BELEGGEN IN LIFE SETTLEMENTS EN VIATICALE REGELINGEN

professie en praktijk
T E K S T : A Y O LT V A N T I J U M , B A S T E R W E E L E N G E R B E N W I J N J A
BELEGGEN IN LIFE SETTLEMENTS
E N V I AT I CA L E R E G E L I N G E N
Life settlements en viaticale regelingen zijn producten die mensen in staat stellen toekomstige uitkeringen uit levensverzekeringen tegen een
discount nu te genieten. Individuele polissen worden verkocht aan een derde partij die een deel van de toekomstige opbrengst betaalt en in ruil
hiervoor aan het einde van de looptijd het gehele bedrag van de polis zal ontvangen. Deze derde partijen construeren vervolgens een
beleggingsproduct waarvan het rendement direct of indirect is gekoppeld aan het moment van overlijden van de verzekerde. Dit product kan
legio vormen hebben. De Autoriteit Financiële Markten houdt toezicht (prospectus, vergunning) op aanbieders en bemiddelaars in financiële
producten en daarmee in beginsel ook op de partijen die viaticale regelingen aanbieden aan beleggers.
De producten die op dit moment worden aangeboden op
de markt zijn vaak ondoorzichtig omdat niet geheel duidelijk is waarin precies wordt belegd. Hoewel er met
fikse rendementen wordt geschermd, zijn de risico’s ook
aanzienlijk. Veel Nederlandse aanbieders maken
gebruik van een vrijstelling op de prospectusverplichting
door slechts beleggingen vanaf €50.000 te accepteren.
Door het ontbreken van een volwaardige door de AFM
beoordeelde prospectus loopt de belegger de kans cruciale informatie te ontberen om een welgefundeerde
beslissing te nemen over de belegging.
ONDOORZICHTIG
De markt voor life settlements in Nederland is klein.
Beleggingen vinden vooral plaats via bemiddelaars in
Amerikaanse producten. In Nederland zien we vooralsnog geen verzekerden die hun levensverzekering doorverkopen. In een economisch perspectief is weinig mis
met life settlements en viaticale regelingen, aangezien
ze in een behoefte voorzien en Paretoverbeteringen tot
gevolg hebben: verzekerden willen een toekomstige uitkering liquide maken, terwijl beleggers kunnen profiteren van een sterftewinst. Op ethische gronden kan echter een aantal bezwaren bestaan omdat beleggers een
belang hebben bij de spoedige dood van de verzekerde.
Daarnaast kunnen aanbieders viaticale regeling op een
niet transparante wijze verpakken als financieel product
en hier ten koste van beleggers voordeel uit behalen.
In dit artikel besteden we aandacht aan de achtergrond
van life settlements en de ontwikkelingen op de Nederlandse markt. Ook zullen we kort de aard en omvang
van het toezicht schetsen.
TWEEDE HANDS
De auteurs zijn werkzaam bij de
Autoriteit Financiële Markten.
Mr. Ayolt van Tijum (boven) is jurist
bij CC Juridisch Zaken.
Dr. Bas ter Weel (midden) is medewerker CC Strategische Analyse.
Drs. Gerben Wijnja (onder) is
beleidsmedewerker CC Beleid
44
DE ACTUARIS
JANUARI 2008
Bij life settlements verkoopt de polishouder van een
levensverzekering het recht op de toekomstige uitkering
aan een belegger. De verzekering wordt verkocht voor
een bedrag dat lager ligt dan de eventuele uitkering.
Investeren in life settlements kan worden vergeleken
met de aankoop van een renteloze obligatie onder de
nominale waarde, maar de risico’s van life settlements
zijn veel groter dan die voor beleggingen in staatsobligaties. Life settlements waarbij de levensverwachting van
de verzekerde korter is dan twee jaar worden viaticale
regelingen genoemd. In dit artikel zullen we de begrippen life settlements en viaticale regelingen door elkaar
gebruiken.
