien veranderen
of misschien wel willen instemmen met het voordelige overname bod .
In de overnamerichtlijn wordt duidelijk bepaald dat het bestuursorgaan dient te handelen in
het belang van de vennootschap en de aandeelhouders de mogelijkheid moet bieden om over
187
M., VAN OLFFEN, Beschermingsmaatregelen in de 21e eeuw in Vennootschaps-en rechtspersonenrecht,
Deventer, Kluwer, 2000, 1-2.
64
het bod te kunnen stemmen188. De Europese regelgever beoogde dit door de neutraliteitsregel
voorzien in art.9 van de overnamerichtlijn.
8.2 Belgische hoofdlijnen voor de bescherming van ondernemingen
België heeft gekozen om gebruik te maken van de opt-out mogelijkheid voorzien in artikel 12
van de richtlijn, en heeft de neutraliteitsregel189 voorzien in artikel 9 niet van toepassing
verklaard op de vennootschappen op haar grondgebied.
Vennootschappen kunnen evenwel de keuze maken om voormelde bepaling wel op hun van
toepassing te verklaren. België heeft ook gekozen om het wederkerigheidsbeginsel190 toe te
laten in relatie tot artikel 9, lid 2 en lid 3 en artikel 11 van de overnamerichtlijn. Wat wil
zeggen dat wanneer een vennootschap die de neutraliteitsregel op zichzelf van toepassing
heeft verklaard geconfronteerd wordt met een bieder die deze niet hanteert, het
bestuursorgaan van de doelvennootschap toch nog kan kiezen om haar neutraliteit niet toe te
passen, en dus toch verdedigings-mechanismen kan inzetten.
Wel is, om enig overzicht te bewaren om de beschermingsconstructies, voorzien in extra
controle bevoegdheden voor de CBFA op alle acties van zelfbehoud door de
doelvennootschap, die ingesteld worden op basis van de artikelen 511, 512, 556, 557, 607 en
620 van het wetboek van vennootschappen om het verplicht bod te hinderen.
De Belgische wetgever achtte het niet wenselijk om één van de bepalingen inzake
beschermingsconstructies of gelijkaardige oplossingen uit de Richtlijn in te voeren, in het
Belgische vennootschapsrecht 191
188
Art. 3 c Overnamerichtlijn.
189
Volgens J-M., NELISSEN-GRADE verdient passiviteit de voorkeur boven neutraliteit,aangezien het
bestuursorgaan advies moet verlenen en dus moeilijk neutraal kan blijven. Zie J-M., NELISSEN-GRADE,” De
dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod”, TRV 2006, 120.
190
C., VAN DER ELST,”openbare overnamebiedingen en beschermingsconstructies in H., DE WULF, en C.,
VAN DER ELST,(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia,
2008, 220-229.
191
Wetsontwerp op de openbare overnamebiedingen, Parl.St. Kamer, 2007-08, nr. 2834/001.
65
In dit deel zullen enkel de relevante en in de praktijk vaak gebruikte beschermingsconstructies
opgenomen worden, constructies die in België niet toegestaan zijn zullen niet besproken
worden.192
8.3 Mogelijke beschermingsmiddelen zonder machtiging van de algemene vergadering
De raad van bestuur heeft de mogelijkheid om193:
a) verrichtingen voort te zetten, als ze al begonnen waren voor de kennisgeving van het
bod. Deze verrichtingen moeten bij de kennisgeving van het bod wel al ver genoeg
gevorderd zijn194. Bv. als de doelvennootschap al bezig was met een (beperkte) inkoop
actie of een aandelen uitgifte voor een reeds aangekondigde uitbreiding of overname.
b) beslissingen die ze al genomen had voor de kennisgeving van het bod door te zetten en
om die reden buiten het toepassingsgebied van de artikelen 557 en 607 W. Venn.
vallen195.
c) het kapitaal te verhogen overeenkomstig artikel 607 lid 2, 2° W. Venn. waarmee de
algemene vergadering de raad van bestuur gemachtigd heeft gedurende een termijn
van maximaal 3 jaar.
d) de inkoop van eigen effecten overeenkomstig artikel 620 W. Venn.
e) de kapitaalsverhoging binnen voorkeurrecht in het licht van toegestaan kapitaal
volgens artikel 607.
8.4 Constructies voorafgaand aan een vijandig bod
1. Geconcentreerd aandeelhouderschap
Dit biedt de beste bescherming tegen vijandige overnames, zonder de steun van een
referentie196 aandeelhouder kan er nooit geen bod doorgang vinden. De meest Belgische
192
Art. 541, lid 1 W. Venn. geeft aan elk aandeel 1 stem, dus aandelen met meervoudig stemrecht zullen niet
behandeld worden. Zie C. Van DER ELST, “Openbare Overnamebiedingen” in H., De WULF,en C., VAN DER
ELST(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia, 2008, 129212.
193
N., BLUMBERG, “Openbare overnamebiedingen beschermingsconstructies”, N.J.W., 2008, 216-217.
194
Art. 557 lid 2 W. Venn.
195
J.M., NELISSEN-GRADE, “ De dertiende richtlijn betreffende het openbaar overnamebod” TRV , 2006, 121.
66
vennootschappen zijn georganiseerd rond één persoon die in feite over de vennootschap kan
beslissen.
2. Aandeelhoudersovereenkomsten
Hebben tot doel het stemgedrag van aandeelhouders op elkaar af te stemmen en zo in de
continuïteit van de onderneming te voorzien197. Daarom moet er voorzien worden in
stemafspraken en overdraagbaarheids beperkingen.
Aandeelhoudersovereenkomsten moeten voldoen aan de voorwaarden gesteld in artikel 551
W. Venn. :
(a) Het belang van de vennootschap moet vooropstaan;(b) ze moeten beperkt zijn in tijd en (c)
ze mogen niet opgelegd worden door de dochter of de moedervennootschap.
Het probleem met deze overeenkomsten is dat personen die hun stemgedrag afstemmen, zeker
moeten zijn dat ze op een bepaald moment niet voldoen aan de wettelijke omschrijving van
onderling overleg, en gedwongen worden een openbaar bod uit te brengen198.
8.5 Beschermingsmiddelen tegen een vijandig bod
Een vijandig bod is een openbaar overname bod uitgebracht zonder er een overleg heeft
plaatsgevonden tussen de bieder en het huidige bestuur van de vennootschap. Die bieder stelt
zijn bod onmiddellijk openbaar aan de respectievelijke effectenhouders199. Op deze manier
kan de bieder de controle van de vennootschap verwerven zonder dat hij de instemming van
het bestuur verkrijgt. Een vriendschappelijk bod gebeurt met wetenschap en instemming van
de leidinggevende organen van de vennootschap en daarom is er helemaal geen nood aan
beschermingsmiddelen.
196
Personen die juridische zeggenschap in de vennootschap aanhouden. Deze aandeelhouder heeft meestal de
macht om het zittend bestuur te vervangen of een jaarrekening goed te keuren.
197
De
Belgische
acting
in
concert
regeling
http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/esme/acting_in_concert_20081117_en.pd
198
G.T.M.J., RAAIJMAKERS, “De financiële markt en het ondernemingsrecht”, marktwerking in het
ondernemingsrecht,
2009,
38.
rechten.vu.nl/De%20financiele%20markten%20het
%20ondernemingsrecht_tcm22-83341.pdf
199
M.H., MULLER” Het vijandig bod”in in Handboek Openbaar Bod, Kalmthout, Biblo, 2008, 576-578; N.,
BLUMBERG, “Openbare overnamebiedingen beschermingsconstructies”, N.J.W., 2008, 218.
67
Om een vijandig bod te kunnen laten slagen moet de doelvennootschap wel voldoen aan
enkele voorwaarden200:
a) het kapitaal van de vennootschap moet bestaan uit effecten die vrij overdraagbaar zijn
en genoteerd staan op een gereglementeerde markt;
b) de bestuursleden of institutionele beleggers mogen geen grote participaties aanhouden,
wat wil zeggen dat de meerderheid in handen moet zijn van passieve beleggers;
c) alle aandelen hebben een zelfde stemgewicht;
d) de nieuwe meerderheidsaandeelhouder moet een nieuw bestuur in de vennootschap
kunnen installeren;
e) de vennootschap kan niet voldoende anticiperen met verdedigingsmiddelen.
1.Poison Pills/ gifpillen
Deze hebben tot doel het aandeel van de vijandige bieder in de doelvennootschap te laten
verwateren, tevens wordt het voor de bieder veel kostelijker om zijn plan te laten slagen. Deze
constructies kennen maar uitvoering als er een reële dreiging bestaat. Het probleem bij deze
poison pills is dat deze geen garantie voor succes vormen, als de bieder genoeg financiële
reserve heeft kan zijn plan nog uitvoering vinden.
1.Kapitaalsverhoging door de raad van bestuur in het kader van van toegestaan kapitaal.
Deze techniek komt voort uit de statutaire machtiging die de algemene vergadering aan de
raad van bestuur toekent om het geplaatst kapitaal binnen een zekere termijn, te verhogen 201.
Tenzij anders bepaald in de statuten moet de raad van bestuur het geldende voorkeursrecht
respecteren202.
Als de raad van bestuur door de CBFA al in kennis is gesteld van een openbaar overnamebod
spelen er strengere regels. De doelvennootschap mag initieel geen kapitaalsverhoging buiten
voorkeurrecht starten noch stemrechtverlenende effecten uitgeven met opheffing van het
voorkeurrecht203.
200
K., BYTTEBIER,Het vijandig overnamebod, Antwerpen, Maklu, 1993, 400-401.
201
Art. 603 en 604 W. Venn. De duurtijd van de machtiging is maximum 5 jaar, maar kan meermaals hernieuwd
worden.
202
Art. 605 lid 1 W. Venn.
203
Art. 601 § 7 W. Venn.
68
Toch bestaat deze mogelijkheid nog voor de doelvennootschap, ze dient evenwel te voldoen
aan de voorwaarden gesteld in artikel 607 § 2 W. Venn.
(1)Voorafgaand aan het openbaar bod moet de raad van bestuur statutair gemachtigd zijn tot
de kapitaalsverhoging.
(2)De machtiging is specifiek verkregen in het kader van het afweren van een openbaar
overnamebod
(3)De machtiging geldt voor een maximum termijn van 3jaar.
(4)De aandelen uitgegeven in deze context moeten volledig volstort worden.
(5)De uitgifteprijs van de aandelen moet minimum dezelfde hoogte hebben als de prijs van
het bod.
(6)Het aantal uitgegeven aandelen bedraagt maximum tien percent, van de aandelen die het
uitstaande kapitaal vertegenwoordigen.
(7)De bieder en de CBFA worden onmiddellijk en omstandig op de hoogte gebracht van de
beslissing van de raad van bestuur en deze beslissing wordt dan ook openbaar gemaakt.
De beslissing kan enkel gebeuren in het belang van de vennootschap204 en moet omstandig
,vooral inzake de uitgifteprijs en de financiële gevolgen van deze operatie, gemotiveerd
worden. Deze verrichting wordt vermeldt in het jaarverslag205.
2. Uitgifte van warrants en converteerbare obligaties
Dit zijn allebei instrumenten van uitgesteld kapitaal. Deze effecten vertegenwoordigen nog
geen kapitaal bij de uitgifte, maar kunnen dit in de toekomst wel opleveren206.
–een warrant is een effect dat aan de houder ervan het recht geeft in te tekenen op nieuwe
aandelen op basis van voorwaarden die bepaald worden op het ogenblik van het uitgeven van
de warrant. Dit is een vorm van voorwaardelijk contracteren. Warrants kunnen uitgegeven
worden in naakte of in gedekte vorm207. Een naakte warrant is een warrant uitgegeven door
het bedrijf zelf, een gedekte warrant is uitgegeven door iemand die niet de emittent is van het
aandeel.
204
Het belang kan eenvoudig aangetoond worden door de nieuwe investeringen en mogelijks hogere winsten die
te realiseren zijn door het nieuw ingebrachte kapitaal.
205
608 W. Venn.
206
N., BLUMBERG, “Openbare overnamebiedingen beschermingsconstructies”, N.J.W., 2008, 234.
207
Art. 496 W. Venn.
69
–een converteerbare obligatie is een obligatie die aan de titularis het recht geeft om op het
einde van de termijn te kiezen voor de terugbetaling van de geleende som of de conversie van
de som in aandelen.
Het moment waarop een warrant kan worden uitgegeven staat in principe vrij. De uitoefening
van deze kan ofwel voor ofwel na de bekendmaking van de overname plaats vinden. Het
probleem bij de uitgifte van warrants als beschermingsmaatregel, is dat de vennootschap
vertrouwen moet uitoefenen in een derde, die bij een overnamebod de warrant uitoefent. De
derde moet niet alleen voldoende kapitaal hebben, hij moet ook nog overtuigd zijn dat het
uitoefenen ervan in zijn belang is. Dit kan natuurlijk verholpen worden door de warrants
onder te brengen bij een institutionele belegger.
Warrants kunnen worden uitgegeven door de algemene vergadering net als door de raad van
bestuur die hiervoor wel machtiging nodig heeft. De duurtijd is beperkt tot maximum 10
jaar208.
Met betrekking tot het respecteren van het voorkeursrecht is de bevoegdheid van de raad van
bestuur beperkt. Inzake converteerbare obligaties kan de raad van bestuur mits uitdrukkelijke
machtiging het voorkeursrecht beperken. In het kader van de warrants staat deze mogelijkheid
voor de raad van bestuur nooit open.
Wanneer de raad van bestuur kennis krijgt van het openbaar overnamebod, worden haar
bevoegdheden evenwel beperkt. Principieel geldt dat de raad van bestuur na het verkrijgen
van kennis van het openbaar bod door de CBFA geen converteerbare obligaties of warrants
die stemrecht geven meer mag uitgeven zonder het voorkeurrecht te respecteren.
3. Kruisparticipaties
Hieronder wordt verstaan een situatie waarbij een vennootschap een participatie bezit in het
kapitaal van een andere vennootschap en deze andere omgekeerd ook een participatie
aanhoudt in het kapitaal van de eerste vennootschap209. De effectiviteit van deze constructie is
wel iets moeilijker gezien de door de wetgever gestelde verplichtingen. Uit het hierna
volgende blijkt dat een kruisparticipatie in de tijdspanne voorafgaand aan een openbaar bod,
maar effect ressorteert als de doelvennootschap weet of vermoedt wie de bieder zal zijn of als
ze een verdedigende positie wil innemen210.
208
Art. 499 W. Venn.
209
N., BLUMBERG, “Openbare overnamebiedingen beschermingsconstructies”, N.J.W., 2008, 239.
70
Artikel 632 W. Venn. bepaalt de regels die toepasselijk zijn op kruisparticipaties aangehouden
door onafhankelijke vennootschappen211. Deze vennootschappen mogen op elk gegeven
moment niet meer dan 10 % van de aandelen of winstbewijzen met stemrecht bezitten in de
andere vennootschap212. Zo een vennootschap de 10 % drempel van de aandelen of
winstbewijzen overschrijdt brengt ze daar de de andere vennootschap van op de hoogte door
middel van een aangetekende brief, waarin verduidelijkt wordt hoeveel aandelen ze bezit en
het aantal stemrechten daarmee bekomen. Eenzelfde melding is verplicht als de vennootschap
onder het 10 % belang duikt.
Zo de vennootschap nalaat de aanmelding te verrichten, mag ze met de stemrechten
verbonden aan de aandelen boven de 10% niet uitoefenen. De vennootschap die op de hoogte
gesteld wordt dat een andere vennootschap de 10 % drempel overschreden heeft, mag haar
kruisparticipatie niet opdrijven boven de 10 % op straffe van gedwongen vervreemding
binnen het jaar.
4.Inkoop van eigen aandelen
De onderliggende reden hiervoor is duidelijk, de aandelen die de vennootschap zelf opkoopt
kunnen niet meer in handen vallen van de bieder en door de groter vraag op de markt zal dit
een prijsstijging tot gevolg hebben voor de nog openstaande aandelen 213. De inkoop vormt
weliswaar een zware hindernis, maar is ook geen garantie voor succes.
De inkoop is aan onderscheiden voorwaarden onderworpen:
210
C., VAN DER ELST,”openbare overnamebiedingen en beschermingsconstructies in H., DE WULF, en C.,
VAN DER ELST,(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia,
2008, 242-243
211
Van de onafhankelijke vennootsschappen moet tenmiste één zijn statutaire zetel in België hebben, en ze
mogen niet als moeder-en dochteronderneming aanzien worden in de betekenis van artikel 6 W. Venn..
212
Om deze drempels te berekenen voegt men de geschorste effecten met stemrecht en de deelnemingen samen
die personen voor rekening van die vennootschap of dochtervennootschappen van die vennootschap in
aanhouden.
213
Wanneer een soortgelijke actie gepland is niet in het kader van het afweren van een openbaar bod, heeft dit
meestal tot doel een koersstijging teweeg te brengen of de zeggenschap in de vennootschap te verzekeren.
71
Vooreerst moet de algemene vergadering een beslissing nemen overeenkomstig artikel 620
W. Venn. om de raad van bestuur hiertoe te machtigen 214 en de duurtijd voor deze machtiging
is maximaal vijf jaar.
Echter als de inkoop kadert in een actie om de vennootschap te beschermen tegen een “ernstig
nadeel”215, kan de raad van bestuur tot de inkoop beslissen zonder dat er een beslissing vereist
is van de algemene vergadering. Deze actie vereist een specifieke machtiging door de
algemene vergadering gegeven en heeft een maximale duurtijd van drie jaar. In deze
machtiging
wordt
vermeldt
hoeveel
aandelen
kunnen
worden
ingekocht,
welke
prijsberekening er gehanteerd wordt en voor welke duur de machtiging is verkregen 216. De
inkoop moet ook nog voldoen aan volgende bepalingen: (1) de aandelen die de vennootschap
wenst in te kopen samen met de aandelen die de vennootschap al in haar bezit heeft mogen
niet meer bedragen dan 20 % van het geplaatst kapitaal,(2) de financiering moet gebeuren met
als dividend uitkeerbare middelen(3) het aanbod moet gericht worden aan alle aandeelhouders
onder dezelfde voorwaarden, (4) de inkoop kan enkel volgestorte aandelen betreffen.
Het bestaan van een “ernstig nadeel” bij een openbaar overnamebod moet duidelijk
aangetoond worden. Gezien de waarschijnlijkheid dat de raad van bestuur niet onpartijdig zal
zijn, doet ze er goed aan om dit te laten vaststellen door experts die niet verbonden zijn met de
doelvennootschap217.
8.6 Aanval binnen de vennootschap
Een recent opkomend fenomeen de zogenaamde “synthetische aandeelhoudersbelangen”
waarmee bedoeld wordt dat de juridische en de economische eigendom van aandelen gesplitst
wordt. In de praktijk kan dit inhouden dat een partij deel neemt aan de algemene vergadering
en daar zijn stem uitbrengt op basis van effecten die hem juridisch stemrecht verlenen, maar
waarvan de economische risico's niet meer bij hem liggen. Hier heeft men de naam empty
voting218 voor bedacht.
214
De beslissing moet genomen worden volgens de quorum- en meerderheidsvereisten van art. 559 W. Venn.
215
Art. 620 § 1 lid 3 W. Venn.
216
Art. 620 § 1 lid 5 W. Venn.
217
N., BLUMBERG, “Openbare overnamebiedingen beschermingsconstructies”, N.J.W., 2008, 234.
218
Onder de vroegere vennootschapswetgeving was het verboden om te stemmen met aandelen die hem niet toe
behoorden, dit was natuurlijk moeilijk te handhaven bij aandelen aan toonder.
72
Men kan hiervoor allerlei mechanismen aanwenden zoals equity swap of een securities
lending,....
– equity swap:Beide partijen betrokken bij de equity swap ruilen de economische waarde
van een pakket aandelen met elkaar, maar blijven wel nog juridisch eigenaar van de
aandelen.
– Securities lending: De ontlener ( meestal juridische eigenaar) verkrijgt zijn aandelen
van de lener, hiermee kan hij rechtsgeldig stemmen, maar ligt het economisch risico
bij de lener. Zeker als men allen maar stemrechten wil bekomen is dit goedkoper dan
de aandelen zelf te kopen.
Het omgekeerde is ook mogelijk namelijk hidden ownership, men wil een economisch belang
verwerven zonder het juridisch belang. Dit kan door een Contracts for difference219. Deze
financiële instrumenten zijn in weze contracten gesloten tussen twee partijen, waarbij de ene
partij de economische waarde wil verwerven van een bepaald effect en daarvoor een
vergoeding betaalt, de andere partij verkrijgt deze vergoeding en moet een betaling verrichten
overeenkomstig de koerswijziging van dat bepaald effect. De partij die de vergoeding
verschuldigd is zal meestal om zichzelf veilig te stellen het onderliggende aandeel toch
verwerven. Tijdens de duurtijd van het contract zal er meestal volgens de wensen van de partij
die het economisch belang heeft, worden gestemd.
De grote kracht van Contracts for Difference bestaat erin dat de partij die de economische
waarde al had op het eind van het contract zal kunnen beslissen tot het al dan niet overnemen
van het pakket aandelen. Zo kan deze partij opeens een groot belang juridisch en economisch
bij elkaar voegen en toch tot deze tijd onbekend zijn gebleven.
De reden waarom beide technieken veelvuldig gebruikt worden is omdat de transparantie
wetgeving niet op maat van deze instrumenten is geschreven. Er is effectief wel een
bekendmakingsplicht, maar deze handelt over de overdracht van stemrechten terwijl in
principe net de economische eigendom of het aandeel zelf wordt overgedragen220. En bij de
219
G.T.M.J., RAAIJMAKERS, “De financiële markt en het ondernemingsrecht”, marktwerking in het
ondernemingsrecht,
2009,
23.
rechten.vu.nl/De%20financiele%20markten%20het
%20ondernemingsrecht_tcm22-83341.pdf
220
E.,
WYMEERSCH,”Aandeelhouders
in
de
crisis”,
in
Working
papers
series,
2009,
10.
.law.ugent.be/fli/wps/pdf/WP2009-09.pdf
73
securities lending vindt er helemaal geen overdracht plaats gedurende de looptijd van het
contract.
Beide technieken tasten één van de basisprincipes in het vennootschapsrecht aan namelijk het
verenigen van de economische en de juridische eigendom in handen van dezelfde stemmer. In
situaties waar dit niet zo is kan de juridische eigenaar beslissingen nemen tegen het belang in
van de onderneming, gezien hij toch geen economisch risico draagt.
8.7 Toezicht door de CBFA
Het toezicht op de beschermingsmaatregelen genomen door vennootschappen in België berust
bij de CBFA.
Zowel
wanneer
de
vennootschap
beslist
tot
het
buiten
werking
stellen
van
beschermingsmaatregelen of wanneer ze beslist om beschermingsmaatregelen te nemen
brengt ze de CBFA hiervan onverwijld op de hoogte221.
De CBFA heeft de bevoegdheid om toezicht uit te oefenen op alle initiatieven gesteld door de
doelvennootschap om een bod te hinderen. Zoals hoger vermeld oefent ze ook toezicht uit op
op de naleving van de bepalingen “van de artikelen 510, 511, 512, 556, 557, 607 en 620 W.
Venn. evenals op de naleving van de statutaire bepalingen vastgesteld overeenkomstig de
artikelen 46 en 47”222.
