Minder ruimte voor centrale banken

Minder ruimte voor centrale banken
Update – Maart 2016
In de afgelopen weken verbeterde het sentiment op de financiële markten. De economische fundamenten zijn
echter niet veranderd. De enige wijziging in visie is dat we door de mondiale groeivertraging in combinatie
met de negatieve (beleids)rentes positiever zijn over goud. Sentimentsfactoren zijn ook ondersteunend.
De financiële markten waren afgelopen maand volop in beweging. De rentes op staatsobligaties daalden verder, zij het
minder dan in januari. De waarderingsniveaus van risicovolle activa zijn iets aantrekkelijker geworden, maar voor de
meeste beleggingscategorieën blijven de verwachte rendementen onder de vereiste rendementen liggen. Een min of
meer neutrale risicohouding ligt voor de hand.
Beter nieuws, maar geen fundamentele verandering
In februari nam de risicobereidheid toe en stegen aandelenkoersen. De economische cijfers uit de VS zijn beter dan
gevreesd, waardoor de angst voor een recessie is weggeëbd. De inflatieverwachtingen nemen inmiddels weer toe. De
financiële markten gaan uit van een kans van 45% dat de Fed in juni de rente verder verhoogt. Dit is in lijn met onze
verwachtingen. Fundamenteel is er echter weinig veranderd. Wij voorzien nog steeds dat de economische groei in de
VS dit jaar lager uitvalt dan in 2015, waardoor verdere renteverhogingen eigenlijk niet nodig zijn. De zorgen over een
sterke devaluatie van de Chinese munt zijn verder afgenomen. Ook stroomde er minder kapitaal China uit. De transitie
naar een economie die minder hard zal groeien gaat door. Tevens maakte de OPEC bekend bereid te zijn tot een
productieverlaging, waarop de olieprijzen begonnen te stijgen. Er blijft echter sprake van een overaanbod, waardoor
de olieprijzen nog wel even laag blijven. Met andere woorden, de mondiale economie vertraagt.
Onconventioneel monetair beleid minder effectief
Recente economische data uit de eurozone zijn minder goed dan gehoopt. Beleggers hebben steeds minder fiducie in
monetair beleid, zeker in de eurozone en Japan. In Europa zijn de inflatieverwachtingen sterk gedaald. Beleggers zijn
sceptisch over het vermogen van de ECB om de economische groei te stimuleren en daarmee inflatie aan te
wakkeren. Deze scepsis heeft de ECB er echter niet van weerhouden om uit te pakken met een reeks aan
stimuleringsmaatregelen. De depositorente werd verlaagd naar -0,4%-punt en de herfinancieringsrente werd verlaagd
naar 0%. De renteverlagingen zouden stimulerend moeten werken, maar de twijfel over de effectiviteit van negatieve
rentes (Negative Interest Rate Policy of NIRP) neemt toe. Tot nu toe hebben commerciële banken de negatieve rentes
nauwelijks doorgegeven aan hun depositohouders, terwijl de lagere rentes wel aan de kredietnemers worden
doorberekend. De winstgevendheid van banken staat zodoende onder druk. De ECB heeft eveneens besloten om het
kwantitatieve verruimingsprogramma met 20 miljard euro uit te breiden en bedrijfsobligaties van goede kwaliteit te
gaan opkopen. Bovendien kondigde de ECB een nieuwe financieringsronde voor banken aan, waarbij zij voor vier jaar
tegen in ieder geval een rente van 0% geld kunnen lenen. Markten reageerden verrast. Effectieve rendementen op
obligaties daalden, aandelenmarkten stegen en de euro verzwakte. Dit effect bleek echter van korte duur. We
verwachten echter niet dat deze monetaire stimulering een grote impact zal hebben op de economie en de
inflatiecijfers. In de financiële pers is een levendige discussie gaande wat er dan wel zou moeten gebeuren om ervoor
te zorgen dat de 2%-inflatiedoelstelling van de ECB gehaald wordt. Wij denken dat een programma waarbij centrale
bankiers en politici hun beleid coördineren het meest effectief is. De kans hierop lijkt ons voor nu echter klein.
Positiever over goud
Door de mondiale groeivertraging in combinatie met de negatieve beleidsrentes is goud de afgelopen maanden
aantrekkelijker geworden. Goud is een veilige haven, maar wel een die als belegging geen inkomen oplevert; er valt
alleen koerswinst te behalen. Dit werd in het verleden gezien als een negatieve eigenschap van goud, maar is in een
omgeving waar centrale banken negatieve beleidsrentes instellen eerder een positieve eigenschap. Op basis van
cyclische overwegingen zijn we dan ook positiever over goud. Na jaren van uitstroom mogen goudfondsen zich ook
weer verheugen in toenemende instroom van kapitaal.
Sentiment zit achter herstel
Beleggers zijn weer iets optimistischer over de toekomst, waardoor de risicobereidheid is toegenomen en een
herstelrally heeft ingezet. Meerdere categorieën worden aantrekkelijker waarbij hoogrentende obligaties, grondstoffen
en opkomende markten het meest in het oog springen. Gezien onze bezorgdheid over de conjuncturele
ontwikkelingen vinden wij het nog te vroeg onze blootstelling te vergroten. Het recente herstel zien wij als puur
sentiment-gedreven. Wij neigen nog steeds meer naar voorzichtigheid.
Disclaimer
Kempen Capital Management N.V. (KCM) heeft een vergunning als beheerder van diverse beleggingsinstellingen en voor het verlenen van beleggingsdiensten en staat onder
toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. Deze informatie mag niet worden beschouwd als een aanbieding en biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing.