risicoverschil tussen opkomende en ontwikkelde landen

&
FINANCE
CONTROL
Finance & ControlPE
Inte r nationale kapitaalmarkt
RISICOVERSCHIL TUSSEN OPKOMENDE EN
ONTWIKKELDE LANDEN
De internationale kapitaalmarkt bestaat uit de eurokapitaalmarkt en de buitenlandse kapitaalmarkt. Op
de eurokapitaalmarkt worden euro-obligaties verhandeld. De auteur legt uit hoe de eurokapitaalmarkt
werkt, wat euro-obligaties precies zijn, welke soorten er zijn en wat de verschillen daartussen zijn. Daarna
beschrijft hij de transacties van de verschillende waardepapieren op de buitenlandse kapitaalmarkt.
DOOR RON KIEFT
O
nder internationaal kapitaalverkeer versta ik het wereldwijde internationale verkeer van geld. De grote groei van de
wereldwijde kapitaalstromen in de afgelopen decennia is een
van de karakteristieken van de globalisering. De groei van het
internationaal kapitaalverkeer is mogelijk gemaakt doordat
steeds meer landen hun kapitaalbeperkingen opschortten. Als
gevolg van de grote groei van het internationale kapitaalverkeer is de wereldwijde geldmarkt toegenomen in zowel liquiditeit als volatiliteit. Geld komt gemakkelijker daar waar het
het hoogste rendement kan behalen, maar het kan ook de
aanleiding zijn van financiële crises, zoals de oorspronkelijk
Amerikaanse hypothekencrisis. Een ander gevolg van de grote
groei van kapitaalverkeer is de groei in de invloed van spelers
op de financiële markt ten opzichte van landen. Nu geld zo
veel gemakkelijker van het ene land naar het andere is door te
sluizen, moeten landen met elkaar concurreren om investeringen aan te trekken.
De kapitaalstromen tussen landen worden beïnvloed door
vele factoren, zoals het investeringsklimaat, het financieel risico, het beursklimaat, de lange rente en de kosten. Het financieel risico kan verder worden onderverdeeld in:
~ renterisico: het risico dat het resultaat van een organisatie
nadelig wordt beïnvloed door veranderingen in de rente;
~ valutarisico: het risico dat de waarde van vorderingen of
24
|
verplichtingen verandert in negatieve zin, als de koers van
een vreemde valuta verandert;
~ solvabiliteitsrisico: het risico dat de tegenpartij niet aan zijn
verplichtingen kan voldoen;
~ bankenrisico: het risico dat een bank niet aan haar verplichtingen kan voldoen;
~ transferrisico: het risico dat de monetaire autoriteiten kunnen verhinderen dat de betalingsverplichtingen worden nagekomen.
Bij een volkomen vrij verkeer van kapitaal bewegen grote hoeveelheden
geld zonder vertraging en zonder
transactiekosten over de grenzen
Bij een volkomen vrij verkeer van kapitaal bewegen grote hoeveelheden geld zonder vertraging en zonder transactiekosten
over de grenzen. De geldstromen kunnen in elke beleggingsmogelijkheid omgevormd worden om de hoogste winst en de
laagste kredietkosten te realiseren. De kapitaalstromen bestaan
JUNI 2011
&
FINANCE
zo lang, totdat de voor risico gecorrigeerde rentevoeten in het
binnenland en in het buitenland overeenstemmen. Bij een onvolkomen kapitaalmobiliteit is het mogelijk, dat er verschillende rentevoeten bestaan in verschillende landen.
Internationale kapitaalmarkt
Op de internationale kapitaalmarkt opereren zeer grote partijen met een hoge kredietwaardigheid, zoals grote ondernemingen, institutionele beleggers, overheden, internationale instellingen en banken. Het gaat op deze markt om zeer grote
bedragen per transactie, zodat de rentemarges laag zijn. Op de
internationale kapitaalmarkt hebben de banken meestal een
bemiddelende rol. In tegenstelling tot de nationale vermogensmarkt, staat de internationale vermogensmarkt niet onder toezicht van de monetaire autoriteiten.
Het beursklimaat, ook wel beurssentiment, wordt beïnvloed
door tal van factoren. Het renteverschil in vergelijking tot het
buitenland, de verwachtingen ten aanzien van de ontwikkeling van de wisselkoersen en belangrijk economisch en politiek nieuws zijn de belangrijkste factoren.