De maatregelen die de CBFA kan nemen zijn evenwel beperkt. De CBFA maakt haar
opmerkingen over aan de doelvennootschap, en als deze niet of onvoldoende reageert maakt
ze haar opmerkingen openbaar223.
Het weze wel opgemerkt dat de CBFA geen controle kan uitoefenen noch dat de
doelvennootschap moet bekend maken dat ze op zoek gaat naar een andere bieder of een
zogenaamde “ white-knight” die wel de steun krijgt van het zetelend bestuur.
221
Art. 46 § 2 overnamewet en art. 19 overnamebesluit.
222
Art. 35 § 2 overnamewet.
223
Art. 35 § 2, lid 2 overnamewet.
74
9.Voorkennis in het kader van een openbaar overnamebod
De mogelijkheid dat er in de context van een openbaar overnamebod een zekere vorm van
handelen met voorkennis plaats vindt is vrij groot. Daar de fase voorafgaand aan het verplicht
openbaar overnamebod meestal enige tijd overspant, lijkt het zeer waarschijnlijk dat er op een
gegeven moment meerdere personen op de hoogte zijn. De bieder zal meestal proberen zijn
plannen voor een openbaar overnamebod zo lang mogelijk geheim te houden en geen
openbare mededeling te doen vooraleer de plannen en de financiering concreet zijn. Dit belet
niet dat de bestuurders van de vennootschap van de bieder reeds voor het uitbrengen van het
bod op de hoogte zullen zijn van de aankomende verwerving, alsook iedere persoon die
ingeschakeld wordt in de voorbereiding van het bod, men denke aan de juridische dienst, de
accountants,.... Ook is het mogelijk dat enkele strategische aandeelhouders van de
doelvennootschap voorafgaand om een standpunt gevraagd worden. Hetgeen er meestal op
neer komt dat er een grote groep personen op de hoogte zal zijn van de voorgenomen plannen.
De voorkennis van het openbaar overnamebod en de wetenschap dat dit meestal een
koersstijging van de aandelen van de doelvennootschap tot gevolg heeft zal het voor vele
personen verleidelijk maken om hiernaar te handelen.
9.1 Wat is voorkennis
Artikel 2, 14° van de wet op het financieel toezicht van 2002 definieert voorkennis224 als
volgt: “elke niet openbaar gemaakte informatie die nauwkeurig is en rechtstreeks of
onrechtstreeks betrekking heeft op één of meer emittenten van financiële instrumenten of op
één of meer financiële instrumenten, en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, de
koers van deze financiële instrumenten of ervan afgeleide aanzienlijk zou kunnen
beïnvloeden”. Men neemt aan dat om als voorkennis te worden beschouwd, deze informatie
een redelijk handelend belegger ertoe moet aanzetten om tenminste deels zijn beslissing op te
steunen. Om als nauwkeurig te worden beschouwd dient zij te voldoen aan twee voorwaarden
waaronder enerzijds betrekking te hebben op een situatie die bestaat of waarvan
224
De definitie van voorkennis wordt overgenomen uit de Richtlijn 2003/124/EG van de commissie van 22
december 2003 tot uitvoering van Richtlijn 2003/6/EG( hierna Richtlijn marktmisbruik) van het Europees
Parlement en de Raad wat de definitie en openbaarmaking van voorwetenschap en de definitie van
marktmanipulatie betreft, zoals in België ingevoerd door de wet Financieel Toezicht en de KB's van 24 augustus
2005 en 5 maart 2006.
75
redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, dan wel anderzijds betrekking
hebben op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden
aangenomen dat zij zal plaatsvinden, en indien de informatie specifiek genoeg is om er een
conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van bovenbedoelde situatie of
gebeurtenis op de koers van financiële instrumenten. De beoordeling of er van voorkennis
sprake kan zijn gebeurt in eerste instantie door de emittent225.
Bij wijze van voorbeeld kunnen als voorkennis worden beschouwd een omzet- en/of
winstwaarschuwing, alsook, afhankelijk van de concrete omstandigheden, een wijziging in de
samenstelling van de raad van bestuur, de uitkering van een dividend, de aankondiging van de
verwerving of de overdracht van een onderneming of van een activiteit,..... Indien het een
verkoop of een overname van een dochteronderneming betreft kan de datum waarop de
informatie dient bekend gemaakt te worden aanzienlijk verschillen, zij kan bijvoorbeeld
ontstaan op het moment van het sluiten van een intentie overeenkomst of een
exclusiviteitsovereenkomst , sowieso voor het sluiten van de definitieve overeenkomst.
9.2 Bekendmaking van de voorkennis
Overeenkomstig artikel 10 van de wet financieel toezicht moeten emittenten van financiële
instrumenten die werden toegelaten tot een Belgische gereglementeerde markt voorkennis die
rechtstreeks226 op hen betrekking heeft, onmiddellijk227 openbaar maken228. Als de emittent
daarover beschikt dient de beschikbare financiële informatie eveneens kenbaar gemaakt te
worden.
225
CBFA, Circulaire FMI/2007_02 dd. 9 december 2009, Verplichtingen van op een
gereglementeerde
markt
genoteerde
emittenten,
http://www.cbfa.be/nl/gv/info/circ/pdf/fmi_2007_02.pdf
226
Volgens art. 6, 1 van de Richtlijn marktmisbruik moeten emittenten van financiële instrumenten
voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar maken als deze rechtstreeks betrekking heeft op de betrokken
emittent.
227
De CBFA prefereert evenwel dat de voorkennis na het sluiten van de gereglementeerde markt wordt
bekendgemaakt, enkel als het onvermijdelijk mag de voorkennis tijdens de openingsuren bekendgemaakt
worden.
228
Art. 10, § 1 Wet Financieel Toezicht, zoals vervangen bij art. 42 van de Wet van 2 mei 2007 op de
openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in emittenten waarvan aandelen zijn toegelaten tot de
verhandeling op een gereglementeerde markt en houdende diverse bepalingen, BS 12 juni 2007
76
9.3 Uitzondering op de regel tot onmiddellijke openbaarmaking
Hoewel het basisprincipe een onmiddellijke openbaarmaking voorschrijft, voorziet artikel 10
wet financieel toezicht in een belangrijke afwijking. De emittent kan op eigen risico besluiten
om de openbaarmaking te verdagen, als hij van oordeel is dat dat deze onmiddellijke
bekendmaking zijn “rechtmatige belangen” schade zou kunnen berokkenen. De emittent die
van deze optie gebruik wil maken stelt de CBFA hier onverwijld van op de hoogte zodat deze
indien zij dit nodig acht een verscherpt toezicht kan uitoefenen op de transacties van de
emittent. Er geldt desondanks geen plicht tot bekendmaking waarop de informatie betrekking
heeft.
De voorbeelden van “rechtmatige belangen” in artikel 3 van de richtlijn Marktmisbruik zijn
belangen met name die onder meer betrekking hebben op aan de gang zijnde
onderhandelingen of daarmee verband houdende elementen, wanneer openbaarmaking de
uitkomst of het normale verloop van deze onderhandelingen kan beïnvloeden. In het bijzonder
wanneer de financiële levensvatbaarheid van de emittent in ernstig en imminent gevaar is, zij
het niet in het kader van de toepasselijke insolventie-wetgeving, mag de openbaarmaking van
informatie voor beperkte tijd worden uitgesteld wanneer een dergelijke openbaarmaking de
belangen van bestaande en potentiële aandeelhouders ernstig zou schaden doordat de
afronding van bepaalde onderhandelingen voor de verzekering van het financieel herstel van
de emittent op lange termijn erdoor in het gedrag zou worden gebracht.229. Deze voorbeelden
werden overgenomen in het verslag aan de Koning230.
Artikel 6.2 van de Richtlijn Marktmisbruik bepaalt de regels waaraan een persoon moet
voldoen om gebruik te kunnen maken van de uitzondering voorzien in de wet financieel
toezicht.
1. De rechtmatige belangen van de emittent moeten schade kunnen oplopen door de
publicatie van de betrokken informatie
229
X, marktmisbruik, TBH.,Larcier, 2005, 1095-1099.
230
Er werd bij het opstellen van de richtlijn 2003/124/EG gekozen voor voorbeelden in plaats van een definitie
om ruimte te laten voor verdere mogelijkheden. Feedback Statement van ECOFIN, december 2002,
CESR/02287b, 20
77
2. Het uitstel mag niet leiden tot misleiding van de markt
3. De vertrouwelijkheid van de betrokken informatie moet door de emittent gewaarborgd
zijn
4. De reeds hoger vermelde plicht om de CBFA onverwijld in kennis te stellen.
Luidens de eerste bepaling komt het toe aan de emittent om zelf uit te maken of de publicatie
zijn rechtmatige belangen kan schenden. Het vindt dan ook plaats op zijn eigen
verantwoordelijkheid.
De tweede en derde bepaling inzake misleiding van de markten de vertrouwelijkheid van de
informatie waarborgen is moeilijker om te zetten in de realiteit. Wat gebeurt er als de bieder
voorafgaand aan het bod probeert te weten te komen wat het standpunt van enkel belangrijke
aandeelhouders is in verband met het komende bod. Kan dit dan al als een misleiding van de
markt worden aangemerkt? In het uitvoeringsbesluit wordt dit niet aangemerkt als een
handeling die misleiding van de markt tot gevolg heeft231. Aangezien er geen transactie wordt
aangegaan maar er louter een vraag of “in het beste geval” een letter of intent wordt getekend
waar de verdere uitvoering afhankelijk is van het later al dan niet volgend openbaar bod.n de
Nederlandse wetgeving is deze vraag alleszins positief beantwoord232 en is het voor de bieder
toegelaten om vooraf aan institutionele beleggers te vragen om hun standpunt mee te delen en
zelfs een letter of intent te tekenen, waarin de aandeelhouder verklaart zijn aandelen aan de
bieder aan te bieden indien hij besluit over te gaan tot een openbaar overnamebod.
Deze mededeling van informatie komt dan wel in conflict met de plicht om de
vertrouwelijkheid van de informatie te waarborgen. De voorwetenschap mag in principe aan
niemand worden bekendgemaakt. Een selectieve bekendmaking aan analisten of institutionele
beleggers is in principe uit den boze, teneinde dit te vermijden, bepaalt de wet financieel
toezicht dat, dit zo gelijktijdig mogelijk plaats vindt voor alle categorieën van beleggers in
alle lidstaten waarbinnen hun effecten zijn toegelaten tot de verhandeling op een
gereglementeerde markt
233
. Hierop bestaat echter een uitzondering namelijk, in geval van
231
Art. 3 Koninklijk Besluit van 23 september 2008 tot vaststelling van bepaalde handelingen die marktmisbruik
uitmaken, BS 25 september 2008 en ook niet in de Wet Financieel toezicht.
232
D.R, DOORENBOS, “Handel met voorwetenschap in de context van openbare biedingen” in Handboek
Openbaar Bod, Kalmthout, Biblo, 2008, 888.
233
Art. 35, §2 wet financieel toezicht.
78
mededeling aan een derde die gebonden is door een geheimhoudingsplicht weze het wettelijk,
statutair reglementair of contractueel234.
De verplichting tot bekendmaking van informatie kan in conflict komen met de bepalingen
die partijen hanteren in hun pre-contractuele fase, zoals een geheimhoudings-clausule waarin
de partijen verklaren niets omtrent hun onderhandelingen bekend te maken, deze informatie
zou betrekking kunnen hebben op de prijs van de overname, de voorliggende termijn
waarbinnen de overname verwacht wordt plaats te vinden. De CBFA legt dan ook als
gedragsregel op aan de onderhandelende partijen om duidelijk te maken dat deze
geheimhouding niet tot gevolg kan hebben dat de partijen de wettelijke bepaling niet hoeven
na te leven.
9.4 Vrijstelling van openbaarmaking
Alle verrichtingen die worden uitgevoerd om redenen die verband houden met het monetair
beleid, het wisselkoersbeleid of het beleid betreffende het beheer van de overheidsschuld door
een lidstaat, een nationale centrale bank, door het Rentenfonds, door de verschillende
territoriale overheden of door ieder persoon die handelt voor hun rekening zijn vrijgesteld van
openbaarmaking.
9.5 Sancties
De controle op de nalevingsplicht wordt toegekend aan de CBFA235. Indien de CBFA een
overtreding vaststelt van de betreffende wetgeving, heeft ze de bevoegdheid om een plicht tot
bekendmaking op te leggen op de door haar gestelde wijze en termijn 236. Indien de partij het
gebod van de CBFA niet opvolgt, kan de CBFA zelf overgaan tot bekendmaking op kosten
van de betrokken partij en haar standpunt openbaar maken omtrent voornoemde inbreuk en
een dwangsom opleggen. Tenslotte kan ze aan de partij een administratieve geldboete
opleggen237.
234
O. CLEVENBERGH, “Marktmisbruik”, TBH, Larcier, 2005 afl.10, 1096-1099.
235
Art. 33 wet financieel toezicht
236
Art. 34, § 1,3° wet financieel toezicht.
237
Art. 36, § 2 wet financieel toezicht.
79
BESLUIT
De Richtlijn van 2004 over het openbaar bod had als belangrijkste doel, het uniformiseren van
de procedures voor een openbaar overname bod en de beschermingsmogelijkheden van de
doelvennootschappen in heel Europa en zeker in het opzicht van grensoverschrijdende
biedingen.
In zekere zin is dit gelukt, de Richtlijn legt via algemene beginselen een aantal regels vast die
de lidstaten moeten introduceren in hun rechtssysteem. In het kader van een verplicht bod is
er een harmonisatie bekomen in de zin dat de lidstaten een drempel bepalen , die na
overschrijding aanleiding geeft tot een verplicht bod. De lidstaten zijn evenwel vrij om de
hoogte van de drempel te bepalen, wat tot gevolg heeft dat menig lidstaat andere drempels
hanteren.
Zoals kan worden opgemaakt uit het verslag238 over de implementatie van de
overnamerichtlijn door de Europese Commissie, is de implementatie van de richtlijn niet
gegaan volgens de wens van de Europese Commissie. De meeste lidstaten hebben gekozen
voor een protectionistische implementatie van de richtlijn. De mogelijkheid gelaten door de
richtlijn inzake de beschermingsconstructies en de bewegingsvrijheid van het leidinggevend
kader van de vennootschap, leidt ertoe dat de de doelstelling van het “level-playing field”
zoals vooropgesteld door de richtlijn volledig terzijde wordt geschoven en er zelfs meer
beschermingsmogelijkheden zijn op nationaal niveau.
In de oorspronkelijke Belgische overnamewetgeving de nadruk lag op de bescherming van de
minderheidsaandeelhouders, deze doelstelling blijft behouden onder de nieuwe wetgeving en
werd op sommige vlakken zelfs nog verbeterd, dit komt onder meer tot uiting door in de
regels omtrent de aanvaarding van het bod door de effectenhouder te bepalen dat deze zijn
aanvaarding ten allen tijde kan intrekken of kan intekenen op een ander bod en de bepaling
van de prijs.
238
Europese Commissie, Report on the implemtation of the Directive on takeover bids, SEC. 2007, 268,Brussel,
21 februari 2007, http://ec.europa.eu/internal_market/company/docs/takeoverbids/2007-02-report_en.pdf
80
Tot welk besluit leidt de nieuwe wetgeving nu voor de praktijk.
Eerst en vooral is de mogelijkheid om een controle aandeel in de vennootschap te verwerven
zonder een verplicht bod te moeten uitbrengen definitief verdwenen.
Daarentegen hebben de personen die zich in een precaire situatie bevonden, met behulp van
de overgangsregeling, in de meeste gevallen een positie ingenomen die hun toelaat hun
controlepositie te behouden en, opnieuw dankzij de overgangsregeling, deze zelfs nog uit te
breiden zonder dat ze genoodzaakt zullen zijn om een verplicht bod uit te brengen.
De kans bestaat inderdaad dat een persoon gedwongen wordt een openbaar bod uit te brengen,
tengevolge van een drempeloverschrijding door onoplettendheid, maar gezien dat deze
situatie meer dan één jaar moet aanhouden vooraleer zij gevolg zal hebben lijkt dit weinig
waarschijnlijk.
Een meer logisch gevolg zal zijn dat de bieder goed zal nadenken over het tijdstip om zijn
aandeel boven de 30% te brengen. Met name zou hij kunnen wachten op tegenvallende
kwartaalcijfers of op een negatieve prognose voor de doelvennootschap om zo te kunnen
genieten van de lage waardering van het aandeel.
Ook heel belangrijk is de mogelijkheid dat de bieder in het kader van een vrijwillig openbaar
aanbod de 30 % of meer kan verwerven, zonder hiervoor de hogere prijs te bieden die
opgelegd wordt in de context van een verplicht bod. Als dus de bieder een vrijwillig openbaar
bod doet aan een lagere prijs, niet zo laag dat de CBFA de uitgifte van de prospectus zou
kunnen verbieden, maar wel laag genoeg dat de meest kleine aandeelhouders hier niet op
willen ingaan, kan hij de controle verwerven zonder genoodzaakt te zijn alle aandelen aan te
komen. Deze vrijstelling is blijvend zolang de bieder meer dan 30 % aanhoudt.
Ook een herziening van de transparantie wetgeving dringt zich op, de aanmeldingsschijf per 5
% houdt teveel informatie verborgen, dit kan ook worden opgemaakt uit de vaststelling dat
vele vennootschappen statutair vroegere drempels van aanmelding bepalen.
Een tweede noodzaak tot herziening blijkt uit de legio mogelijkheden die er zijn om een
controlerende stem te hebben in een vennootschap zonder ooit in het vizier te komen van de
transparantie-wetgeving, men denke aan hidden ownership,...