AMERIKA
Life settlements zijn ontstaan in de Verenigde Staten.
Daar is het sinds een uitspraak in 1911 van de Supreme
Court mogelijk dat verzekeringsnemers rechten uit een
verzekering overdragen aan derden. De toezichtverantwoordelijkheid ligt bij de individuele staten en veel staten hebben wetgeving voor life settlements en viaticale
regelingen.
De investeerders bieden een hoger bedrag voor een
polis dan de verzekerde op dit moment zou krijgen als
afkoopwaarde. De reden om in te gaan op het aanbod
van de investeerder is soms ziekte, maar ook het willen
genieten van het leven in plaats van een uitkering aan
nabestaanden bij overlijden. In geval van ziekte kan het
ook zo zijn dat de verzekerde dure medicijnen wil aanschaffen.
De afkoopwaarde die verzekeringsmaatschappijen bieden voor de afkoop van een levensverzekering is ondermeer laag omdat veel van de kosten in het begin van de
looptijd van de polis worden gemaakt (provisie en
andere kosten). Voor maatschappijen is het aantrekkelijk om afkoop te ontmoedigen. Want hoe hoger de kans
dat polishouders tussentijds de polis beëindigen, hoe
hoger de benodigde kasreserves en het percentage van
laagrenderende korte-termijninvesteringen zouden
moeten zijn.
De investeerder in viaticale regelingen heeft een vergelijkbare beleggingshorizon als de looptijd van de polis en
is bereid de lange-termijnovereenkomst over te nemen
voor een bedrag dat boven de afkoopwaarde ligt. Zo ontstaat als het ware een tweedehands markt voor levensverzekeringen.
V I AT I C A L S E N L I F E S E T T L E M E N T S
De markt voor viaticale regelingen ontstond rond 1985.
De markt in de VS is gegroeid tot een omvang van $6
professie en praktijk
miljard in 2004. De opkomst van de markt voor viaticale
regelingen viel samen met het begin van de AIDS-epidemie. De eerste AIDS-patiënten waren veelal kinderloze,
alleenstaande homoseksuele mannen die een levensverzekering hadden via hun werkgever of gekoppeld aan
een investering. De verkoop van de toekomstige uitkering op deze levensverzekering bood hun de mogelijkheid de waarde van de polis liquide te maken om terminale zorg en medicijnen te financieren.
De verzekerde in een viaticale regeling heeft een lage
resterende levensverwachting en de onderliggende polis
zal daarom binnen een beperkte termijn tot een claim
leiden. Voordat er een tweedehandsmarkt voor levenpolissen bestond, hadden verzekerden slechts de mogelijkheid om de polis af te kopen om aan de benodigde
liquide middelen te komen. Dit was voor de verzekeringsmaatschappij voordelig aangezien die afkoopsom
lager was dan de latere claim. Door opkomst van de
secundaire markt verdwenen deze hoog-risico-polissen
niet meer uit de portefeuille van de verzekeraar. Om te
kunnen concurreren met deze secundaire markt en niet
achter te blijven met deze polissen met hoog claimrisico, verhoogden levensverzekeringsmaatschappijen in
de VS daarom de afkoopwaarde.
verzekerde (viator)
polis
V E R E N I G D E S TAT E N
De markt in de VS is enkele miljarden dollars groot. Het
gaat daarbij om de verkoop van overlijdensrisicoverzekeringen waarbij het rendement onafhankelijk is van de
ontwikkelingen op de kapitaalmarkt.
Aanbieders van life settlements en viaticale regelingen
dienen een vergunning te hebben in de staat waar de
verzekerde is gevestigd. De 35 staten met regelgeving
bieden de verzekerden met een lage levensverwachting
(viaticals) een hogere graad van bescherming. De wetgever in die staten ziet hen als de zwakkere partij.