Door een goed beursklimaat en stijgende beurskoersen wordt
buitenlands kapitaal aangetrokken. Dit geldt ook bij een stijging van de lange rente, de rente op de kapitaalmarkt. De valuta van een land zal hierdoor sterker worden. De lange rente
wordt bepaald door de kracht van de economie, de toestand
van de overheidsbegroting en de verwachtingen over de inflatie en de wisselkoers.
Op de eurokapitaalmarkt worden euro-obligatieleningen verhandeld. Euro-obligatieleningen zijn op een Europese kapitaalmarkt geëmitteerde obligatieleningen in euro’s, en worden
vaak uitgegeven door ondernemingen uit een land met een
andere valuta. Euro-obligaties kunnen worden onderverdeeld
in eurobonds en euronotes.
Eurobonds zijn internationale obligatieleningen die worden
uitgedrukt in een andere valuta dan de valuta van het land
waarin de obligatielening is afgegeven. Aan het beleggen in
euro-obligaties zijn de volgende voordelen verbonden:
~ De belegger ontvangt jaarlijks een meestal vaste rentevergoeding.
~ De belegger heeft een ruime keuze aan primaire en secundaire obligaties.
~ De belegger heeft een ruime keuze uit uitgevende instellingen, valuta en ratings.
~ De secundaire markt voor eurobonds is liquide; aan- en
verkopen kunnen dus op elk gewenst moment worden uitgevoerd.
JUNI 2011
CONTROL
Euronotes zijn de kortlopende versie van euro-obligaties. Ze
worden uitgegeven met een variabele rente en meestal met
een looptijd van minder dan zes maanden. Door de uitgifte
van euronotes kunnen ook kleinere ondernemingen obligatieleningen uitgeven, met vergelijkbare criteria als die van
eurobonds.
Op de buitenlandse kapitaalmarkt worden foreign bonds verhandeld. Foreign bonds zijn obligaties die worden verhandeld
in een ander land dan het land van de instantie die de obligatielening heeft uitgegeven in de valuta van dat andere land,
bijvoorbeeld een Nederlandse onderneming die in Engeland
een obligatielening in ponden plaatst.
Niet alleen ondernemingen in de Westerse wereld, maar ook
veel ondernemingen in emerging markets geven foreign bonds
uit. Tien jaar geleden werden emerging markets als risicovol,
politiek explosief en als grote default-risico’s gezien. Inmid-
Exotisch schuldpapier biedt hogere
rendementen, maar ook bescherming
tegen een eventuele val van de euro
dels lijken die termen van toepassing op belangrijke delen van
de obligatiemarkt in Europa. Eurolanden die financieel nog
wel gezond zijn, kennen een dermate lage renteopbrengst, dat
voor veel Europese beleggers buitenlandse obligaties lonken.
Vermogensbeheerders signaleren een forse verschuiving in
kapitaalstromen naar emerging markets. Exotisch schuldpapier biedt hogere rendementen, maar ook bescherming tegen
een eventuele val van de euro.
De belangrijkste kenmerkende eigenschappen van foreign
bonds zijn:
~ Het zijn obligaties uitgegeven door buitenlandse entiteiten,
zoals buitenlandse overheden, gemeenten of ondernemingen.
~ De obligaties worden verhandeld op buitenlandse financiële
markten.
~ De obligaties luiden in vreemde valuta.
Aan foreign bonds worden meestal namen gegeven die verwijzen naar de binnenlandse markt waarop zij worden aangeboden. Voorbeelden van foreign bonds zijn ‘bulldog’-obligaties,
‘Matilda’-obligaties en ‘samurai’-obligaties.
|
25
W W W. F I N A N C E - C O N T R O L . N L
&
FINANCE
Het primaire risico van foreign bonds is niet het valutarisico,
maar het feit dat het een niet-afdwingbare aanspraak betreft.
Een onderneming die in foreign bonds belegt, zal in geval van
wanbetaling specifieke juridische stappen moeten zetten om
haar vordering alsnog voldaan te krijgen.
Het verschil tussen foreign bonds en eurobonds is dat eurobonds obligaties zijn uitgegeven en worden verhandeld in een
ander land dan het land waarin de valuta geldt. Hoewel de
meeste eurobonds zijn uitgegeven door niet-Europese entiteiten voor Europese investeerders, hoeft een eurobond niet per
se afkomstig te zijn, of aangehouden te worden in Europa.