81
Een andere vraag is of de door de Europese wetgever gewenste situatie van verdeeld
aandeelhouderschap wel zo wenselijk is? In een huidig crisis klimaat waarin sommige
beslissingen daadkracht vereisten, kan een vennootschap met een één of enkele controlerende
aandeelhouders een handig werktuig zijn.
Een eerste evaluatie zal zoals bepaald in artikel 20 van de overnamerichtlijn plaats vinden na
5 jaar, zijnde op 20 mei 2011. De Europese Commissie zal de uitvoering en de werking van
de overnamerichtlijn bestuderen. Als de Commissie tot een echte standaard wil komen in heel
Europa zullen er heel wat aanpassingen moeten gebeuren en dan vooral inzake het level
playing field en de facultatieve regelingen.
82
Bibliografie :
WETGEVING
•
K.B. 10 mei 1989 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in ter beurze
genoteerde vennootschappen, BS 24 mei 1989.
•
K.B. 8 november 1989 op de openbare overnamebiedingen en de wijzigingen in de
controle op vennootschappen, BS 11 november 1989.
•
K.B. 31 maart 2003 verplichtingen van emittenten van financiële instrumenten die zijn
toegelaten tot de verhandeling op een Belgisch gereglementeerde markt, BS 29 april
2003.
•
K.B. 27 april 2007 op de openbare overnamebiedingen, BS 23 mei 2007.
•
K.B. 14 februari 2007 betreffende belangrijke deelnemingen in emittenten waarvan de
aandelen zijn toegelaten tot verhandeling op een gereglementeerde Belgische markt,
BS 1 januari 2008.
•
Richtlijn 2004/25/EG van het Europees Parlement en de Raad van 21 april 2004
betreffende het openbaar overnamebod, Pb. L. 30 april 2004.
•
Wet 2 maart 1989 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in ter beurze
genoteerde
vennootschappen
en
tot
reglementering
van
de
openbare
overnameaanbiedingen, BS 24 mei 1989.
•
Wet 18 juli 1991 tot wijziging van de Wetten betreffende de handelsvennootschappen
gecoördineerd op 30 november 1935 in het kader van een doorzichtige organisatie van
de markt van de ondernemingen en van de openbare overnamebiedingen, BS 26 juli
1991.
•
Wet 2 augustus 2002 betreffende het toezicht op de financiële sector en de financiële
diensten, BS 7 augustus 2002.
•
Wet van 16 juni 2006 op de openbare aanbieding van beleggingsinstrumenten en de
toelating van beleggingsinstrumenten tot de verhandeling op een gereglementeerde
markt, BS 21 juni 2006.
•
Wet 1 april 2007 op de openbare overnamebiedingen, BS 26 april 2007.
83
•
Wet 2 mei 2007 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen in
beursgenoteerde bedrijven, BS 12 juni 2007.
RECHTSLEER
•
BLUMBERG, N., Openbare Overnamebiedingen, N.J.W.,, 2010, 214-241.
•
BOLLE, C., A compartive view of the madatory bid rule in Belgium, France,
Germany and the United Kingdom, Baden-Baden, Nomos, 2008, 323 p.
•
BYTTEBIER, K., Vijandig overnamebod, Antwerpen, Maklu, 1992, 876 p.
•
LAGA, H. en LEROUX, E., “overgangsregeling voor deelnemingen met zeggenschap
in de nieuwe openbaarbodswetsgeving”, TRV,2008, 3-16.
•
NELISSEN GRADE, J.M., “Les offres publiques d’ aquisition obligatoiress », De
nieuwe OBA-wet, Brussel, Bruylant, 2008, 436 p.
•
NELISSEN GRADE, J.M., “De verplichte overnamebieding”, T. Fin. R., 2008, afl. 23, 144-178.
•
NELISSEN GRADE, J.M., “De dertiende richtlijn betreffende het openbaar
overnamebod”, TVR, 2006, 108-128.
•
NIEUWE WEME, M.P., Het verplichte bod op effecten, Deventer, Kluwer, 2004, 378
p.
•
NIEUWE WEME, M.P., Handboek openbaar bod, Deventer, Kluwer, 2008, 1246 p.
•
GEENS, K. Openbaar bod en transparantie 2007, Kalmthout, Biblo , 2008, 322 p..
•
RAAIJMAKERS,G.T.M.J., Ondernemingsrecht, Deventer, Kluwer, 2006, 705 p..
•
RAAIJMAKERS,G.T.M.J. “De financiële markt en het ondernemingsrecht”,
marktwerking in het ondernemingsrecht, 2009, 23. rechten.vu.nl/De%20financiele
%20markten%20het%20ondernemingsrecht_tcm22-83341.pdf
•
VANDENBORRE, P., “Het nieuw regime van het verplicht openbaar bod”, in DE
WULF, H., en VAN DER ELST,C.(eds.) De Belgische overnamewetgeving na de
hervorming van 2007, Antwerpen, Intersentia, 2008, 129-212.
•
VAN
DER
ELST,
C.,
Aandeelhouderschap
van
beursgenoteerde
vennootschappen:economisch-juridische analyse, Brussel, Larcier, 2001, 420 p.
•
VAN DYCK, S., De opportuniteit van het gedwongen bod, Jura Falconis, 1999-2000,
7-30.
•
VAN GERVEN, D en DE CROMBRUGGHE, N.,”Het verplicht openbaar bod”, TRV,
2008, 217-240.
84
•
VAN HOOGHTEN, P. (ed.), The European takeover directive and it's
implementation, Oxford University Press, 2009, 822 p..
•
WYMEERSCH, E., “ Verplicht overnamebod een kritische ontleding”, Bank Fin.,
1992, 85-98.
•
WYMEERSCH, E.,“ The Takeover Bid Directive DIRECTIVE”, light and darkness” ,
in Working papers series, 2008,14 p.. http://ssrn.com/abstract=1086987
•
WYMEERSCH, E.,”Aandeelhouders in de crisis”, in Working papers series, 2009,
10. www.law.ugent.be/fli/wps/pdf/WP2009-09.pdf
85