Tegenwoordig is er in de Verenigde Staten een beurs
voor life settlements: Life Exchange. Een dergelijke
marktplaats zou in theorie kunnen bijdragen aan een
goede waardebepaling van life settlements. De huidige
omvang van Life Exchange is op dit moment echter zeer
gering.
E U R O PA
De totstandkoming van een life settlement wordt begeleid door een bemiddelaar. Deze gaat een overeenkomst
aan met de verzekerde (de viator) en de investeerder en
laat de verzekerde medisch beoordelen. De polis en de
gelden die nodig zijn voor het doorbetalen van de premie
op de polis worden door onafhankelijke instellingen
beheerd. Hieronder wordt geschetst hoe dit in z’n werk
gaat.
Binnen Europa is er in Duitsland, Oostenrijk en het Verenigd Koninkrijk een markt voor verzekerden die hun
polis willen doorverkopen. De aangeboden verzekeringen in Europa zijn spaar- of beleggingsverzekeringen,
het uiteindelijk rendement is daardoor mede afhankelijk
van de ontwikkelingen in de kapitaalmarkt. Daarnaast
zijn er in deze landen beleggers die investeren in Amerikaanse viaticale regelingen.
Medisch Instituut
doet medische beoordeling
medische
beoordelingviator
De doorverkoop van levensverzekeringen zien we in de
VS en enkele Europese landen, maar niet in Nederland.
Aangezien partijen niet verplicht zijn cijfers te publiceren, is het zeer moeilijk informatie over de omvang van
de markt te achterhalen.
COMPLEX
Levensverzekeraar VS
verzekerings
overeenkomst
WERELDMARKT
uitkering bij
overlijden verzekerde
medische rapportage
bemiddelaar
overeenkomst
polisbeheerder
Sinds 2002 kregen Duitse beleggers een grotere belangstelling voor met name Amerikaanse life settlements.
Met de lage rendementen in de aandelenmarkt waren
beleggers op zoek naar alternatieve beleggingen. Life
settlements boden daarbij het voordeel dat er uiteindelijk altijd een uitkering volgt bij het overlijden van de
verzekerde.
NEDERLAND
koper polis (investeerder)
investering
trustkantoor
beheert investeringsgelden
De verzekerde verkoopt de polis aan investeerders. De polis wordt overgedragen aan een
polisbeheerder, de investeerders storten geld bij een trustkantoor. Hieruit worden toekomstige premies gefinancierd. Op basis van het rapport van een medisch instituut stelt
men een prognoserendement vast. Bij overlijden van de verzekerde doet de levensverzekering een uitkering aan de investeerder. De bemiddelaar begeleidt dit proces.
We hebben niet kunnen constateren dat Nederlandse
verzekerden hun polis doorverkopen aan beleggers. Life
settlements komen we in Nederland slechts tegen als
investering in Amerikaanse verzekeringen. De bemiddelaars in Nederland beroepen zich in het algemeen op de
vrijstellingen op de prospectusverplichting.
Er is een aantal redenen waarom de verkoop van life
settlements door verzekerden in Nederland nog niet van
de grond is gekomen.
– Veel levenpolissen in Nederland zijn gekoppeld aan de
eigen woning. Geldverstrekkers zullen negatief staan
tegenover het wijzigen van de begunstiging op deze
polissen aangezien deze in het algemeen als extra
zekerheid dient voor de financiers
➤
DE ACTUARIS
JANUARI 2008
45
professie en praktijk
– Mogelijk zijn de latere uitkeringen belast op basis van
het schenkingsrecht. Dit zal het rendement voor
beleggers en daarmee de waarde van de polis sterk
negatief beïnvloeden. Daarmee zou afkopen een aantrekkelijker optie blijven voor de verzekerde.
- De markt in Nederland is mogelijk te klein voor een
goed functionerende secundaire markt.
Als gezegd worden er in Nederland wel steeds meer
beleggingsproducten aangeboden die zijn gekoppeld
aan viaticale regelingen.
V O R M E N VA N V I AT I C A L E R E G E L I N G E N
Gezien de vele verschijningsvormen van viaticale regelingen en de verschillende toezichtregimes onder de
Wft, raadt de AFM consumenten en marktpartijen aan
om in concrete gevallen contact op te nemen met de
AFM.
RISICO EN RENDEMENT
De geprognosticeerde rendementen voor viaticale regelingen zijn erg hoog (8 tot 15 procent). Maar zoals altijd
gaat een hoog rendement samen met aanzienlijke risico’s. In het verleden bleven rendementen in het geval
van grote portefeuilles met behoorlijke looptijden rond
de zeven procent hangen.
EN TOEZICHT DOOR DE AFM
Op de website van de AFM (www.afm.nl) wordt nader
ingegaan op hoe de verschillende vormen van beleggingen in viaticale regelingen dienen te worden gekwalificeerd en onder welk toezichtregime ze vallen. De AFM
onderscheidt twee categorieën:
1 Een verzekerde draagt de rechten op een levensverzekering over aan een investeerder
2 Een aanbieder trekt geld aan van beleggers om te
beleggen in levensverzekeringspolissen. Deze aanbieder wordt de polisbegunstigde. De belegger
verkrijgt vordering of een kapitaaldeelneming in de
aanbieder. De aanbieder biedt of een vast rendement
of een variabel rendement.
Bij het bepalen of en zo ja op welke wijze de Wft hier
toepassing vindt, is relevant de wijze waarop de consument vervolgens belegt in de aanbieder. Gebeurt dit in
de vorm van aandelen of verhandelbare schuldbrieven
met een vaste looptijd, hoofdsom en rendement, dan zal
er sprake zijn van effecten en dient onder andere een
door de AFM goedgekeurd prospectus beschikbaar te
worden gesteld.
Een viaticale regeling uit de tweede categorie kan ook
de vorm hebben van een deelnemingsrecht in een
beleggingsinstelling. Dat zal veelal het geval zijn indien
er meerdere deelnemers samen in een portefeuille van
verzekeringen beleggen. Is er sprake van een beleggingsinstelling, dan zal deze moeten beschikken over
een vergunning van de AFM en zal men een prospectus
beschikbaar moeten stellen. Onderdeel van de vergunningplicht is dat de AFM controleert of de bestuurders
betrouwbaar en deskundig zijn en dat er een beheerste
bedrijfsvoering is.
Het is mogelijk dat, bijvoorbeeld bij schuldbrieven, er
tevens sprake is van het aantrekken van opvorderbare
gelden. Dit kan het geval zijn indien er een nominale,
opeisbare vordering is. Hierop houdt De Nederlandsche
Bank toezicht.
Veel van de aanbieders in Nederland maken gebruik van
vrijstellingen op de prospectusplicht. Zo is men niet verplicht een prospectus uit te geven als de deelnames
minimaal €50.000 groot zijn. Beleggers zullen hierdoor
belangrijke informatie moeten ontberen.
46
DE ACTUARIS
JANUARI 2008
De voornaamste risico’s bij viaticale regelingen zijn:
– Medische innovaties: Door verbeterde medische zorg of
innovaties als nieuwe medicijnen of apparatuur kan de
verzekerde langer leven dan aanvankelijk verwacht.
De nieuwe eigenaar van de polis moet vervolgens de
premie op de polis betalen om deze door te laten
lopen.
– Verkeerde inschatting levensverwachting: Een te laag
ingeschatte levensverwachting zal leiden tot een te
hoog prognoserendement. Er is in de VS slechts een
handvol bureaus dat medische rapportages maakt
voor viaticale regelingen. Om een aantrekkelijk rendement te kunnen voorschilderen aan beleggers hebben
bemiddelingsbureaus belang bij een zo laag mogelijke
inschatting van de levensverwachting. Het valt daarom
niet uit te sluiten dat een neiging bestaat levensverwachtingen te laag in te schatten.