Omvang internationale kapitaalmarkt
Uit betalingsbalanscijfers van De Nederlandsche Bank blijkt dat
buitenlandse beleggers in het eerste halfjaar van 2009 per saldo
voor ruim 11 miljard euro schuldpapier hebben aangekocht dat
is uitgegeven door Nederlandse ondernemingen. Gedurende
dit halfjaar hebben Nederlandse niet-financiële ondernemingen
netto voor 14 miljard euro aan obligaties geëmitteerd. Ondernemingen hebben sinds de tweede helft van het jaar 2000 niet
meer een dergelijk groot beroep gedaan op de kapitaalmarkt.
Het buitenlandse bezit aan Nederlandse bedrijfsobligaties nam
hierdoor met ruim 30 procent toe, tot een recordomvang van
55 miljard euro aan het eind van het tweede kwartaal van 2009.
De verschuldigde rente op dit papier, dat op de inkomensrekening van de betalingsbalans wordt geboekt, is hierdoor toegenomen van ongeveer 550 miljoen euro in eerdere kwartalen tot
700 miljoen euro in het tweede kwartaal.
Omdat in verband met de relatief lage beurskoersen een
uitgifte van nieuwe aandelen niet als aantrekkelijk financieringsalternatief werd gezien, kozen vooral de grote ondernemingen voor het uitgeven van schuldpapier. De interesse van
beleggers voor deze bedrijfsobligaties is groot, mede gezien de
hoge risicocompensatie die wordt geboden ten opzichte van
de relatief lage rente op deposito’s en staatspapier.
CONTROL
Een blik vooruit
Vermogensbeheerders signaleren een forse verschuiving in
kapitaalstromen, met name van particuliere beleggers en pensioenfondsen naar landen met emerging markets. Beleggers
in vastrentende waarden grijpen de crisis aan om hun grenzen
te verleggen naar landen als Nieuw-Zeeland en Australië,
Mexico, Peru, Chili, Brazilië, Singapore en Taiwan. Exotisch
schuldpapier zoals foreign bonds biedt hogere rendementen,
maar ook bescherming tegen een eventuele eurocrash.
Deze obligaties hebben echter niet alleen een groot risico op
een mogelijke correctie, maar ook niet onaanzienlijke valutarisico’s. Daarnaast staat vooral in landen met een hoge inflatie
de effectieve rentevergoeding, de yield, onder druk. In veel
opkomende economieën blijkt die inflatie echter historisch
laag. Naast overheidspapier van Nieuw-Zeeland en Australië,
lijken ook obligaties van onder meer Indonesië, Brazilië, Colombia, Peru en Mexico aantrekkelijk.
Bij de meeste emerging markets verkeren de overheidsfinancien in goede gezondheid. Dat maakt diversificatie naar deze
markten aantrekkelijker. Dat schuldpapier uit emerging markets interessanter is geworden ten opzichte van veel Westerse
obligatiemarkten, wil nog niet zeggen dat alle risico’s zijn verdwenen. Thailand toont aan dat een politiek klimaat snel kan
omslaan. Het is een misverstand te denken dat schuldpapier
van opkomende landen veiliger is dan bijvoorbeeld Amerikaanse staatsobligaties. Vooral op de korte termijn zijn foreign bonds vanwege de politieke ontwikkelingen en de
prijsstelling eerder een risico.
Een correctie ligt in het verschiet, omdat het verschil in yield
tussen Europees schuldpapier en dat van opkomende landen
gemiddeld nog maar 3 procent is, veel lager dan het was. Dat
is mede een gevolg van de gestegen obligatiekoersen in emerging markets. Koersen die bij elke onvoorziene gebeurtenis
die aantoont dat er nog steeds een belangrijk risicoverschil
bestaat tussen opkomende en ontwikkelde landen, weer even
hard kunnen instorten.
Buitenlandse aankopen van Nederlandse bedrijfsobligaties
(EUR miljoen)
8.000
800
6.000
600
4.000
400
2.000
200
Drs. R.M. Kieft RA is directeur/eigenaar van Bureau voor Administratie en Controle Kieft (BACK) B.V.
0
0
-2.000
-200
-4.000
-400
2007K3 2007K4 2008K1 2008K2 2008K3 2008K4 2009K1
Netto aankopen
2009K2
Bij dit artikel hoort de online cursus ‘De internationale kapitaalmarkt. Met deze cursus kunt u punten behalen in het kader van
uw ‘Permanente Educatie’ (PE ). Ter kennismaking kunt u de cursus
‘Best in finance’ gratis volgen en uw eerste studiepunten behalen.
Verschuldigde rente (rechteras)
Kijk voor meer informatie en een overzicht van alle cursussen op
Figuur 1
www.finance-control.nl.
Buitenlandse aankopen van Nederlandse bedrijfsobligaties
26
|
JUNI 2011