– Verzekering komt niet tot uitkeren: De oorzaak hiervan
kan fraude zijn, maar ook uitsluitingsgronden door
erfgenamen die de begunstiging betwisten.
– Valutarisico: Er wordt belegd in verzekeringen die zijn
uitgegeven in Amerikaanse dollars. Het uiteindelijke
rendement zal afhangen van de wisselkoers op het
moment van uitkering.
– Moeilijk verhandelbaar: De beleggingen zijn veelal niet
of moeilijk verhandelbaar/overdraagbaar.
– Bemiddelaar of aanbieder kan zijn verplichtingen niet
nakomen (bijvoorbeeld door fraude, faillissement)
Naast de bovengenoemde risico’s zijn er vragen gerezen
over de berekening achter viaticale fondsen in de VS.
Deze is vaak onduidelijk en er zijn deskundigen die twijfelen aan de correctheid.
GOEDE ZEDEN
Het is denkbaar dat de Nederlandse rechter viaticale
regelingen nietig zou verklaren wegens strijdigheid met
de goede zeden. Bij viaticale regelingen heeft de belegger namelijk een financieel belang bij het zo snel mogelijk overlijden van de verzekerde. Dit zou als onethisch
kunnen worden bestempeld. Echter ook pensioenfondsen en lijfrenteverzekeraars hebben een groot financieel
voordeel bij het vroegtijdig overlijden van de verzekerde,
terwijl deze producten niet als strijdig met de goede
zeden zijn aangemerkt.
professie en praktijk
M A R K T FA L E N ?
Op twee punten kan er sprake zijn van marktfalen.
Ten eerste is de Nederlandse markt klein en wordt
slechts belegd in Amerikaanse verzekeringen. In de huidige markt van viaticale regelingen is sprake van informatieasymmetrie tussen de Nederlandse beleggers
enerzijds en de bemiddelaars en Amerikaanse polishouders anderzijds. Hierdoor hebben bemiddelaars een
prikkel de levensverwachting te laag in te schatten om
zo een hoger rendement te voorspellen.
Ten tweede kan gesteld worden dat er economisch
gezien arbitragemogelijkheden liggen die Paretoverbeteringen met zich meebrengen en op dit moment niet
worden benut. De verzekerde wil van een polis af en een
belegger ziet mogelijkheden rendement te behalen. Het
lijkt er dus op dat in Nederland (en Europa) arbitragemogelijkheden op dit gebied niet worden benut, terwijl
er wellicht wel een markt voor is. Dit zou kunnen worden aangemerkt als een incomplete markt waar een
latente vraag naar een product bestaat, maar het aanbod niet tot stand komt.
De Nederlandse beleggers lijken slechts mondjesmaat
warm te lopen voor het beleggen in viaticale regelingen.
Wel heeft recentelijk het pensioenfonds voor de metaalen electrobranche (PME) besloten ongeveer twee procent van het vermogen in Amerikaanse viaticale regelingen te beleggen.
C AV E AT E M P TO R
Het beleggen in life settlements vormt een alternatieve
vorm van beleggen met relatief hoge rendementen, die
bovendien voorziet in een vraag van verzekerden naar
het liquide maken van toekomstige uitkeringen. Geprognosticeerde rendementen zijn fors maar dat zijn de risico’s ook. In Nederland is de markt slechts beperkt tot
het via een Nederlandse derde-partij beleggen in buitenlandse polissen. Veel aanbieders en bemiddelaars in
deze markt maken gebruik van vrijstellingen en staan
daardoor niet onder toezicht van de AFM. Door de vorm
van de regelingen die in Nederland worden aangeboden
hoeft men vaak niet te voldoen aan de informatie-eisen
die de Wft stelt. Beleggers dienen zich goed bewust te
zijn van de risico’s van het beleggen in dusdanig ondoorzichtige producten.
■